【衍生品策略周报】中美利差和风险情绪助下行

文丨明明债券研究团队
报告要点
利率互换（IRS）方面，虽然央行已经多日暂停OMO操作，但资金面依旧未见收敛，预计央行维持资金面稳定的态度维持不变，资金利率将维持震荡，但缴税期前可能会出现资金利率上行。国债期货方面，中美利差将有助于后期国债期货继续上涨，短期内避险情绪继续发散。国开债方面，关注博弈中长短的利差收窄。
IRS：预计资金面维持震荡。策略方面，上周资金利率整体呈现宽松，虽然央行已经多日暂停OMO操作，但资金面依旧未见收敛。8月9日，央行二季度《货币政策执行报告》发布，相比2019年一季度货币政策执行报告，流动性管理层面最大的变化是“及时应对市场波动”，更重对流动性进行边际调节，故而总量层面的全面降准降息预计不会出现。值得注意的是，8月15日有3830亿元MLF到期，税期扰动同日出现，央行在该交易日的OMO投放工具组合、价格水平和总量额度三方面值得关注，这或许是观测央行公开市场调节态度的好窗口。后续来看，上周资金面较为放松，资金利率水平整体上仍然不高，但值得注意的是，预计央行维持资金面稳定的态度维持不变。考虑到后续货币政策操作仍然处在观察期，我们预计资金利率将维持震荡，但缴税期前可能会出现资金利率上行。展望本周，公开市场有3830亿元MLF到期，应当注意金融风险事件的发生也可能使得资金利率超预期上行。
国债期货：中美利差和风险情绪助下行。自8月份以来，美债收益率已经下行约40BP至1.65%的幅度。中美利差从114BP下行至140BP。考虑到债券市场越来越开放的情况下，中美利差将有助于后期国债期货继续上涨。短期内避险情绪继续发散，地缘政治冲突、民粹主义愈演愈烈都将促使避险情绪浓厚。
国开债：博弈中长短的利差收窄。当前5年国债利差已经有所压缩，现券的绝对收益率也在下行，当前货币政策工具更多地采用定向工具，流动性虽然保持宽松，但是已经处于低位，因此未来在美债收益率下行、核心通胀压力不大、工业通缩的背景下，可以适当博弈中长端的利差收窄。
正文
IRS：互换利率全面下行
公开市场：未进行公开市场操作
公开市场操作方面，上周（8月5日-8月9日）央行没有进行公开市场操作，无资金自然回笼。
资金利率：各期限利率大体下行
公开市场操作方面，上周（8月5日-8月9日）央行没有进行公开市场操作，无资金自然回笼。上周资金利率整体呈现宽松，虽然央行已经多日暂停OMO操作，但资金面依旧未见收敛。8月9日，央行二季度《货币政策执行报告》发布，相比2019年一季度货币政策执行报告，流动性管理层面最大的变化是“及时应对市场波动”，更重对流动性进行边际调节，故而总量层面的全面降准降息预计不会出现。值得注意的是，8月15日有3830亿元MLF到期，税期扰动同日出现，央行在该交易日的OMO投放工具组合、价格水平和总量额度三方面值得关注，这或许是观测央行公开市场调节态度的好窗口。具体看，银行间隔夜资金利率较上一周末下行2.04bp至2.65%，7天资金利率较上一周末下行3.42bp至2.64%；14天资金利率较上一周末下行7.8bp至2.69%，21天资金利率较上一周末上行7.57bp至2.91%，1个月资金利率较上一周末上行29.74bp至3.20%。

互换曲线：各期限利率全面下行
上周Repo互换利率全面下行，3MShibor同样全面下行。具体而言，Repo互换方面，各期限品种利率全面下行，其中6M期限品种利率较前周下行2bp至2.56%附近，9M期限品种利率较前周下行2.13bp至2.59%附近，1Y期限品种利率较前周下行1.99bp至2.57%附近，5Y期限品种利率较前周下行5.63bp至2.79%附近。3MShibor互换方面，各期限品种利率较前周全面下行，其中6M期限品种利率较前周下行2.25bp至2.72%附近，9M期限品种利率较前周下行3.19bp至2.77%附近，1Y期限品种利率较前周下行3.38bp至2.82%附近，5Y期限品种利率较前周下行11.85bp至3.19%附近。
从互换曲线的陡峭度来看，Repo和3M互换曲线略呈平坦化。具体而言，Repo互换方面，1×5Y利差较前周下行3.64bp至22.49 bps附近，1×2Y利差较前周下行1.81bp至2.75 bps附近，9M×1Y利差较前周上行0.14bp至0.39 bps附近；3MShibor互换方面，1×5Y利差较前周下行8.47bp至37.74bps附近，1×2Y利差较前周下行2.44bp至12.75 bps附近，9M×1Y利差较前周下行0.19bp至4.37bps附近，6×9M利差较前周下行0.94bp至5.5bps附近。

策略推荐：预计资金面维持震荡
策略方面，上周资金利率整体呈现宽松，虽然央行已经多日暂停OMO操作，但资金面依旧未见收敛。8月9日，央行二季度《货币政策执行报告》发布，相比2019年一季度货币政策执行报告，流动性管理层面最大的变化是“及时应对市场波动”，更重对流动性进行边际调节，故而总量层面的全面降准降息预计不会出现。值得注意的是，8月15日有3830亿元MLF到期，税期扰动同日出现，央行在该交易日的OMO投放工具组合、价格水平和总量额度三方面值得关注，这或许是观测央行公开市场调节态度的好窗口。后续来看，上周资金面较为放松，资金利率水平整体上仍然不高，但值得注意的是，预计央行维持资金面稳定的态度维持不变。考虑到后续货币政策操作仍然处在观察期，我们预计资金利率将维持震荡，但缴税期前可能会出现资金利率上行。展望本周，公开市场有3830亿元MLF到期，应当注意金融风险事件的发生也可能使得资金利率超预期上行。

国债期货：上周大幅收涨
国债期货走势总体收涨。上周5年期国债期货主力合约TF1909全周涨0.25%，收盘报100.23元；10年期国债期货主力合约T1909全周涨0.56%，收盘报99.27元；5年期国债合约TF1909持仓减少6403手，总持仓减少至14320手，成交金额365.49亿元，较前一周增加39.66亿元，日均成交73.10亿元，较前一周增加7.93亿元；10年期国债合约T1909持仓减少12146手，总持仓减少至50184手，成交金额1343.02亿元，较前一周减少93.14亿元，日均成交268.6亿元，较前一周减少18.63亿元。
上周国债期货市场持续保持上涨。十年期国债期货主力合约T1909全周涨0.56%，五年期国债期货主力合约TF1909周涨0.25%。其中，周一10年期国债期货主力合约T1909涨0.35%，5年期国债期货主力合约TF1909 涨0.23%；周二10年期国债期货主力合约T1909涨0.05%，5年期国债期货主力合约TF1909 涨0.01%；周三10年期国债期货主力合约T1909涨0.07%，5年期国债期货主力合约TF1909 收盘价未发生变化；周四10年期国债期货主力合约T1909涨0.02%，5年期国债期货主力合约TF1909 涨0.01%，周五10年期国债期货主力合约T1909涨0.15%，5年期国债期货主力合约TF1909涨0.05%。

策略推荐：中美利差和风险情绪助下行。自8月份以来，美债收益率已经下行约40BP至1.65%的幅度。中美利差从114BP下行至140BP。考虑到债券市场越来越开放的情况下，中美利差将有助于后期国债期货继续上涨。短期内避险情绪继续发散，地缘政治冲突、民粹主义愈演愈烈都将促使避险情绪浓厚。

国开债：收益率大体下行
上周全周来看，国开债收益率大体下行。其中1年期收益率下行3bp，3年期收益率下行1bp，5年期收益率下行6bp，7年期收益率下行9bp，10年期收益率下行6bp。利差方面，各期限利差涨跌互现。上周全周来看，1年期收益率利差下行1bp，3年期收益率利差上行7bp，5年期收益率利差下行2bp，7年期收益率利差下行2bp，10年期收益率利差上行1bp。信用利差大体下行。国开-AAA中票利差方面，具体来看，1年期利差下行3bp，3年期利差下行9bp，5年期利差下行5bp，7年期利差下行1bp，10年期利差维持不变。国开-AA中票的利差走势和国开-AAA中票利差大体相同，1年期利差下行1bp，3年期利差下行3bp，5年期利差维持不变，7年期利差下行1bp，10年期利差维持不变。

策略推荐：博弈中长短的利差收窄。当前5年国债利差已经有所压缩，现券的绝对收益率也在下行，当前货币政策工具更多地采用定向工具，流动性虽然保持宽松，但是已经处于低位，因此未来在美债收益率下行、核心通胀压力不大、工业通缩的背景下，可以适当博弈中长端的利差收窄。
中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2019年8月13日发布的《衍生品策略周报20190813—中美利差和风险情绪助下行》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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