波动率因子的逻辑与非对称使用

1）众所周知，波动率具有整体负向的选股效果。但从波动率因子分组收益来看，波动率因子的多空组合主要是空头端贡献的，无论在中证全指还是中证800内，波动率最低的那组长期也是没有超额收益的。

2）我们基于海外对于波动率异像的研究对A股的结果做了综合的测试，主要测试了分析师偏好，基金偏好，投资者彩票偏好，套利非对称性等说法，发现主要还是投资者的彩票偏好（投机行为）和套利非对称性导致了波动率异像，而投机行为同样存在于投资者对于基金产品的选择上。

3）套利非对称性说的是在综合得分较高的优质股中，波动较高的股票在未来一个月有正的超额收益，而波动较低的股票反而超额收益为负；而在得分较低的劣质股中，低波动股票表现则远好于高波动股票，这两者的叠加效果就是我们观察到波动率负向的原因之一。我们测试发现A股确实存在这个非对称特性，此外，我们进一步测试了不同年份的非对称性，发现在市场好的年份，这个现象特别显著，而在市场较差的年份，优质股中依然还是低波动股票表现略好，这个原因我们在报告中做出了详细的解释。

4）基于套利非对称性特征，我们构建了波动率正向的主动量化组合，相比于常规的用低波动或低波动倒数加权的组合年化可以提升2%-3%，且今年至3月底就跑赢常规组合5%-10%。我们还构建了波动率正向的中证500全市场增强组合，相比于常规的波动率负向加权的组合年化提升2%，信息比高0.4，且今年至3月底就跑赢常规组合3%。从组合风格暴露上看，优质股叠加高波动的组合在动量、波动和确定性上的风格更接近于整体基金重仓股的风格，也就说可能更偏向于主动的选股风格，且并没有在风格上有极端暴露。综合来看，这种在优质股中叠加了高波动的策略，在市场较好的年份表现均非常优秀，且长期来看收益还优于常规组合，还是有一定的价值的。

波动率正向中证500全市场增强组合和常规波动率负向组合对比

更多细节请参见报告因子选股系列研究之五十四《波动率因子的逻辑与非对称使用》

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