债券的投资交易策略理论与实务

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金学智库   2021-5-3 13:39   8458   0
一、收益率曲线
1.收益率曲线的基本概念
中债或中证等机构,每日会公布收益率曲线,这里我们简要介绍3种收益率曲线。

【注】曲线详细介绍见《债券收益率曲线的编制》《债券零息(即期)收益率曲线的构建》


【案例举例1】国债到期收益率曲线如下






2.债券收益率曲线的常见形态
我们知道债券价格与收益率呈现反向关系。债市的牛市是指债券市场各类债券的整体价格上涨(收益率下行),熊市是指债券市场的整体价格下跌(收益率上行)。通常研究1年期和10年期的收益率变动情况。1年短债上行的触发因素更多的是流动性;而10年长债上行的触发因素更多是经济基本面。如果短债上行快于长债,可能是流动性引发的短期调整,如果长债上行快于短债,可能市场对经济增长的看法发生了根本性改变。牛平


【注】也可以采用“10年-1年”的收益率来判断平或陡,绝对值变小为平,绝对值变大为陡。如上图,从斜率上可以明显看到10年收益率下行快于1年,那么随着时间的推移,“10年-1年”的结果(期限利差)是越来越小的,则为平(|S1曲线10年期利率-S1曲线1年期利率|B>C.
凸性:C>B>A.
则通常有以下结论:
Ⅰ.曲线平行移动
①一定的时间后,如果收益率曲线是向下平行移动时,组合收益:C>B>A;
②一定的时间后,如果收益率曲线是向上平行移动时,组合收益:A>B>C;
即如果预期未来收益率曲线平行上移,则可以采取A策略,反之下行采取C策略,不确定则采取B策略。
.曲线平坦化移动(长期和短期国债之间收益率利差下降)
一定的时间后,组合收益:C>B>A.
即如果预期未来收益率曲线平坦化,采取C策略。
Ⅲ.曲线陡峭化移动(长期和短期国债之间收益率利差上升)
一定的时间后,组合收益:A>B>C.
即如果预期未来收益率曲线陡峭化,采取A策略。


【注1蝶式变动的策略实务中罕见,本文暂不做阐述,感兴趣的朋友可以自行研究。

2.交易型策略
现券买卖的结算金额的计算,是先按照全价计算再进行四舍五入。以下案例中全价显示4位有效数字,实际为8位。

【案例举例5方向型交易。在2020年5月7日预期到收益率会上行,以0.55%的借贷费率通过债券借贷借入1亿面值的180020(18附息国债20),并在当天以2.9344%的收益率卖出,在5月14日以3%的收益率买入1亿面值的180020并归还借出方。

【注】如果后续走势判断错误,若方向做反,会造成较大亏损。



【案例举例6一二级市场套利:国债投标博取边际。国债招标为混合式招标,存在博边际的可能。假设在2020年7月15日以2.3%的收益率中标1亿面值的200010(20附息国债10),并在当日一级半市场以2.15%的收益率约定在7月20日(上市日)卖出,可实现的年化收益如下:

【注1】博边际存在一定不确定性,不一定会在边际位置中标;
【注2】如果一级半市场流动性不充分,在一级半市场不一定能顺利卖出。


【案例举例7一二级市场套利:如果收益率未来呈现上行趋势,通过二级市场借券抛售,通过一级市场投标后还券。预期到收益率会上行,2020年9月15日,以0.55%的费率借入1亿面值的200010(20附息国债10)并以2.2706%的收益率卖出,在9月16日以2.3%的收益率中标1亿面值的200010,在9月16日(上市日)归还借出方,可实现的年化收益如下:

【注】借入债券卖出的收益率可能高于中标收益率,产生亏损。



【案例举例8】期限利差交易。预期到期限利差会走陡,在3月12日以2.3652%的收益率买入1亿面值的200201(1年期,20国开01),同时以0.6%的费率借入1000万面值的200205(10年期,20国开05,久期约是1年期的10倍)并以3.5919%的收益率卖出(组合的基点价值≈0);假定在3月19日短端上行幅度慢于长端,1年期国开200201仅上行了4bp,而10年期国开200205上行了12bp,那么在3月19日进行与3月12日反向的操作,并把买回的200205归还借出方,可实现的年化收益如下:

【注】短期内期限利差趋势上不一定总是均值回复,如果反向变动,则会造成亏损。


【案例举例9】基差交易:国开和国债基差。免税效应等的存在,使得国开债和国债之间一直存在一定利差,可以对该利差进行交易。假设预期国开-国债利差会收窄,则可以在2020年3月16日以3.6040%的收益率买入1亿面值的200205(10年期国开),同时以0.55%的费率借入1亿面值的190015(10年期国债)并以3.2%的收益率卖出(组合的基点价值≈0);在3月31日,国开和国债上行的幅度不同,假定国开上行了10bp,国债上行了13bp,国债上行幅度大于国开债,进行反向操作,并把190015归还借出方,因此可实现的年化收益如下:

【注】如果基差反向变动,会造成亏损。


【案例举例10】基差交易:农发与国开基差。由于流动性存在差异,国开债与非国开政金债之间也存在一定利差。假设预期农发债-国开债利差会收窄,则可以在2020年5月6日以3.6113%的收益率买入1亿面值的200404,同时以0.55%的费率借入1亿面值的200205并以3.5878%的收益率卖出(组合的基点价值≈0);在5月13日农发债与国开上行的幅度不同,农发债上行了6bp,国开债上行了10bp,农发利率上行幅度小于国开,于是进行反向操作,并把买回的190205归还借出方,可实现的年化收益如下:

【注】如果基差反向变动,会造成亏损。



参考资料:
【1】全国银行间市场债券交易规则,外汇交易中心,2010.12.
【2】中国银行间市场固定收益产品交易实务,交易商协会,2015.4.
【3】债券投资实战,龙洪亮,2018.12.
【4】债券交易策略,中国农业银行,2020.6.
【5】银行间本币市场业务知识与交易策略,外汇交易中心,2019.12.
【6】债券市场分析逻辑,交易商协会,2020.5
【7】曲线、利差与久期:利率债交易策略解析,森浦Sumscope,2020.2.
【8】债券投资策略与交易实务,东兴证券,2020.6.


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