股指类期权负时间价值的寓意及投资机会分析

近来，多种股指类期权（沪深300股指期权、沪深300ETF期权、上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权）的多档深度实值看涨期权均出现了时间价值为负值的现象，下面以中金所的沪深300股指期权为例，进行说明。
中金所的沪深300股指期权到期月为：当月、下2个月及随后3个季月。
由下列各图中，到期月的深度实值看涨期权（行权价远小于标的指数价格的看涨期权）可以看出，从当月到最远月，均有不少时间价值为负值的情形。

这种深度实值期权时间价值为负值的情况，以前也曾经出现过。从买卖力量对比的角度分析，造成这一现象的可能原因主要有以下两点：

部分期权投资者对沪深300股指甚为看空，大量卖出沪深300股指看涨期权；
一些看多沪深300股指的投资者原来持有沪深300股指期权，但他们后来观点有变，对未来沪深300股指不再继续看多，或者想暂时获利了结。开始大量平仓（卖平）沪深300股指看涨期权；

   通常，购买股指看涨期权（单腿策略）的投资者大多是在期权存续期内看多股指，认为股指在该看涨期权存续期内会有一定幅度的上涨，但是，时间通常是期权买方的敌人，而是期权卖方的朋友。这是因为随着时间的流逝，期权的时间价值不但会损耗，而且会加速损耗。

期权的价格（期权费）=期权的内在价值+期权的时间价值    （1）

期权的内在价值是指期权立即行权所能获取的损益。对于看涨期权而言，其内在价值可用下面的公式表述：

期权的内在价值=max(S-K,0)             （2）

上式中， S：代表当前股指的价格；
            K：代表股指看涨期权的行权价；

下图是欧式看涨期权（在期权到期日才能行权的期权）的内在价值和时间价值的示意图。

下图是看涨期权时间价值衰减的示意图：

   但是，以上图例仅适用于期权时间价值为正值的情形。就我们目前讨论的时间价值为负值的股指看涨期权而言，以上图例并不适用。虽然如此，但是有一点是肯定的，由于目前国内的股指期权均为欧式期权，也就是只有在期权到期日才能行权。因此，在期权到期日，期权的时间价值必将归零，否则将会有套利机会，套利的力量会使得期权的时间价值归零。而负的时间价值归零，对于之前就已经建仓的期权买方而言，是有利的。相当于期权的时间价值不但没有衰减（不利于期权买方），反而由负值逐渐增长为0。这也相当于期权买方在期权到期前购买了低估的看涨期权。
      另外需要注意的一点是：从式（2）中不难看出，股指看涨期权的内在价值也时刻在变化。这是因为标的指数的价格S在时刻变化（虽然对于特定行权价的股指期权而言，行权价格K是固定，不随时间变化的）。因此，即使这些负时间价值的看涨期权的时间价值在到期日归零，为持有者贡献正收益，但是，如果在到期日，标的股指价格相对于投资者买入期权时的股指价格发生较大的跌幅，投资者仍然可能遭受较大的亏损。这是因为在这种情形下，内在价值相对与投资者建仓期权时可能发生了较大幅度的下跌，甚至可能归零（S