【债市】历史数据显示当前债市收益率仍然偏高

结论（1）在目前的宏观经济条件下，十年期国债收益率的均衡值为3.43%左右，这意味着目前3.53%的十年期国债收益率仍然偏高，债市收益率仍有一定的下行空间。（2）2013年7月之后十年期国债收率常偏离其均衡值。上一轮债牛中2015年1月至2016年10月债市收益率持续低于均衡值，本轮债熊中2017年4月至2018年1月债市收益率持续高于均衡值，债市收益率偏低或偏高的情形经常出现。（3）2018年1月开始的本轮债牛中，十年期国债收益率均衡值的下行是较为缓慢的。这意味着在目前的宏观经济条件下，债市应该是“慢牛”的情形。但近来债市上涨过快，实际收益率的下行速度大幅快于均衡值的下行速度，债市短期可能存在回调风险。（4）3.43%的均衡值并非十年期国债收益率的底部。过去的历史经验显示，十年期国债收益率也常低于其均衡值，因此当实际的收益率触及其均衡值时，债券牛市并非就此结束，有可能突破均衡值继续下行。（5）当十年期国债收益率下行至3.4%附近时，需要防范债市收益率触底反弹的风险。正文回顾债券市场这一轮由熊转牛的过程，2016年10月十年期国债收益率到达底部2.63%，之后经历一年多的快速上行，于2018年1月达到顶部4.05%，至此债券熊市结束，转而进入牛市行情；之后的三个月中，十年期国债收益率快速下行，2018年4月20日已跌至3.53%。那么，债市收益率是否已经下跌到位，后续债市收益率还能否继续下行？在目前的宏观经济形势下，3.53%的十年期国债收益率是偏高还是偏低？我们将通过历史数据对此加以考察。

1、利率的影响因素平均利润率。利息是平均利润的一部分，因而平均利润率是决定利率的基本因素。利率水平要适应大多数企业的负担能力：利率太高则大多数企业承受不了，利率太低则无法有效配置资金。资金供求关系。在平均利润率既定时，利率是通过资金供求双方的竞争确定的。作为金融市场上商品的“价格”，利率与其他商品的价格一样受供求关系的制约，当资金供不应求时，利率趋于上升；当资金供过于求时，利率趋于下降。通货膨胀率。物价上涨使消费者持有的货币贬值，因此人们普遍关心货币贬值后如何取得补偿。名义利率水平与物价水平具有同步发展的趋势，物价变动的幅度制约着名义利率水平的高低。国际经济环境。改革开放以后，我国与其他国家的经济联系日益紧密，在这种情况下，利率也不可避免地受国际经济因素的影响。我国与国际金融市场利差的变动，影响着我国跨境资金的流动，进而对人民币汇率及我国外汇储备等造成影响。为维持汇率及外汇储备的稳定，我国与国际金融市场有必要保持一定利差。
政策性因素。在我国社会主义市场经济中，利率并非完全随着资金的供求状况自由波动，它还取决于国家调节经济的需求，受国家的控制与调节。

2、历史数据显示当前债市收益率仍然偏高我们将采用计量模型，量化在目前的宏观经济条件下，十年期国债收益率的均衡水平是多少。

根据利率的影响因素，我们选取实际GDP增长率、社会融资规模存量增速、M2货币供应量增速、CPI同比增速以及美国联邦基金利率水平，分别代表平均利润率、资金需求、资金供给、通货膨胀率及国际金融市场利率，将它们作为解释变量来解释十年期国债收益率。

2015年12月美联储首次加息之后，国际货币政策环境发生了根本变化，全球主要经济体进入货币政策正常化的新周期。以此为节点，我们选取2003年12月1日至2015年12月31日之间逾12年的时间序列数据，作为计量回归的样本。

回归的结果如下：

上式中interest、gdp、de、su、cpi、fed分别表示十年期国债收益率、GDP增长率、社会融资规模存量增速、M2货币供应量增速、CPI同比增速以及美国联邦基金利率水平。所有估计系数均高度显著，这意味着估计结果的可靠性非常高。

根据以上回归结果，我们计算2016年之后十年期国债收益率的均衡值，得出如下结论：
（1）在目前的宏观经济条件下，十年期国债收益率的均衡值为3.43%左右，这意味着目前3.53%的十年期国债收益率仍然偏高，债市收益率仍有一定的下行空间。

（2）2013年7月之后十年期国债收率常偏离其均衡值。上一轮债牛中2015年1月至2016年10月债市收益率持续低于均衡值，本轮债熊中2017年4月至2018年1月债市收益率持续高于均衡值，债市收益率偏低或偏高的情形经常出现。

（3）2018年1月开始的本轮债牛中，十年期国债收益率均衡值的下行是较为缓慢的。这意味着在目前的宏观经济条件下，债市应该是“慢牛”的情形。但近来债市上涨过快，实际收益率的下行速度大幅快于均衡值的下行速度，债市短期可能存在回调风险。

（4）3.43%的均衡值并非十年期国债收益率的底部。过去的历史经验显示，十年期国债收益率也常低于其均衡值，因此当实际的收益率触及其均衡值时，债券牛市并非就此结束，有可能突破均衡值继续下行。

（5）当十年期国债收益率下行至3.4%附近时，需要防范债市收益率触底反弹的风险。

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