豆粕市场如何运用期货、期权套保及相互之间的配合

豆粕期权或将于3月20上市，部分投资者翘首以盼的商品期权，离正式上市的时间越来越近了，期货公司都已经在开展商品期权的各种准备工作了，表明我国期权市场正逐步发展完善。我国商品期货市场多年来稳健发展，为开展期权交易打下了良好的市场基础。
豆粕期权为美式期权，即能在合约有效期内的任意一天行权。
豆粕期货期权仿真合约与豆粕期货对比

追溯豆粕基差历史，自2014年美豆崩盘之后，其价格走势一直让人捉摸不透，由于CBOT大豆期价开盘时间与大连豆粕开盘时间不一致，在国内无论是油厂还是贸易商，紧跟美豆期价者鲜有善终。美豆崩盘之后国内豆类行业大洗牌，经过2015一年的时间后国内生存下来的油厂已经基本上都用上了期现套保，风险几乎全部转移到下游和期货上。与此同时，国内多数贸易商还没有意识到期现结合的重要性，仍维持买涨不买跌心态，赌单的思维仍占主流。时代在进步，豆粕作为国内期市交易量前三的大品种，其发现价格的功能十分突出，因此未来豆粕从业者在期市上套保是大势所趋。

金融衍生品自问世以来就一直作为一种风险管理工具存在，风险领域的巨大变化，使得衍生品得到了飞速发展，成为了重要的风险管理工具。套期保值是实体企业不可或缺的风险管理工具，期货是企业进行套期保值操作的具体手段之一。白糖、豆粕期权的推出，不仅有利于完善市场机制，更能提供一种全新的企业风险管理工具，满足投资者多样化的投资需求。

期货套期保值与期权套期保值原理
期货套期保值原理：
期货套期保值是把期货市场当做转移价格风险的场所，它的基本做法就是买进或者卖出与现货市场交易数量相当，但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或者买入相同的期货合约对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益，使投资者的经济收益稳定在一定的水平。
期权套期保值原理：

商品期权是以对应商品期货合约为标的的期权产品，所以商品期权可以为现货进行套期保值，对冲价格风险的同时，也可以为期货部位进行套期保值，有效的规避投资者期货部位的风险。商品期权的套期保值方式与期货套期保值方式基本一致，但是由于期权具有收益的不对称性，杠杆的不确定性以及策略的多样性等特点，所以套期保值的方式和效果与期货套期保值有一些不同的地方。

期货套期保值与期权套期保值对比
期权套期保值的优势：
（1）期权套期保值相对于期货套期保值最大的优势在于，期权在对冲下跌风险的同时，保留了上涨时可能的收益。
在进行卖出（买入）套期保值时，买入相应看跌（看涨）期权合约进行套期保值，如果未来价格上涨（下跌），期权部分最大亏损为期权权利金。如果因为价格上涨（下跌），现货部分获得的收益超过了期权部分的权利金，则套期保值过程是有资产增值的。
（2）期权套期保值在资金管理方面相比于期货套期保值更容易。
对于期权买方来说不需要缴纳保证金，只需要支付5%-10%的期权权利金。而期货不管买卖都需要缴纳保证金，同时随着行情的变化，可能会出现追加保证金的情况，利用期货进行套保，资金管理方面相对来说有一些困难。
（3）期权合约种类更多，结构相比期货合约来说更加复杂，可以通过组合不同的期权合约构建不同效果的套期保值方案，策略灵活度更高。

期权套期保值的劣势
（1）期权收益与对应标的物之间是非线性的。在用期权进行套期保值时，需要不断调整套保比率，因此套期保值稳定性不如期货套期保值。
（2）利用期权进行套期保值时，可能出现流动性不足的情况。
利用期货合约进行套期保值时，主力合约的流动性充足；利用期权合约进行套期保值时，平价期权合约是流动性较好的，但是随着市场的变化，进行套期保值时的平价期权可能变成深度实值或者深度虚值期权，从而导致流动性不足。
（3）期权相较于期货来说，是一个很复杂的产品。在设计套保模型时，需要考虑的因素和变量较多。

豆粕期货套保策略
　目前豆粕期现套保大体可分为四种类型，即做多基差、做空基差、做多现货与期货价差、做空现货与期货价差。
做多基差，顾名思义，油厂售出或者自己做出低价基差，然后等待基差扩大销售即可，例如油厂预售8月的货，如果卖的是50以下基差，我们可以直接采购，待基差扩大至100，加价或点价销售即可。或者可以先点价，待盘面波动做出合适自己的基差，但这样做有投机风险，不建议，这是现在市场上最简单也是最愿意做的行情。
做空基差，即先售出高价基差，然后再在盘面上做出低价基差赚取价差，例如油厂现在售出的是每吨100+的基差，贸易商自己销售M1701+90基差，耐心等待即可，如果盘面m1701为3000元，油厂售价3050元，此时直接买现货空01锁定利润，待客户点价的时候，若此时01合约为2000元，客户成本：M1701+90=2090，我方成本3050-期货盈利(3000-2000)=2050元，我方盈利2090-2050=40元。同理，若01合约涨至4000元我方盈利(4000+90)-(3050+期货亏损1000)=40。若客户提前点价，假设此时m1701价位是3000元，我方只需在此点位介入多单，待行情波动至现货与期货相差50(低于90均可)时平仓，若我方平仓时m1701价格为2000元，则我方盈利为(3000+90)-(期货亏损1000+2050)=40，若我方平仓时m1701价格为4000元，则我方盈利为(3000+90)-(4050-期货盈利1000)=40。这个行情相对较难，也比较复杂，需要非常熟悉期现货行情，以及准确把握市场实时心态才行。
做多现货与期货价差，即在现货与盘面价差处于低位时，多现货，空相应等量期货合约，然后等待价差扩大平仓，其核心便是在现货与期价低位时入场。例如盘面3000，现货3050，此时买现货，空期货操作，待价差扩大时平仓即可，如盘面4000，现货4100;或者盘面2500，现货2600，我方盈利4100-(盘面亏损1000+现货成本3050)=50元，或者2600-(现货成本3050-盘面盈利500)=50元。
做空现货与期货价差，在现货与盘面价差处于高位时，空现货，多相应期货，然后等待价差缩窄平仓，其核心是在现货与期价高位时入场，例如盘面3000，现货3100，此时放空现货，多期货操作，待价差缩窄时平仓，如盘面4000，现货4050，或者盘面2500，现货2550，我方盈利3100-(现货成本4050越来-盘面盈利1000)=50元，或者3100-(现货成本2550-盘面亏损500)=50 元

不过要注意的是，一是期现套保需要两套资金操作，二是由于是套保所以需要有期货上资金损失的心理准备，并且严格执行平行操作，三是期货可以随时平仓，现货却不能平仓相对困难，所以套保最好等待有足够利润时再考虑平仓，四是在建仓和平仓时尽量保持现货与期货同步，五是不计一城一地的得失，遵循周期盈利的原则，并且内心要相信它，六是要保持良好的心态。

　
[h1]豆粕期货期权套保策略[/h1][h1]豆粕期权套保方案之“采购定价”模式[/h1]大豆压榨企业的采购定价模式
随着国内油脂油料品种的不断丰富和日益成熟，中国大豆压榨企业的套期保值模式逐步完善。油脂油料作为全球一体化和高度互相关联的市场，套期保值模式已经演变得非常成熟。对国内大豆加工企业而言，目前有以下几种套期保值模式：
1、利用芝加哥期货交易所（下称CBOT）大豆合约套保。对外转出多单与外商完成作价的同时在CBOT卖出数量相等的大豆期货空头合约进行保护。根据工厂销售油粕产品的进度和市场判断，把握总体套保比例，对CBOT套保空单进行平仓。
2、配合在美盘作价和套保的头寸，使用CBOT大豆期权合约对期货头寸进行保护。
3、利用大连商品交易所（下称DCE）豆粕和豆油期货合约套保。具体而言，当存在正向套保利润机会时，在买入CBOT大豆期货多头合约的同时在DCE卖出对应数量的豆油和豆粕空头期货锁定加工利润，然后转出多单与外商完成作价，当工厂销售油粕产品时，了结DCE的期货套保空单；当进口现货和DCE盘面压榨利润为负值，存在反向压榨利润套保机会时，在与外商完成作价的同时卖出数量相同的CBOT大豆期货空头合约。待国内现货销售时，CBOT大豆空头合约继续持有，对应在大连买入豆粕和豆油期货，待压榨利润回归，了结内外盘套保头寸。
4、DCE大豆期货合约套保。当存在正向套保利润机会时，买入CBOT大豆期货多头合约，同时在DCE卖出对应数量的大豆空头期货进行套保，然后转出多单与外商完成作价，当工厂销售油粕产品时，了结DCE的期货套保空单。
采购环节豆粕期权的应用
大豆压榨企业的采购环节锁定的是压榨利润，从盘面头寸来说属于做空压榨利润。对于做空压榨利润而言，压榨利润变好是其头寸面临的风险，在压榨利润变好的情况下盘面会出现亏损。在通常情况下，压榨利润变好企业可以进行循环操作，在更高的压榨利润水平下继续进行套期保值。但是可能出现的情况是企业对压榨利润持看涨态度，但是出于自身生产安排必须要在当前偏低的压榨利润水平下进行套期保值，在这种情况下豆粕期权对于优化盘面套保持仓就可能起到重要作用。
1、明显看多压榨利润的情况下
在市场价格波动剧烈的情况下，企业可能对盘面的压榨利润持有不同的态度，在明显看多压榨利润的情况下，企业也要基于当下的盘面的利润进行套期保值，按照生产计划进口大豆进行加工和生产，那么在这种情况下进行套期保值头寸的优化就很有必要。
看多压榨利润分为两种情况：
（1）基于国内油粕需求强劲带来的压榨利润明显改善
应用条件：因国内油粕需求强劲看多压榨利润
期权优化策略：CBOT大豆多单加DCE豆粕看跌期权（DCE豆粕期货空单部分或全部置换为豆粕看跌期权多单）
损益：某大豆加工厂5月份预期将在11月份买入大豆压榨，当前CBOT大豆价格为1250美分/蒲式耳，DCE豆粕价格为3200元/吨，这两个价格可以锁定100元/吨的压榨利润。此时，企业认为国内需求强劲，看多压榨利润，但又担心豆粕价格下跌带来的风险。因此买入大豆期货合约，同时买入执行价格为3200元/吨的豆粕看跌期权，权利金为30元。则此时锁定的实际压榨利润为70元/吨。
价格情形1-上涨：假如11月份大豆价格上涨到1300美分/蒲式耳，豆粕价格上涨到3400元/吨，压榨利润增加到150元/吨。此时，虽然看跌期权作废，损失权利金（但显然，这种情况下若采用豆粕空单套保，产生的损失要更多）。但大豆期货合约多头可获得50美分/蒲式耳利润。这样就有效实现了压榨利润套保头寸的优化。
价格情形2-下跌：假如11月份大豆价格下跌至1200美分/蒲式耳，豆粕价格下跌到3000元/吨，此时，豆粕看跌期权效果与豆粕空单是一致的，即压榨利润依然被锁定在70元/吨，。
策略总结：看多压榨利润的前提在于认为明显的上涨行情当中，国内油粕涨幅高于国外，从而导致国内压榨利润的改善，基本面上的依据可能来自于中国需求的强劲带动的一波上涨行情。在这种利用豆粕期权优化压榨利润套期保值的模式当中，企业需要权衡的重点在于愿意舍弃多大的权利金来换取可能得到的利润改善空间，也就是看跌期权的价格和压榨利润预期改善空间之间的对比。

（2）基于国际市场下跌带来的压榨利润明显改善
应用条件：因国际大豆市场下跌看多压榨利润
期权优化策略：压榨利润套保头寸基础上增加大豆看跌期权多单（保护CBOT大豆期货多头头寸）
损益：价格情形1——上涨：大豆看跌期权变成废纸不会执行，前期锁定的压榨利润在扣除权利金的情况下依然能够得以保证。
价格情形2——下跌：看跌期权的多头能够很好的锁定大豆多头损失，而国内的豆粕空头在利润上得到很好的表现。
策略总结：通常在国际大豆产量增加，大豆价格下跌的过程中会出现压榨利润的明显改善。如果企业基于国际市场下跌更多来判断压榨利润改善的话，这种情况下国内豆粕期权合约对于优化套期保值头寸的作用相对有限，企业可能更多需要参与CBOT大豆期权市场的交易来优化套保组合。

2、明显看空压榨利润的情况下
在明显看空压榨利润的情况下，不管是由于国际市场涨幅大于国内还是国内市场跌幅大于国际市场的行情背景下，压榨利润的锁定都是朝预期方向发展，这种情况下期货盘面的利润锁定成为最为高效的保值模式，期权在这种情况下所能起到的优化作用较小。

[h1]豆粕期权套保方案之“延期结价”模式[/h1]对下游饲料企业或豆粕经销商来说，“延期结价”是短期内看空市场的一种心态表现。在这种情况下，企业面临的风险是价格出现意外上涨。但如果采取期货买进套保，就如同即期结价，原本看空的未来收益则荡然无存，“延期结价”也变得毫无意义。因此，考虑买入豆粕看涨期权即可以规避价格上涨风险，又能保住看空市场的未来收益。

表为饲料企业在“延期结价”购销模式下的豆粕套保方案优化设计
【案例分析】6月底，某饲料企业趁上游压榨企业促销购进了5000吨豆粕。饲料企业可以先将豆粕提走，提货价为签订采购合同之日起。1个月内由饲料厂根据压榨企业每日挂牌销售价格，在任意一天的点价为准，当天压榨企业的豆粕挂牌销售价为3600元/吨。由于饲料企业预期未来1个月内豆粕价格下跌的可能性较大，因此想尽可能地拖延点价，但又担心自己对豆粕价格走势判断失误，未来豆粕价格不跌反涨，企业将面临巨大的经营风险。
此时，如果在期货市场上以即时价3400元/吨买入豆粕期货9月合约进行买入套保的话，虽然可以规避价格上涨风险，但也同时规避了未来现货价格下跌带来的采购成本降低的好处，“延期结价”则变得毫无意义。
为了既能规避7月豆粕价格意外上涨风险，又能保住7月豆粕价格下跌带来的益处，企业决定通过买进看涨期权为已经采购的豆粕上个保险，即买入500份执行价格为3400元/吨的豆粕期货9月合约看涨期权，支付权利金50元/吨。
操作结果分析如下：
情形一，假如到了7月底，豆粕期货和现货价格均下跌，其中期货价格跌破3350元/吨，企业放弃看涨期权的行权。此时，企业豆粕原料成本尽管会增加50元/吨权利金，但通过延期结价方式点价，企业豆粕采购成本下降了至少大于50元/吨，企业原料采购成本得到降低。
情形二，假如到了7月底，豆粕期货和现货价格均上涨，其中期货价格上涨超过3450元/吨，企业因时间到期，不得不点价，豆粕采购成本高于3600元/吨。但此时豆粕看涨期权成为实值期权，企业行使看涨期权。在扣除50元/吨的权利金后，还有盈利可以补偿现货采购成本，无论豆粕价格涨多高，企业最终采购的豆粕成本价始终仍保持在3650元/吨水平，对企业饲料产品的销售利润仍无大的影响。
由此可见，在“延期结价”销售模式下，采用买进看涨期权来配合点价，无论豆粕价格未来是涨还是跌，饲料企业的原料采购既能规避风险，又能保留可能的获利机会。

图为饲料企业在“延期结价”购销模式下，采用期权套保策略效果

图为饲料企业在“延期结价”购销模式下，采用期权套保优化方案后的综合损益

[h1]豆粕期权套保方案之“一口价”模式[/h1]

对饲料企业来说，上游压榨企业采用“一口价”购销模式的好处在于报价变得相对透明，能在较短的时间内知晓各家压榨企业的当日报价，对比后能更好地决定采购行为。但该购销模式的弊端在于“一口价”的每日价格波动性较大，饲料企业处于价格被动接受状态，承受着较大的价格单边波动风险，并有可能造成潜在的提货压力。
在“一口价”购销模式下，饲料企业面临的基本上都是单边敞口多头风险。其风险特征表现为，一方面，当看好豆粕市场行情时，饲料企业可以按时采购或者提前采购，来锁定豆粕成本；也可以在豆粕期货市场买入套保，来锁定原料成本；最不济也可以水涨船高，将增加的成本转移给饲料消费下游。另一方面，对饲料企业最为不利的情况是市场行情弱势下跌。由于企业不能随意停产，迫于生产的需要，企业要不断采购原料满足生产。在这种情况下，如果在期货市场卖出套保，一旦判断失误，未来豆粕价格不跌反涨，则企业将会同时在现货和期货两个市场上出现亏损，风险极大。为解决这一难题，饲料企业可以通过买进豆粕看跌期权，来锁定饲料销售价格。

表为饲料企业在“一口价”购销模式下的豆粕套保方案优化设计

【案例解析】某饲料加工企业每3个月都需要购进一批豆粕原料，以满足生产需求，该企业通常是在每个季度末向上游压榨厂以“一口价”购销模式采购豆粕。一方面，3月底，企业发现豆粕期货价格正在大涨，马上购进了1万吨提货价为3600元/吨的豆粕；另一方面，由于企业担心三季度的豆粕采购成本还会大幅提高，于是又急忙以3400元/吨的价格买入1000手大商所豆粕期货9月合约，进行买入套期保值。
结果发现豆粕期货价格没有再继续上涨，反而有下跌的迹象，这让企业担心未来三季度豆粕价格有出现回调的可能。虽然企业对豆粕期货持仓并不担心，因为到时期货价格可能会下跌，但随着豆粕期货价格降低，企业的采购成本也会降低。令企业感到最棘手的是已经采购的1万吨豆粕存在贬值风险，所生产出来的饲料产品在二季度可能会亏本销售。为了保护1万吨的豆粕现货敞口头寸，企业决定为已经采购的豆粕再上个保险，即买入1000份执行价格为3600元/吨的豆粕期货9月合约看跌期权，支付权利金50元/吨。
操作结果分析如下：
情形一，假如到了6月底，豆粕现货价格上涨，高于3650元/吨，企业放弃看跌期权的行权。此时，企业豆粕原料采购成本尽管会增加50元/吨权利金，但豆粕成本仍能降低到3600元/吨以下，对企业的饲料产品销售没有大的影响。而且手头上的期货持仓多头部位也是盈利的，三季度采购的豆粕成本也得到了很好地锁定。
情形二，假如到了6月底，豆粕现货价格下跌，跌破3550元/吨，企业行使看跌期权。此时，企业豆粕原料采购成本3600元/吨尽管高于现货市场即时价格，但由于看跌期权开始发挥收益补偿作用，采购的豆粕成本仍能保持仅比现货即时价高50元/吨（权利金）的水平，豆粕价格下跌对企业饲料产品的销售利润仍无大的影响。此时，企业手头上的期货持仓部位也出现亏损，但三季度企业豆粕采购成本在同期跌幅大致相当。6月底，企业向上游压榨油厂采购新一批豆粕的成本仍然能得到很好地锁定。
由此可见，采用期权与期货工具的综合配套，无论豆粕价格是涨还是跌，饲料企业的原料采购成本和销售利润都能得到保证。

图为饲料企业在“一口价”购销模式下，采用期权套保策略效果

图为“一口价”购销模式下，采用期权套保优化方案后的综合损益

豆粕期权套保方案之“基差销售”模式

对饲料企业来说，参与“基差销售”模式的益处在于，一是相比远期“一口价合同+期货套期保值”模式可减少1倍以上的资金占用；二是该模式使得买方拥有点价和定价权，经销商和饲料厂可以凭自身对市场价格的判断能力增加或降低豆粕采购成本的几率。
参与“基差销售”模式的弊端在于，经销商和饲料厂在相应的套保操作中难度加大，特别是对市场价格走势判断失误时，点价的时机把握不好也会相应增加一定的经营风险。这是因为通常买方在豆粕价格出现大跌后，认为市场价格比较低了，或者是对未来价格看涨时才会完成点价。
此时，尽管买入的豆粕并不会马上用于生产，但企业也不可能同时在期货市场进行卖出套保，否则点价就失去了意义。由此产生了现货的风险敞口，一旦对市场价格判断失误，即价格继续大跌，则企业就将面临经营风险。为了防止企业点价后对价格走势判断失误，可以买入看跌期权，对未来价格的可能下跌进行再保险。

表为饲料企业“基差销售”模式下的豆粕套保方案优化设计

【案例解析】3月初，某饲料加工企业3个月后需要购进5000吨豆粕原料以满足生产需求。为此，该企业同上游压榨厂签订了豆粕“基差销售”采购合同。现货成交价格=双方协商同意的基差200元/吨+大商所豆粕期货9月合约的即时价格。饲料企业向压榨企业缴纳了一定数量的定金，定金金额=（300元/吨+大商所豆粕期货9月合约在签订合同当日的收盘价格）×5000吨×定金比例10%。
1个月后，饲料企业发现豆粕期货价格从签订采购合同时的3800元/吨大跌至3400元/吨，达到了企业对豆粕采购价格的心理预期。企业认为应该抓住这次豆粕价格大跌的机会采购，于是马上进行了点价，向上游压榨厂确定了3400+200=3600（元/吨）的采购价格。
但是第二天企业发现豆粕现货价格也开始出现大跌，这让企业有些担忧，因为这批5000吨豆粕需要囤积在仓库1个月的时间。企业担心未来1个月内豆粕价格会出现继续大跌的可能，已经采购的5000吨豆粕存在贬值风险，所生产出来的饲料产品在四季度存在亏本销售的风险。企业有些后悔，觉得点价早了点儿，但是谁也不可能恰好买到最低价。
于是，为了保护5000吨的豆粕现货敞口头寸，企业决定为已经采购的豆粕再上个保险，即买入500份执行价格为3300元/吨的豆粕期货9月合约看跌期权，支付权利金50元/吨。
操作结果分析如下：
情形一，假如到了5月初，豆粕现货和期货价格均上涨，其中期货价格超过3650元/吨的执行价格，企业放弃看跌期权的行权。此时，企业豆粕原料成本尽管会增加50元/吨权利金，但仍有原始3650元/吨的低成本优势，对企业的饲料产品销售十分有利。所以说点价操作是比较成功的。
情形二，假如到了5月初，豆粕现货和期货价格均下跌，其中期货价格跌破3250元/吨，企业将行使看跌期权。此时，企业豆粕点价成本尽管高于现货价格350元/吨，但由于看跌期权盈利，在扣除50元/吨的权利金后仍有收益补偿，采购的豆粕成本约保持在比现货价格高出50元/吨的水平，对企业饲料产品的销售利润仍无大的影响。尽管本次点价操作比较失败，但采用期权工具保险后，饲料企业的原料采购成本的增加和销售利润的减少，仍处于50元/吨的可控范围内。
当然，假如企业在进行了点价操作后，有非常充分的理由相信未来两个月内豆粕价格肯定是上涨的，则企业就没有必要再买进看跌期权，企业也没必要支付一笔可观的权利金了。只是这种“肯定上涨”的把握能有多大就需要企业好好思量了。

图为饲料企业在“基差销售”模式下，采用期权套保优化方案后的综合损益
饲料企业在“一口价”销售模式下，采用期权套保策略效果，与“基差销售”模式下，期权保值优化方案的损益进行对比，可以发现，两种销售模式采用的豆粕期权套保优化方案基本相同，都是买入豆粕看跌期权对所持有的豆粕现货投保。

最后随着社会的发展，信息传播越来越快，基本面上的一点风吹草都会瞬间反映到盘面上，以此为背景，所谓瑕不掩瑜，期货期权套保虽然操作复杂，但作为能够发现价格的工具，期货将被越来越广泛地运用到实业中去，而不是仅仅作为价格的参考，作为豆粕从业人员尽早地了解并正确使用期货工具，对价格进行保护，做出适合自己的价格，必然会抢占市场先机，立于不败之地！！！

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