【第三章】深入浅出的认识可转债

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唯心座   2020-4-18 16:36   1566   0




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     可转债的重要条款全部包含在可转债发行时公布的募集说明书或者发行合同中,想详细了解的投资者,可以到上证交易所和深圳交易所的官方网站上去查阅,一般都是下载一个PDF文档,往往还附有一个更简单的“募集说明书摘要”,便于快速查阅。可转债的种种条款看起来很多、很复杂,但其实也简单。除去大量
解释性文字和官样文章,浓缩之后大概也就一页,读者只要记住四个最重要的要素就行了,它们分别是:
① 转股价
② 回售条款
③ 强制赎回条款
④ 下调转股价条款


     至于其他条款,不是无关紧要的,而是没有以上这几个指标和条款对于投资的指导意义那么重大,如果读者有兴趣对可转债做深入了解的话,不妨参照可转债的募集说明书仔细阅读学习。
1


  转股价




“转股价是可转债的一颗活生生跳动的心脏。它能决定可转债是健康的、病态的、恐惧的还是疯狂的,甚至是精神病或者植物人。”




可转债最大的特色就在于“可转换”为股票,所以以什么样的价格转换成股票,无疑是最重要的指标。



那么转股价是如何确定的呢?


站在投资者的角度讲,转股价肯定是越低越好。假设股价现在是10元,当转股价设定为9元,等于9折买股票,何乐而不为?就算转股价是10元,虽然等于市价购买股票,但是在五年内可以保底,上涨却不封顶,要比股票安全多了,肯定也是愿意的。




反之站在发行方的角度,就不乐意了。五年内股票上涨的概率还是很大的,如果定得这么低,万一股票大涨了,比如一年内到了15元,投资者用10元买了岂不是让公司很亏?




好在中国有证监会审核制度,为了杜绝这种情况的发生,维护可转债双方的利益,为此出台了一系列的政策,目前基本都是按照下面这个规定来确定转股价的:
“以本可转债募集说明书公告日前20个交易日公司股票交易均价和前一交易日公司股票交易均价二者之间的较高者。”
(当然,不排除有部分例外的,多是早期发行的可转债或者特殊时期发行的可转债。)


例如,某公司意图发行可转债,它的可转债募集说明书公告日前20个交易日公司股票交易均价为9.5元(即前20个交易日收盘价加起来除以20天),到了公告日前一交易日公司股票交易均价为10元,那么转股价就择高定为10元;如果20日均价为9.5元,前一日均价跌为9元,那么择高转股价定为9.5元。看起来很美是吗?马上就能买到和场内股价差不多,但是却有五年保底功能的可转债了,万一买了就大涨,多好啊!




上市公司不是傻子,傻子也不可能做到公司上市。如果投资者真要这样想的话,无良的上市公司完全可以这样来屠杀投资者:
首先在发行可转债前20日尽量打压股价,使得股价尽量很低;发行后,马上放出大量好消息刺激股价大涨,造成强制转股的条件,促使大量可转债持有人大量转股;转股完毕后,马上打回原形,股价下跌,反正可转债的钱拿到手里了,股价与我何关乎?


这是活生生的一幅《债民吁天图》啊……


好在证监会里面不乏精英,这个问题他们同样也考虑到了,为了达到专款专用——可转债只能是给上市公司提供低息贷款+融资功能,不能作为侵害债权人利益的武器——他们祭出了杀手锏:转股期!


转股期是指债券持有人可以将发行人的债券转换为发行人股票的起始日至结束日。




转股期是转股价的附属品,它规定了可转债发行上市以后,必须过了一定的时间才能进行转换股票的行为。这就等于限定了以上情况的发生,促使企业借到钱以后尽量用在生产上,而不是用来操纵股价牟取暴利。例如,国电电力可转债的转股期为:本次可转债转股期自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至到期日止。也就是六个月之后才能转股,在此六个月内就算股价飞涨上天也不能转换股票。




转股价,可以说是可转债最重要的元素,几乎其他所有的条款和投资行为都以它为准绳。当转股价低于股票市场价的时候,等于可以低价买入股票,所以可转债的价格就会上涨并维持在面值100元以上;当转股价高于股票市场价时,等于高价买入股票,不值得,所以可转债价格下跌,向面值靠拢甚至跌破100元。


因此,形象地说,转股价就是可转债价格这杆秤的定盘星。




2


   回购条款  




“可转债的特别回售保护条款,是政府附送持有人的一张特别保险单。”


回售保护条款的核心思想是这样的:


在可转债存续的一定时间内,如果公司股票收盘价在N个交易日低于当期转股价格的一个阈值(这个阈值一般要低于向下修正转股价)时,可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值的103%或面值100元+当期计息年度利息回售给本公司。任一计息年度可转债持有人在回售条件首次满足后可以进行回售,但若首次不实施回售的,则该计息年度不应再行使回售权。


不得不说,可转债的规则制定者中,真有高人啊!


如果还是不明白,不妨仍然以一个具体可转债举例分析,这次出场的依然是我们的老朋友——深圳机场可转债。


深圳机场可转债募集说明书的“回售保护条款(原文是“有条件回售条款”)


在本可转债最后两个计息年度,如果公司股票收盘价连续30个交易日低于当期转股价格的70%时,可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值的103%(含当期计息年度利息)回售给本公司。任一计息年度可转债持有人在回售条件首次满足后可以进行回售,但若首次不实施回售的,则该计息年度不应再行使回售权。


若在上述交易日内发生过转股价格调整的情形,则在调整前的交易日按调整前的转股价格和收盘价格计算,在调整后的交易日按调整后的转股价格和收盘价格计算。


这就意味着,假设深圳机场的股票价格达到了下调转股价的触发条件——在任意连续20个交易日中有10个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%,即转股价5.66元×85%=4.81元时——深圳机场公司没有提出下调转股价,或者提出了下调转股价提案但被股东大会否决了(纯属举例,请勿当真),持有人该怎么办?答案是:没法办。这是合法的!


然而事情还没完!这时候,如果股市继续低迷不振,深圳机场公司也没有什么救市措施的话,股票和可转债会双双继续下跌。


当深圳机场的股票下跌达到了“回售保护条款”的触发条件:公司股票收盘价连续30个交易日低于当期转股价格的70%时,也就是5.66元×70%=3.96元时,转机出现了!如果上市公司继续无所作为,可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值的103%(含当期计息年度利息)回售给本公司!公司股价跌得再惨,持有人也能拿回103元来;如果是在100元以下买的可转债,还能稳稳小赚一些!


请注意:这里可是可转债持有人“有权”了,立即执行,无需什么股东大会批准!


这就意味着,如果走到这个地步,上市公司会将全部已经借到的钱,归还给持有人,自己的超低息五六年借款计划提前终止,“债主变股东”一分钱都不还的转股融资大计也算是彻底流产了!


基本上,所有的上市公司都不愿意面对这样的结果,早知如此,何必当初花费那么多的人力物力去发行什么可转债呢?那可是一个漫长而又复杂的精密工程啊!


所以,所有的上市公司都会在回售价触发之前采取行动,要么拉抬股价,要么主动下调转股价,尽量远离回售保护区,起码保证当年不触发。回售价也就自然成了一个保底价。


当然,也有极少数公司高管,不知道是不是高端白酒喝多了还是其他身体原因,在回售保护区玩低空走钢丝表演,操纵股价走了火,结果被持有人大量回售,到手的鸡蛋砸在自己手里,真是“周郎妙计安天下,赔了夫人又折兵”,沦为整个市场的笑柄。


应该诚恳地承认,想玩火的上市公司是极少数的。但是极少,并不代表没有。在利益最大化的巨大诱惑下,唐钢股份、澄星股份、双良节能等公司都曾陆续飞蛾扑火。“回售保护条款”的出现,就是把“极少数”尽量变为零的一种充满善意的努力。


100元已经是可转债的安全底线,而回售又把它提高了:103元(或100元+当期利息)。


有了保护伞,“狼吃羊”的惨剧更有可能变成“喜羊羊和灰太狼”,起码,小羊更安全了。


3


强制赎回条款




“强制赎回,是一个童话的‘The End’,是另一个童话的序幕。”


“强制赎回条款”的基本思想是:
在可转债转股期内,如果本公司股票市场价格在一定的时间段内,高于设定的一个阈值(一般是当期转股价的130%),那么上市公司有权按照略高于可转债面值的一个约定赎回价格(一般是103元)赎回全部或部分未转股的可转债。


简而言之,股价已经远远超过约定转股价,您已经赚到了,赶快转股吧!否则我就以低价赎回!要么您在市场上赚30%以上(转股或者卖出可转债),要么以103元卖给我,二选一!


概念不好懂,我们还是以一个具体例子来讲一下。还是以深圳机场可转债为例。深圳机场可转债“强制赎回条款”(说明书中称为“有条件赎回条款”)


在本可转债转股期内,如果本公司股票任意连续30个交易日中至少有20个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130%(含130%),本公司有权按照债券面值的103%(含当期计息年度利息)的赎回价格赎回全部或部分未转股的可转债。


任一计息年度本公司在赎回条件首次满足后可以进行赎回,首次不实施赎回的,该计息年度不应再行使赎回权。


若在上述交易日内发生过转股价格调整的情形,则在调整前的交易日按调整前的转股价格和收盘价格计算,在调整后的交易日按调整后的转股价格和收盘价格计算。


上文中带下画线的部分为“强制赎回条款”中的重点部分。举例来说,深圳机场可转债的约定转股价目前是5.66元,假设在进入转股期后,“如果本公司股票任意连续30个交易日中至少有20个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130%(含130%),”,即深圳机场的股价如果30个交易日中有20个以上的交易日超过了5.66元×130%=7.358元,那么“本公司有权按照债券面值的103%(含当期计息年度利息)的赎回价格赎回全部或部分未转股的可转债”。也就是说,当深圳机场的股价30天里有20天(特指交易日)超过了7.36元——无论是7.4元、8元、9元、10元,还是中间有一两天掉下了7.35元,只要满足条件,就触发了“强制赎回条款”。上市公司会马上发布公告,提醒投资者尽快转股,否则过了这个约定的强制赎回期,交易系统会自动把没有转股的可转债以103元的价格买回来!一边是可转债价格飙升到130元以上(上不封顶,视当时股票市价超过转股价的幅度而定,一般来说,股价维持在转股价的130%,可转债的价格肯定上140元了);一边是103元被到期自动赎回。


换言之,是马上拿了140元以上的现金走人,还是傻乎乎只卖103元走人?正常的人基本都会选择前者:换股,或者卖出可转债,拿140元以上胜利大撤退!


现在完全可以理解可转债投资人对“强制赎回”的诸多溢美之词了吧?


值得一提的是,满足“强制赎回”条件以后,也不用开什么股东大会投票批准了,上市公司直接就能发布公告实施赎回。而前面讲过,“下调转股价条款”必须要经过重重手续、道道关口才能放行,由此可以看到上市公司对这两个条款爱憎分明啊!


非常可惜的是,过去在可转债强制赎回发生后,确实有极少数投资人出于种种原因忘记了、错过了或者根本不知道——居然没有转股,到期后被自动强制赎回。明明当时可以用200元的市场价卖出,结果却只得了103元,真是欲哭无泪,命苦不能怨政府啊!


“强制赎回条款”,等于是可转债的一个玻璃天花板,美丽、透明而又吹弹得破。一旦被突破,持有人乘坐的将是一趟通往天堂的直达电梯。只是,手中有车票,心中更要有车票,千万不要粗心错过了这一班,过后不补哦!亲!


4


  下调转股价条款




“下调转股价条款”的基本思想是:
假如上市公司的股票市场价,在一定的时间段内,低于设定的一个阈值,那么上市公司有权在一定的条件下下调转股价。下调修正后的转股价格一般应不低于一个特定日期前20个交易日内该公司股票交易均价和前一交易日均价之间的较高者,同时修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值。


概念比较绕弯子,现在直截了当地看一个例子。


深圳机场可转债募集说明书中的“转股价格向下修正条款”
(1)修正权限与修正幅度
在本可转债存续期间,当本公司股票在任意连续20个交易日中有10个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交本公司股东大会表决。
上述方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时,持有本可转债的股东应当回避。修正后的转股价格应不低于本次股东大会召开日前20个交易日本公司股票交易均价和前一交易日均价之间的较高者,同时修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值。若在前述20个交易日内发生过转股价格调整的情形,则在转股价格调整日前的交易日按调整前的转股价格和收盘价计算,在转股价格调整日及之后的交易日按调整后的转股价格和收盘价计算。
(2)修正程序
如本公司决定向下修正转股价格时,本公司将在中国证监会指定的信息披露报刊及互联网网站上刊登股东大会决议公告,公告修正幅度和股权登记日及暂停转股期间。从股权登记日后的第一个交易日(即转股价格修正日),开始恢复转股申请并执行修正后的转股价格。若转股价格修正日为转股申请日或之后,转换股份登记日之前,该类转股申请应按修正后的转股价格执行。


请注意文中带下画线的部分,这是下调转股价实行的关键。


“当本公司股票在任意连续20个交易日中有10个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时”,也就是说,比如现在深圳机场可转债的转股价是5.66元,如果深圳机场股票价格在任意连续20个交易日内有10个交易日低于5.66元的80%,也就是4.81元,那么公司“有权提出转股价格向下修正方案并提交本公司股东大会表决……方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施……转股价格应不低于本次股东大会召开日前20个交易日本公司股票交易均价和前一交易日均价之间的较高者,同时修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值。”


可见,通过“向下修正股价条款”,上市公司可以合法地通过适时下调转股价,降低持有人转股的门槛,促进持有人转股,把持有人牢牢绑定在自己的马车上。而下调转股价,确实能把转股获利的可能性大大增加了,往往会立竿见影地刺激可转债的市场价格应声而涨,从而给持有人带来套利机会。


需要注意的是,向下修正转股价条款带有很多附加限制条件,如“有权提出调整”说明仅是“权利”而不是“义务”;提交股东大会能否通过还需要一定的票数;就算是实施了,具体下调到哪里也有限制;此外,有的可转债进入转股期后才能向下修正,也需留心。


THE
END
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