场外期权有望在2020年成为金融市场的更全面运用

近年来，在国际市场，场外期权业务发展迅猛，已经成为国际金融衍生品市场中的重要组成部分。根据国际清算银行的数据，场外期权交易存续规模常年保持在每年50万亿美元以上。

在国际市场上，期权作为金融体系中重要的风险管理、套利投机的衍生工具，其标的资产涵盖了利率、外汇、股票、指数、期货合约、债券等多个领域，早已成为金融市场不可或缺的重要组成部分。

在我国，金融市场起步较晚，尤其是在场外期权方面，还一直处于初级阶段。

但随着市场的发展，除了在二级市场大展身手，实际上场外期权也可以在企业日常经营和投融资活动中巧妙运用，以帮助企业在风险框架内提升运行效率，深化“产融结合”内涵，真正体现现代金融工具的精巧和魅力，为实体经济做出贡献。

运用领子期权进行风险管理

2018年2月24日，吉利集团宣布，已通过旗下海外企业收购了奔驰母公司——戴姆勒9.69%具有表决权的股份。吉利集团成为戴姆勒最大的股东。
整个并购标的达73亿欧元(约合90亿美元)，耗时一年之久。期间，戴姆勒公司股价尽管有所波动，但并未使吉利集团的并购行为受损，这是因为期权在此过程中发挥了重要的作用。

据知情人士透露，吉利在整个交易中使用了所谓的“领子期权策略”，并创下了全球针对单一股票进行此类交易的规模之最。
所谓领子期权策略，是指买入股票的同时，买入看跌期权，同时卖出看涨期权。股价下跌股票亏损，但买入的看跌期权获利，两者相抵；股价上涨股票获利，但卖出的看涨期权亏损，两者相抵。
因而采用领子期权策略，损失和收益可以限定在一定区间内。通过构建领子期权，收购方放弃了股票上涨带来的收益，以获得股票下跌时的保护。

公开报道显示，吉利集团的战略并购，使用了一定的杠杆资金，对股价的风险控制尤为重要，因此采用了期权进行风险管理。为防范股价下跌，买入了保护性看跌期权，将风险转移至期权对手方。
由于并购的目的是寻求战略控股，而非获得股价上涨的资本利得，因而卖出一定头寸的看涨期权以覆盖买入看跌期权的期权费，降低“保险”成本。
领子期权的应用在企业并购中运用非常广泛，根据报道阿布扎比的投资公司Aabar Investments PJSC在2009年使用领子期权交易为收购戴姆勒股份进行了融资，并在过去10年利用类似的策略为在意大利联合信贷银行(UniCredit)的投资提供融资。

此外，中国海航集团在2017年12月披露，它已与瑞银进行到了第三轮的领子期权交易，以支持其在德意志银行的投资。
据《华尔街日报》报道，海航融资了逾26亿欧元，利用融到的钱，海航不仅购买了德银的股票，还建立了衍生品持仓，以对冲德银股票的下跌风险。

据监管文件显示，海航集团当时将德银股票增持至9.92%，这令海航成为德银最大股东。

根据华尔街见闻测算，不考虑期权购买成本，海航当时持有的德银股票浮盈约6%。然而，根据《华尔街日报》报道，海航融资了逾26亿欧元，来购买这些股份并对冲股票下跌的风险。

2017年2月，德银公布海航在该公司占股约3%，此后海航一再增持在德银股份直至现在的9.92%。

美国证监会的监管文件显示，海航并没有完全使用自己的现金来购买这些股份，它融资了26亿欧元来支持这些交易，而融资主要来自瑞银集团（UBS Group AG）。此外，还有一部分来自工行标准银行（ICBC Standard Bank PLC）。

通常，大型投资者建立同样的股票持仓不会在如此大程度上借助融资。有分析认为，面对海航的海外并购热潮，很多投行正在激烈竞争以获得它的业务。

利用这些钱，海航不仅购买了德银的股票，还建立了衍生品持仓，以对冲德银股票的下跌风险。不过，海航所购买的领子期权（collar）不仅能够减少了它所面临的风险，也限制了其盈利的空间。

海航从瑞银融资的21亿欧元中，有一部分被用于购买了两份领子期权。这意味着如果德银股价分别跌破15欧元和16.70欧元，投资者的亏损风险将受到限制。

不过同时，如果德银股价分别超过20欧元和21欧元，那么海航将放弃所得盈利。这两样期权合约一个在2018年到期，另一个在2019年到期。

德银股价17年上涨逾1%，从16年创下的数年低点已经翻了一番。以那时的股价来计算，海航持有的2.04亿股票相当于36亿欧元。

监管文件显示海航购买这些股票花费了34亿欧元，包括融资费用和经纪费用，其中大部分增持是在四月底以16.7欧元价位买入的，还有3200万股是在德银股价处于11.65欧元时买入的，这一价位是德银近期为了获得85亿美元融资而给出的折扣价。

运用场外期权进行股票回购

中国证监会在官网披露，将加大相关基础性制度改革力度，抓紧完善上市公司股份回购制度，促进上市公司优化资本结构、提升投资价值。
鼓励包括国有控股企业、金融企业在内的上市公司依法实施员工持股计划，强化激励约束，更好服务深化国有企业改革和金融改革。
沪深交易所也分别发文表示支持具备条件的上市公司及其大股东依法合规回购、增持公司股份。
上市公司回购股份、大股东增持股份的行为，表明其对公司经营状况、盈利能力和发展前景的坚定信心，有利于提振投资者信心、稳定市场预期，对资本市场健康发展具有积极正面作用。
在海外市场，通过跟券商进行场外期权实现股份回购的案例非常普遍，尤其在美国，卖出股票的看跌期权已经很长时间成为股票回购计划的一部分。
在美国，惠普、太平洋天然气和电力、雅虎、Adobe、TXU、富兰克林资源、康卡斯特等许多公司都在其回购计划中使用了场外期权。其中一些是卖出看跌期权，另一些是加速折价建仓策略。
在欧洲，巴斯夫、德意志银行、西班牙电信、芬奇、EADS、葡萄牙电信等公司，也都做过类似的场外期权(卖出看跌期权，有时也买入看涨期权)。

金融政策论坛(由福特基金会资助的美国非营利研究中心)的研究报告也指出了用卖出看跌期权等结构化产品进行股份回购方法的有效性：“通过采用场外期权进行股份回购，戴尔在两年内节约了约16亿美元，微软在三年半时间内节省了6亿美元......”
据业内数据显示，2018年以来已有313家A股公司实施405次股份回购，耗资135亿元，回购金额超过去年全年。回溯历年A股公司回购金额数据发现，2018年以来135亿元的回购金额已创新高。
上一次回购高潮是在2016年，287家A 股公司合计耗资109亿元实施回购。如果能够灵活结合场外期权进行回购，相信可以带来更多的股票回购需求。
当然，在实施场外期权交易方案过程中，应严格避免内幕交易、操纵市场、违规与敏感客户交易等行为，遵守证券公司场外期权业务自律管理的相关规定，并按照法律法规及中国证监会、证券交易所的指导要求进行相应信息披露。
在满足了上述的要求下，场外期权能发挥其灵活和风险管理工具的作用，成为耦合金融机构和实体企业的高效粘合剂。
基于传统金融专业能力，对于企业的金融解决方案可能可以达到80分，但要达到100分的完美水平，往往就离不开精确制导，高度专业的期权工具。
2020年，场外期权的高效深度运用值得期待！

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