波动率持续回落，节前可构建做多波动率组合

中信期货研究部金融期货团队

主要观点

节前推荐做多波动率组合或收入策略
一是目前期权市场隐含波动率已处于相对较低的位置，节前继续大幅下行的可能性较低，做多波动率组合风险可控，二是节前期权市场交易情绪相对较浓厚，节前最后一周期权市场无论是对冲还是方向性交易需求均会增多，带来波动率交易的机会。
      除做多波动率组合外，还可构建收入策略，例如备兑开仓组合，以卖出期权收取权利金为主，赚取时间价值，但需要着重关注市场大幅波动的风险。期权市场规模较稳定，市场情绪偏乐观    上周股票股指期权市场交易规模相对较稳定，沪市 300ETF 期权市场与上证50ETF 期权市场差距逐渐缩小，前者日均成交额已达到后者的 76.16% 。深市300ETF 期权与中金所 300 指数期权日均成交额分别占沪市 300ETF 期权的 32.57%和 22.19%。
      从不同执行价的成交量分布来看，四种期权的成交量均主要集中在较高的执行价期权，表明整体期权市场的成交重心偏上；从 PCR 指标的情况看，四种期权的三类 PCR 指标均处于相对较低位震荡运行，综合来看，股票股指期权市场的情绪整体偏乐观。

波动率持续回落，做空波动率组合获利明显    从波动率情况来看，上周四种期权市场波动率均表现为持续回落的态势，截至上周五，上证 50ETF 期权、沪市 300ETF 期权、深市 300ETF 期权及中金所300 指数期权波动率指数分别收于 14.46， 14.51， 15.02 及 15.92，指数期权与ETF 期权波动率差有所回归。
      由于期权市场波动率明显回落，上周做空波动率组合获利明显。上证 vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权、沪市 300ETF 期权、深市 300ETF 期权及中金所 300 指数期权卖出跨式组合每份收益分别为 297 元、 390 元、 532 元及 5180 元。

一、流动性分析：市场规模较稳定
上周股票股指期权市场交易规模相对较稳定，沪市 300ETF 期权市场与上证50ETF 期权市场差距逐渐缩小，前者日均成交额已达到后者的 76.16%，深市300ETF 期权与中金所 300 指数期权市场流动性相对较差，日均成交额分别占沪市 300ETF 期权的 32.57%和 22.19%。

二、市场情绪分析：整体偏乐观
      从不同执行价的成交量分布来看，四种期权的成交量均主要集中在较高的执行价期权，表明整体期权市场的成交重心偏上；从 PCR 指标的情况看，四种期权的三类 PCR 指标均处于相对较低位震荡运行，综合来看，股票股指期权市场的情绪整体偏乐观。
      从期权的偏度指数来看，目前上证 50ETF 期权与沪市 300ETF 期权相对深市300ETF 期权及中金所 300 指数期权市场，左偏结构较明显，表现前两个期权市场的投资者情绪相对偏谨慎。

三、波动率分析：期权波动率持续回落
      从波动率情况来看，上周四种期权市场波动率均表现为持续回落的态势，截至上周五，上证 50ETF 期权、沪市 300ETF 期权、深市 300ETF 期权及中金所 300指数期权波动率指数分别收于 14.46， 14.51， 15.02 及 15.92，指数期权与 ETF 期权波动率差有所回归。
      从波动率曲面来看，目前四种期权的认购与认沽波动率曲面均较平滑，上证50ETF 期权与沪市 300ETF 期权远月合约呈现一定的左偏结构，表明市场投资者对于节后的市场表现相对偏谨慎。

四、策略跟踪：做空波动率组合获利明显
      由于上周四种期权市场波动率均出现明显回落，同时标的市场整体表现也相对偏弱，所以熊市价差组合与做空波动率组合收益明显，牛市价差组合与做多波动率组合收益相对较差。
      上周上证 50ETF 期权、沪市 300ETF 期权、深市 300ETF 期权及中金所 300指数期权卖出跨式组合每份收益分别为 297 元、 390 元、 532 元及 5180 元，平值上下 2 档认沽熊市价差组合每份收益分别为 226 元、 112 元、 81 元及-720 元。中金所 300 指数期权由于本身面值更大，期权权利金也更贵，单份期权组合的损益更大。
五、策略推荐：做多波动率组合或收入策略       股指观点：短线资金空仓；中期多单续持，回调时择机补仓
      期权节前暂不推荐进行趋势性交易策略。对于后续走向，鉴于节前量能衰减，我们认为节前短线可空仓观望。不过中期方面，我们依旧维持看多观点。一是包括12 月社融、 CPI、 PPI 在内数据向好，经济复苏预期短期难以证伪；二是年报预报预增为主叠加市场未对限售解禁有所反馈来看，市场前期担忧的 1 月风险事件也并无恶化迹象；三是资金端方面，外资以及公募基金成立规模大幅超去年同期，均显示中期资金面有所支撑。因此，操作方面，中期除前期已有多单续持外，还可择机补仓。
      推荐做多波动率组合或构建收入策略。近两周以来，期权市场波动率持续走低，目前已降至今年以来的最低位，节前最后一周可考虑构建做多波动率组合。一是目前期权市场隐含波动率已处于相对较低的位置，节前继续大幅下行的可能性较低，做多波动率组合风险可控，二是节前期权市场交易情绪相对较浓厚，节前最后一周期权市场无论是对冲还是方向性交易需求均会增多，带来波动率交易的机会。除做多波动率组合外，还可构建收入策略，以卖出期权收取权利金为主，取时间价值，但需要着重关注市场风险情况。
风险因子：1）限售解禁；2）商誉减值；3）市场波动率持续走低