巴菲特早期对股指期货的担忧 沃伦·巴菲特《财富》杂志, 1987年12月美国最伟大的投资者沃伦·巴菲特曾在1982年警告称, 股指期货对股市是利空消息。巴菲特在1982年3月写下了这封信,并将信寄给了众议院监督和调查小组委员会主席约翰·丁格尔(uom Dngel)。当时美国国会正考虑是否允许芝加哥商业交易所(Cricago MercantieExchange)交易与标准普尔500指数相关联的期货合约。一些批评人士认为,正是期货交易导致了1987年10月19日的股市崩盘。巴菲特用5年前写的这封信表达了自己的立场。我将在这封信中就未来期货市场可能的交易活动发表一些看法,包括股指期货。我之所以能就这一话题发表看法是因为,我在不同的领域中有30年左右的实际投资经历,期间曾做过几年的证券销售员。在过去的25年中,我一直都是一名金融分析师, 目前我正独立管理着总资产超过6亿美元的股票组合。不可能精确地预测到投资市场或者投机市场的波动,你应当对那些声称能作出精确预测的人保持警惕。我想下面这几条代表了合理的期望:1. 股指期货能帮助真正的投资者降低风险。一名投资者可能会理性地得出结论,认为自己能够找到低估的证券,但没有能力预测股市短期内的波动。这也是我在进行投资管理时所持有的观点。这样的投资者可能希望“取消”市场的波动,而持续做空一个代表性的指数为他实现这一目标提供了机会。假设一名投资者持有1,000万美元的低估股票,以及对指数持有1,000万美元的空头头寸,他的净回报或者净亏损只会受到自己选股能力的影响,且无需担心整个市场波动会侵蚀他的投资业绩,甚至不会对他的投资业绩造成任何影响。因为这么做会产生成本,且因为多数投资者相信,长期而言,股价总体而言都会上涨,因而我认为没有多少投资专家会使用持续对冲的方式进行投资。但我也相信,这么做是合理的,一些希望让自己的立场和行为保持“中性”的专业投资者可能会采用这种方法。2. 如之前提到的,做空期货合约是一种合理的降低风险的策略。我没有看到有谁采用通过做多来降低风险的投资策略或者对冲策略。因此,根据定义,最高50%的期货交易可以满足降低风险的期望,而期货交易(做多)达到或者超过50%则一定是在赌博,或者说强化风险。3. 降低风险与增强风险之间的实际的期货交易比例可能会与50:50的最高比例出现巨大的差异。高回报、少投入总是能增加人们进行赌博的倾向。这就解释了为何拉斯维加斯的赌场不断宣传着巨额的累积奖金,以及各州的彩票机构强调奖金有多高。在证券行业中也是如此,愚钝的人们受到了各种形式的诱惑,包括: (a) “仙股” (penny stocks)这是由推销人员纯粹为了诱惑容易受骗上当的人而“制造”出来的股票——为那些人创造了获取巨额回报的梦想,但最终却以灾难收场;以及(b)低保证金,这意味着投资者可以使用很少的成本进行规模巨大的金融投资。4. 许多历史已经告诉我们,高回报承诺以及低保证金要求最终都将带来麻烦。当然,最相似的一次经历就是20世纪20年代末的股市繁荣,当时的保证金比例为10%,这将股市进一步推向繁荣。头脑清醒的一些人随后意识到,利用如此少的保证金进行投机交易不符合既定的社会准则,也不会给资本市场提供帮助,长期而言这种行为将伤害资本市场。因此,引入了保证金监管制度,并成为了投资领域中永远的组成部分。投机股指期货时可以使用10%的保证金,这绕过了有关保证金的规定,很快全国各地的赌徒都将认识到这一点。5. 当然,经纪商喜欢新的交易工具。他们的热情往往与他们所预期的总交易量成正比。交易量越多,公众负担的成本就越高,而留给经纪业分享的资金也就越多。当每份合约结束时,惟一要做的事情就是输家将钱支付给赢家。因为赌场(期货市场和持支持态度的经纪商)在每一笔交易中收取一次费用,可以肯定的是,赌场有意增加赢家和输家人数。但必须记住,对投资者而言,这明显是一种“负和博弈”在去除费用之前,亏损等于收益;在去除费用之后,就出现了净亏损。实际上,除非这种净亏损规模巨大,否则赌场将结束赌博业务,因为这种净亏损是赌场惟一的收入来源。这种“负和”本质与普通股投资截然不同,多年来的普通股投资都是规模巨大的“正和博弈”,因为企业已经赚到了巨额资金,并让持有这些企业股票的股东从这些盈利中受益。6. 根据我的判断,从本质上看,这些期货合约非常接近于赌博,相似性非常高,相似比例有可能至少为95%,且高于这一比例的可能性更大。你将看到人们会对短期内股市波动进行赌博,且他们能够用很少的资金量下重注。经纪商将鼓励这些人进行期货交易,他们希望看到客户资金能快速周转——这是经纪商所能获得的最好的直接收益。这些有95%像赌场的经纪商会从每一笔期货交易中获取巨额的资金。 7. 长期来看,传统资本市场中的赌博行为很有可能让做出这些行为的人受到伤害,这种赌博活动对资本市场不利。尽管从事这些赌博活动的人并不是投资者,且他们购买的实际上不是股票,他们依然能够感受到,股市给他们带来了糟糕的经历。在经历了资本市场最糟糕的一段时期之后,他们可能会在未来对资本市场持怀疑态度。在此前出现的几轮投机潮中,人们在事后都有这样的反应。你可能会问,是否经纪行业不够聪明,他们没能照看好自己的长期利益呢。历史表明,经纪商都很短视(看看20世纪60年代末他们做了些什么) ;他们经常会在行为最愚蠢的时候感到最为快乐。许多经纪商更关心这个月他们赚到了多少,而不关心是否能长期留住客户——或者就此而论,他们并不关心证券业的长期发展。我们不需要更多的人对不必要的股指期货进行赌博,也不需要更多的经纪商来鼓励人们进行这种赌博。我们需要的是关注企业和投资长期前景的投资者和顾问。我们需要对投资资本做出明智的承诺,而不是使用杠杆在市场中进行赌博。在同一个资本市场中,活跃且令人激动不已的赌场式交易阻挠了人们在资本市场中进行理智投资的倾向,而不是加强了这种倾向,相同的工作人员在这些赌博交易中使用了类似的语言和服务。在股票相等物中的低保证金交易不符合国家明确的保证金规定。尽管指数期货能给那些希望“对冲”市场波动的专业投资者提供些许好处,但大容量的股指期货市场的弊大于利,这一市场可能会给购买证券的大众带来巨大的伤害,并给长期内的资本市场造成伤害。
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