又到崩盘时，市场重燃对股指期货的思念

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导读：WARNING:标普500股指期货跌幅扩大至2.2%，此前一度涨1%；道指期货跌近3%。亚洲股市扩大跌幅，恒指盘中跌超4%，恒生国企指数跌5%；韩国股市跌超3%；日经225指数跌幅扩大至5.4%；马来西亚股市创2015年8月来最大日跌幅。国内上证指数截止下午收盘收于3370.65点，创下了2016年以来最大跌幅！

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周二全球股市出现较大跌幅，资本市场波动较大

周二亚市早盘，美股期货出现短暂反弹，但在北京时间9点30分左右开始掉头向下，且跌幅持续扩大。与此同时，亚洲股市扩大跌幅，避险资产价格上扬。当前，标普500股指期货跌幅扩大至2.2%，如图（1）所示，此前一度涨1%；道琼斯股指期货跌近3%。纳斯达克股指期货跌近2%。

美国时间1月31日公布的美联储1月会议声明偏鹰派，市场对通胀和加息的预期此后开始上行，而上周五公布的非农数据进一步强化了这一预期。避险资产方面，现货黄金快速拉升如图（2）所示，最高1345美元/盎司；

日元兑美元涨幅扩大至0.5%。据CNBC统计，标普周一午盘时跌约4.6%，较今年1月31日收盘时市值跌去超过1万亿美元。即使标普本周一收盘跌幅略有收窄，也已经尽数抹平今年以来涨幅。国内某些舆论在早先就已经提及，周一美股再现“崩盘”，道指盘中一度跌近1600点，创下史上最大盘中点数跌幅。标普创2011年8月份以来最大单日跌幅，收跌4.1%。

上周道指和标普就已经创下2016年1月中国“股灾”外溢到全球市场以来的最大单周跌幅，也是新年以来的首个周度跌幅。“恐慌指数”vix一度涨至17.86，创2016年下旬以来新高。短时间内，对于类似于此的突如其来的较大的跌幅，中国目前的资本市场并没有行之有效的避险手段。

中国资本市场对股指期货的放开呼声再起……

我国股市的系统性风险远远高于国际上成熟的证券市场,而且,我国股市是一个不能卖空现货的单边市,股指期货作为股票组合的避险工具对于我国的证券市场有着非同寻常的意义。自从2016年5月31日股指期货盘中出现秒停乌龙后，市场人士要求放开期指的呼声很高，虽然中金所已经逐步放开机构法人的开仓限制，但更有私募人士称，股指期货应首先恢复散户流动性，这是民心所向，也是对中国资本市场避险需求的一个满足。

对于中国的机构投资者，他们单一客户资金量很大，投资判断参考研究报告，多空持仓方向趋同性很高。这些基本特点决定了，散户投资者参与市场的程度越高，股指期货的流动性也会越好。简单点说，就是允许机构多开仓，机构就会参考研究报告的观点操作，由于机构投资者的操盘手大多学历很高，受过良好的教育，系统学习过金融、证券、期货的基本知识，赌性相对较弱。故他们使用相同的素材，通过类似的分析方法，最终很可能会得出非常近似的结论，于是，他们仓位的增加，将会对市场价格产生同方向的刺激。假如机构投资者都判断股市仍将再次探底，他们一边倒地开立空单，股指期货价格将会出现较股市更弱的走势。但是，散户则不同，散户投资者分布在五湖四海，有小学文化的，也有硕士学历的，有的人重视技术面，有的人重视基本面，也有凭感觉的，有的人崇尚巴菲特，也有人喜欢索罗斯，有人认为现在的价格已经很低，可以做多，也有人认为股市仍有下跌空间，还应该做空。

股指期货在国内市场中曾经扮演了什么角色?

在股票总体市场向上运行的时期，股票指数上涨带动股指期货大幅上涨，股指期货的上涨被动带动大盘权重个股，使得市场机构大幅度积极买入市场权重个股，行情进一步加剧上涨。在市场出现大突发利空消息时，股指期货市场上集聚大量的空单，迫使大的机构和投资者进行大幅度的卖空股指期货并抛售现货市场上的股票，进而引起市场的大幅波动。

基于以上观点，监管层认为股指期货的设立，非但没有减少市场的波动，也没有起到任何的套期保值作用，反而在股票的运行中起到助涨助跌的加剧市场波动的作用。因为所有参与股指期货的投资者，都是在通过股指期货放大手中的利润而不是通过股指期货进行套期保值。这点，其实早已成为参与股指期货机构中的共识。为此，管理层及时的控制了股指期货的疯狂交易。

1.股指期货当年因何被“封闭”

股指期货设置的初衷其实是为了商品的套期保值。在市场上没有出现清理配资之前，股指期货的交易量和每日的换手都达到了一个非常惊人的程度，一个作为套期保值的市场交易量却长期大于被套期保值市场，套期保值市场长期干扰正常市场的运行长期放大市场的波动风险。大量内幕消息知情人事，用提早获得短消息伙同各路基金肆无忌惮地干扰市场的正常运行，已经让股指期货越来越脱离其当初设立的初衷，沦为部分人士洗劫市场的工具。

部分大的基金和机构长期呼吁恢复股指期货的正常运行，他们的依据是没有股指期货对冲其投资风险便不敢大肆地投入股市、投资股票。难道投资股票的逻辑不是股票市场具有投资价值?而是敢买股票?

由此可见，这部分投资者恰恰是制造股市泡沫的作俑者，他们买入股票并不是因为其内在价值，而是通过概念题材炒作股票，怕把股票价格做上了天后不能完整出来，便寄希望于通过股指期货在卖出自己的股票时锁定自己的利润、把自己的所有风险转移给投资者。这种恢复股指期货的说法，明显存在逻辑问题。而所谓的通过股指期货套期保值，其实套取的恰恰是他们的野心。

2、国内沪深300指数期货存在着的权重问题?

个股权重的失衡让股票指数的运行长期失真，在每次市场出现大跌的时候。几只大盘权重个股的拉升就能够改变整个股指期货或者股票现货市场的走势。这是在任何一个成熟的资本市场里都是难以想象的。这种彻裸裸的操纵股票市场指数的行为，长期存在并误导大部分的投资者的股票操作。

沪深300指数的设定表面上是用300只股票运行，编制了一个相对均衡的市场运行轨迹。只是因为权重编制的问题使得指数的运行长期失真，实际上几只大盘权重个股便决定了股票的大方向，这种传导机制不但令这几只权重个股的走势，决定了沪深300指数的走势，更决定了市场上三千多只股票的总体走势，这明显是不合逻辑的。因为这几只权重个股的每日成交额对于市场上的整体成交额，基本上可以忽略不计。

沪深300指数的前十权重个股占到其股票指数的31..57%，假设每只股票里有5家大基金，这50只基金便决定了数千万股民的生死。因为权重的问题，打压沪深300只是需要几个大的标的证券，这明显的是等于用10只权重股50家机构就可以搅动整个市场的走势。再通过对比这10只权重个股每日的成交量，你会发现其实通过很少的资金资金便可以控制整个中国股票市场。

最可怕的是在2015年股灾期间，一家私募机构通过程序化交易用500万的资金在期货市场上通过高频交易，市场上赚了20亿，而这期间市场市值蒸发了13万亿。

而之前的光大乌龙指事件，证明其实一家机构的自营部门便可以令股票指数涨停了。而在每次市场大跌的行情中，中国石油、中国石化的每一次大幅上涨和下跌，对于股票指数的扭曲……事件说明：股指期货中个股权重的不均衡，已经令股票市场成为某些内幕消息知情人士长期套利的工具。

3、影响股指期货的股票筹码存在问题

始于05年的股权分置改革让市场上的大股东筹码全流通，也让所谓的机构持股成本无限接近于0，这与股民从市场上获取的筹码存在着天然的价差，必将导致大股东的抛售行为。

在股权分置改革后公司的大股东把手上的筹码大肆抛售获利后，又利用交易所无限制的漏洞肆无忌惮的通过天价估值定向增发、重组、高送转、股权激励等手段获取大量的廉价筹码，这让市场上充斥着越来越多的廉价筹码。而这些筹码跟股民手上持有的筹码存在着巨大的利差，这必将导致该部分的筹码在没有过多的市场约束时大规模地进行减持。而最终的结果必然是，在在上涨或者，震荡的市场里该部分筹码进行大规模的减持。在逐步下行的市场里面，廉价筹码的持有者必将利用，亲属间的账号在期货市场里大肆的进行股指期货的卖空。而在现货市场里，又会通过自己的账号，大规模的卖空股票获取利差。而无论如何，该部分筹码都将天然的充当股指期货做空市场的工具。通过对比股指期货受限（自2015年9月7日起）前后，沪深300指数下跌至5%和7%所经历的时间，发现股指期货功能发挥正常时期现货指数下跌速率要慢很多。股指期货交易受限前后沪深300指数日内平均波动率进行了对比，发现股指期货功能发挥正常时期现货指数出现极端波动要小很多。此外自2015年三季度以来，三大股指标的期货合约较现货指数长期大幅贴水有效凸显出期货的价格发现和风险管理两大重要特性。

其实股指期货真正的作用是有利于股市。

通过对比股指期货受限（自2015年9月7日起）前后，沪深300指数下跌至5%和7%所经历的时间，发现股指期货功能发挥正常时期现货指数下跌速率要慢很多。股指期货交易受限前后沪深300指数日内平均波动率进行了对比，发现股指期货功能发挥正常时期现货指数出现极端波动要小很多。此外自2015年三季度以来，三大股指标的期货合约较现货指数长期大幅贴水有效凸显出期货的价格发现和风险管理两大重要特性。

而在更早之前的2013年年中，就是当初发生“钱荒”时期，A股也经历了多次大幅下跌。通过数据测算，沪深300指数跌到5%平均需要159分钟，样本内最快需要136分钟，最慢需要182分钟，而该时期样本内从5%跌至7%现象并未出现过。以上的三组数据对比显示，股指期货功能发挥正常时期对缓解A股下跌速率、抑制市场恐慌方面有着重要的积极作用，所以说股指期货真正的作用，是有利于股市，而不是有害于股市的。

任何一个市场，价格涨跌风险是客观存在的，并不是股指期货能左右的，而期指存在只是提供给投资者缓冲风险的时间，而不是完全能够避免涨跌。

历史实践证明，股指期货在分流股市抛压、缓解市场崩盘式下跌中作用十分显著，客观上起到了稳定市场的重要作用。然而自去年三季度以来，三大股指标的期货合约与现货指数之间的价差出现极端贴水现象，也制约了部分流动性，从而给现货市场的走弱雪上加霜。

我们看看当初2015年9月2日，中金所公布了一系列严格管控股指期货的措施，包括调低非套保日内开仓限制至10手、进一步提高保证金比例到40%、平仓手续费上调20倍等等。之后市场流动性一蹶不振。很多投资公司之前的策略可能是股指期货和股票市场一篮子股票做对冲，而中金所出台了限制规定以后，影响到了他们在股指期货上的头寸和操作。

只有这些非市场行为的行政措施早日解除，股指期货才能发挥原先的稳定器功能，迅速接轨国际市场，真正的市场化机制才能形成。

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