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国际投行在管理和信息披露上往往会将股权之外的各类产品——包括债券、货币、商品——全部整合到固定收益部门，构成广义的固定收益业务，即F I C C业务(Fixed income，Currency and Commodities)。 20世纪90年代以来，该业务已经成为国际投行的利润支柱。2008年金融危机后该业务有所收缩，但仍占高盛、摩根斯坦利2014年集团总收入的1/4。可以说FI C C业务已经成为现代投资银行不可或缺的核心业务之一。 近年来我国证券公司在监管部门的推动下，也在积极进行业务转型，希望在原有的债券业务基础上打造完善的FICC业务链。 本文以2008年金融危机为分界线： 1、首先分析了美国投行FICC业务发展的经验及危机后的新趋势，指出交易性、数量化、规模化、杠杆化、机构化是其FICC业务的五大特征 2、随后分析了在危机爆发后监管标准趋于严格的经营环境下，美国投行全线收缩FICC业务，呈现出产品标准化、交易场内化，加强信息技术投入等业务发展趋势 3、接着分析了近年来中国券商FICC业务的发展状况及存在的问题 4、最后为我国券商发展FICC业务提出了有针对性的对策建议 美国投行FICC业务的主要发展经验：2008年金融危机前 一、传统中介业务与新兴资本中介业务相结合，形成以交易性为首要特点的FICC业务 证券承销、企业并购咨询、客户资产管理等是美国投资银行的传统中介业务，投行从事这类业务时不需要自有资金承担风险，通过承销费和佣金获得收入和利润。 随着20世纪70年代佣金自由化以及投资银行业竞争形势的加剧，传统中介业务的利润空间被极大压缩；而客户对规避利率风险、汇率风险、商品价格波动风险的产品需求大幅增加，美国投行开始大量投入自有资金，直接充当客户的交易对手方，通过投入自有资金承担风险的资本中介业务模式，充分运用自身资产负债表向客户提供服务，拓展了机构客户基础，大幅提升了自身盈利水平。 经过不断的业务拓展和调整，上个世纪80年代中期，美国投资银行形成了完整的FICC业务链。目前，高盛FICC业务包括如下几种类型： (1) 利率及利率衍生品(Interest Rate Derivatives)交易 包括政府债券、货币市场工具(Money Market Instruments)、利率互换(Interest Rate Swap)、期权及其他衍生工具；以及与商业、住房抵押有关的证券、贷款及衍生品和其他资产支持证券等。 (2) 信用及信用衍生产品(Credit Derivatives)交易 包括投资级公司债、高收益债、信用衍生品、银行信贷、过桥贷款、市政债券、新兴市场及不良债权(distressed debt)、贸易索赔(trade claims)等。 (3) 货币及货币衍生品(Currency Derivatives)交易 包括成长国家货币在内的大部分货币。 (4) 大宗商品交易(Commodities) 包括原油及石油产品、天然气、金属、电力、煤炭、农产品及其他商品。 从中可以看出，FICC业务区别于其他业务的重要特点在于其交易性。正是通过各种交易业务，FICC业务逐步成长为美国投行的利润支柱。 二、广泛运用量化投资模型，FICC业务数量化交易特色鲜明 美国投行早期对固定收益产品进行交易时，主要是通过对利率波动的预测与对不同债券期限组合的调整来获取利差和价差。在衍生品交易初期，作为新生事物的金融期货或相关的国债经常被错误定价，市场上各种无风险的掉期交易机会不断出现，投资银行就在寻找和执行掉期交易中获取大额利润。 然而，随着市场的不断成熟，以及新产品的快速涌现和交易量的爆炸性增长，这种依靠个人经验来获取收益的投资方式无以为继——即便市场再有产品定价错误，机会也是稍纵即逝。 于是华尔街的投资银行家创造性地把各种专家和理论同计算机模型结合在一起，发展出具有科学性的量化投资技术。这种量化交易以精准的金融数学模型替代人为的主观判断，利用计算机技术，以亚毫秒的速度、以大概率的可靠程度，从庞大的历史数据中海选出能带来超额收益的多种组合策略，并通过程序化的交易指令，来保证追求绝对最大化的收益。 同时这种交易方式克服了个人的局限，能够监控全市场、全产品和全周期，也减少了交易者情绪波动的影响，避免在市场极度狂热或悲观的情况下做出非理性的投资决策。 据纽约证券交易所对成交指令类别的统计，从2004年2016年，除了2008年金融危机前后的异常情况外，其余年份内，量化交易数量占比一直维持在30%左右的平均水平，而衍生品市场中量化交易的数量约占总成交量的一半。 三、对标准化产品大规模做市，形成FICC业务规模化的交易模式 投资银行在对不同的产品进行交易时，有三种盈利模式： 第一，在交易量大、流动性好的市场，如短期国债或特定的按揭贷款转手证券等，投行为客户执行大量的交易，从中获取较窄的价差收入和手续费； 第二，在流动性较差的市场，如中小公司债、新兴市场货币、特定的机构抵押贷款证券等，投行要求相对较高的手续费和价差收入以补偿流动性风险； 第三，为满足客户风险敞口、投资目标或其他复杂的要求，投行进行结构化产品的设计和交易，收取更高的费用。 从收入比例来看，成熟市场上FICC业务的主要收入来源是第一种模式，通过对标准化产品的大规模做市来获取收入，即规模制胜的交易盈利模式。 以摩根大通为例，如果按每笔交易的收入分布占比来看，摩根大通交易量高和买卖价差窄的交易占比高达98%，而交易量低和买卖价差宽的交易占比仅在2%左右。该公司FICC部门交易量最高的两项业务是外汇现货/远期和信用交易，这两项标准化产品业务对部门收入的贡献都在15%以上。 四、不断扩大负债规模，杠杆化驱动FICC业务的超高利润贡献度 FICC业务中除了大宗商品交易要求的保证金水平较高之外，信用类债券、外汇、利率类债券等的保证金要求较低。在市场流动性过剩、监管宽松的环境下，美国投资银行为了追求更高的净资产收益率，不断扩大负债规模，行业杠杆比率迅速提高。 1986年美国五大投资银行的平均杠杆率是8倍左右，到了1994年已经增长到了15倍。2004年SEC的新规定进一步助长了投资银行的高杠杆经营倾向。 在2002~2006年间，最低的杠杆倍数是高盛在2003年的16.1倍，最高是摩根斯坦利在2005年的30.8倍，大部分时间内杠杆都在25倍左右。 到2007年次贷危机爆发之前，五大投行的平均杠杆率接近30倍，即便是以经纪业务为主的美林证券，杠杆率也从2006年的21.6倍上升到2007年的31.9倍。我们也可以从投资银行借款利息支出占到全部净收入的比重来说明其借款的规模有多大。以高盛为例，2006年该指标为84%，2007年为91%，2008年为141%，当然其投资的利息收入也大幅度高于借入的利息支出，这三年间净利息收入分别为9%、9%和19%。 五、不断完善组织架构，FICC业务更适宜服务于机构客户 美国投行把FICC业务的目标客户锁定为机构客户，如各类基金公司、保险公司等，各大投行均设有专业部门从事具体业务的管理组织工作，并随着市场的变化不断调整完善组织架构，以更好促进资源整合，提高效率。 以高盛为例，2002年以前，高盛的FICC业务属于三级部门，其上是交易和自营部门，再上是全球资本市场部门。鉴于2001年FICC部门收入已经在集团收入中占比高达40%，2002年高盛对原组织架构进行了调整，撤掉全球资本市场部门，把其下的自营和交易部门与投资银行部门一起提升为一级业务部门。
金融危机后为了更好地服务于机构客户，高盛把FICC和股权两大部门并入机构客户服务部门，组织架构调整为投资银行、机构客户服务、投资与借贷和投资管理四大部门。 2002年摩根斯坦利的组织架构也发生了变化，它把证券部一分为二，即机构证券部和私人客户集团，其中FICC业务部在机构证券部。2007年后摩根斯坦利剥离了di s c o v e r信用卡部门，其组织架构进一步得到了精简，只剩下三个部门：机构证券部(FI CC是其主要业务部门)、全球财富管理集团(前身是私人财富管理部)和资产管理部。 原文作者：郝凤杰 经济学博士 来源：证券市场导报 2016年10月号 - 下篇预告 -
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