从金融市场基础设施建设看数字金融的前景展望

金融市场基础设施的定义和分类

依据2012年国际清算银行支付结算体系委员会(CPSS)和国际证监会组织(IOSCO)联合发布的《金融市场基础设施原则》的定义和分类（Financial Market Infrastructures，以下简称“FMIs”），FMIs指各金融市场主体对股票、债券、衍生品等金融产品进行清算、结算或记录支付的多边系统，包括重要支付系统（PS）、中央证券托管机构（CSD）、证券结算系统（SSS）、中央对手方（CCP）和交易数据库（TR）。

我国的FMIs在具体组织形态上，主要有以下机构：一是支付系统。主要是以人民银行现代支付系统为核心，银行业金融机构行内支付系统为基础，同城票据清算系统、全国支票影像交换系统、银行卡跨境支付系统、互联网支付、网联清算系统、人民币跨境支付系统等为重要组织部分的支付清算结算网络；

二是中央证券存管机构与结算系统。中央国债登记结算公司（下称“中债登”）、中国证券登记结算公司（下称“中证登”）、银行间市场清算所股份公司既是中央证券存管系统，也是证券结算机构；

三是中央对手方，主要有中证登、郑州商品交易所、大连商品交易所、上海期货交易所、中国金融期货交易所、上海清算所、上海黄金交易所等在相应产品的集中清算中充当中央对手方；

四是交易数据库。中国外汇交易中心和中证机构报价系统股份有限公司被金融稳定理事会2015年认定为“类交易数据库”。这些FMIs已经成为助力中国金融体系稳定运行的重要基础性设施。

我国FMIs的发展现状和存在问题

2019年9月，中央全面深化改革委员会第十次会议，通过《统筹监管金融市场基础设施工作方案》。提出FMIs是国家战略，既涉及到金融安全，有利于识别、追踪和量化金融风险；由于中央对手方的存在，还可以降低交易对手信用风险以及多种市场冲击，提高金融体系的运行效率。

随着人民币国际化和“一带一路”战略的实施，我国的金融市场进一步开放，“沪港通”、“债券通”等不同司法管辖区市场的互联互通，各类FMIs发展迅猛，国际化程度日益增强。在夯实金融市场基础设施建设上，也进行了很多卓有成效的实践。最新实践包括：全新金融监管构架的设立，“一委一行两会+地方金融监管局+上海金融法院”的新格局形成；针对支付机构，搭建非银行支付机构网络清算平台；推动资管行业综合统计和统一估值体系的实现；实现交易所与银行间市场渐趋统一；推动设立上海票据交易所，打造全国统一的标准化票据交易市场；在货币市场推出“三方回购”，引入上海清算所作为中央对手方、规范支付机构线上货币市场基金，降低社会融资成本等。

目前我国的FMIs建设，存在法律法规不完善和监管体系发展滞后等一系列问题，具体表现在：

一是法律规则不完善。我国目前不仅没有如同美国《支付、清算和结算法》或瑞士《金融市场基础设施法》等专门法律，现有与FMIs相关的规则框架体系的逻辑性、体系性也有待提升；缺乏在不同金融市场和司法管辖区之间的互联互通的相关规章，在国际监管标准和国际协议约束力方面均有待提升；

二是金融监管框架需要逐步完善。目前我国对于FMIs的监管体系，主要由中国人民银行和中国证监会主导，基于功能监管的综合金融监管框架和监管规则的协调性不足。虽然2018年11月三部门发布的《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》已经明确了系统重要性金融机构的监管，但是并未在意见中明确和突出“FMIs”。

从实践来看，FMIs在新技术推动下由单中心向多中心发展，并重构市场生态和信用机制，已经成为一种趋势。金融业本质上是信息产业，金融业的发展很大程度上依赖于信息产业的发展。金融交易本质上便是数据处理和网络化通信，从上交所、深交所和外汇交易中心等中央交易对手的业务流程情况可知。基于目前区块链技术的发展特点，虽然DLT技术的TPS（每秒交易笔数）值已经获得较大提升，但产品化部署的速度略微落后于技术进步，因此本着审慎原则，在实务中更适合做一些小规模金融市场交易的试点。

目前中国人民银行正在推进的区块链技术在两个低TPS交易市场的应用：一是票据交易，二是信用证融资的交易。通过去中心化且穿透到最底层的公开账本来记录资产转移、资产托管、实时清算和结算都可内嵌于区块链网络，在很大程度上可以取代一个中心化、物理化的金融市场基础设施。

区块链技术的应用场景与资产数字化的发展趋势

区块链是一种基于可信执行环境的分布式数据存储（Distributed Ledger Technology，以下简称“DLT”）。FMIs利用区块链，不仅改进了自身的系统平台，实现了流程再造和效率提升；而且以链上数据联盟为基础，实现了数据共享和业务一体化。也就是说，区块链通过去中心化的数据开放清单、行为记录等实现了数据流转的留痕及审计追溯能力；同时，数据在上架、使用前还需要经过数据确权程序，利用标识解析体系，为数据开放主体、开放主体的数据、数据应用主体都打上“数据标识”，再结合区块链不可篡改等特性，可以实现数据标识在数据流转过程中的不丢失不损失，从而完成数据确权、上架、流转的完整数据信任链闭环。这些特点，使得区块链被认为是新一代金融市场基础设施的技术雏形。

在支付流程和记账处理上，利用区块链的证券结算系统，所有参与者的账户分布在DLT信息链条上，可直接完成支付。借助DLT的记账方式和智能合约的执行，实现了去中心化的多点记账和自动算法构成的共识机制，创造了可避免人为操纵和篡改的资产交易的记载和证明体系。

在信用管理和担保机制上，DLT系统下所有投资者“面对面”交易，其买卖行为无需第三方确认或担保，每个节点的信息在保护当事人隐私的前提下都应该由该节点直接记载，证券可由投资者直接持有、实时结算，无需进行托管，真正实现了“货银对付”（DVP）。

对比传统证券结算模式下的证券交易的中心化，所有的资产交易需要中央存管机构充当买卖双方的共同对手方（CCP）。在DLT系统下，减少了交易环节并节约了交易成本，分散了信用风险。信用风险承担机制由中央对手方担保变成了交易双方当事人自我承担。

典型案例：澳大利亚证券交易所

2018年1月，澳大利亚证券交易所（以下简称“澳交所”）发布公告称，将使用区块链技术取代其现有清算及结算系统，成为全球首家利用区块链技术取代原有中央存管模式的证券交易所。

澳大利亚现行证券登记结算制度是典型的中央存管模式，澳交所在《公司法》（Corporations Act 2001）框架下制定了《ASX结算和转让私人有限公司（ASTC）结算规则》，该规则详细规定了澳交所的结算流程。澳交所清算公司作为中央对手方（CCP），成为每个卖方的买方和买方的卖方，处理澳交所所有证券交易的清算事宜。澳交所结算公司通过运行CHESS（Clearing House Electronic Subregister System）系统进行证券结算。结算授权经纪人、托管人、机构投资者以及结算代理人等结算参与者通过CHESS系统结算自己或者客户进行的证券交易。通常在买方和卖方达成交易后的三个工作日内，实现货银对付（DVP）。

2017年，澳交所完成了替代CHESS的新系统，建立在经过许可的分布式账本上，直接参与节点的所有用户都需要接受由澳交所管理的控制的业务流程。节点允许用户实时查看与其相关的结构化数据，包括客户端和参与者位置数据，存储在分布式分类账自己的账本上。用户可以根据需要复制和查询这些数据，以确认其他系统可依赖数据的真实性，节省来自不同来源的外部数据的协调过程。

在新的技术系统下，资产交易参与者可实时访问正确的数据，而无须咨询证券交易所，交易流程更加简便和快捷。此外，基于DLT系统将降低风险和成本。根据澳交所的估算，该系统可以为上市公司和投资者节约约5%的成本，节约运营成本高达230亿美元。

综上所述，将区块链技术应用于FMIs，是对我国现行金融体系和金融市场进行数字化转型的重要步骤。它改写了传统金融体系围绕商业银行的账户开展的价值和信息流转方式。通过区块链技术所建立的数据联盟和数据共享生态，FMIs能够连接金融服务的各参与方，打破数据孤岛，提高数据安全性，降低交易成本，增强风险控制能力。金融的基本概念和基础规律是不变的，变化的是信息验证、信用管理、资产托管、清算结算的方式，并带来金融监管模式和商业运营生态的改变，以及随之而来的国内外法律法规的完善，和与国际市场有效衔接的能力。

以数字化为代表的新一代信息革命，将如何引起我国金融监管模式和FMIs运行方式的深度变革，是需要由金融监管部门、金融机构、科技公司以及中介服务机构等多方共同关注和积极探讨的重要命题，和主动推动和努力倡导的方向道路。