外资的alpha还能持续多久？《指数研究系列九》

12月以来，我们能够显著看到外资资金在持续高强度的流入A股，截止12月20日，陆股通资金近一个月累计流入近1000亿，而近几年累计流入金额是9827亿。当然相信大家都意识到外资在过去几年深度的改变着A股的生态结构。在陆股通持续流入的进程中，外资流入较多的股票也的确在近几年获得了可观的alpha收益。为了更清晰的理解外资的alpha，作为指数研究系列的第九篇，笔者针对陆股通数据简单编制了一个指数：陆股通持仓50指数。
指数编制方式很简单：选择陆股通持仓大于0的股票作为样本池，按照陆股通持仓占比数据进行排序，从高到低选择前50只个股。加权方式采用陆股通持仓金额加权。每年换仓两次，分别在6月和12月进行换仓。下面我们简单分析一下该指数的表现情况。

由于深股通开通时间较晚，所以业绩表现从2017年6月底开始，从上图能够很清楚的看到，陆股通持仓50指数在近两年半的时间显著跑赢沪深300指数；2019年以来的收益率接近60%。由于每年仅调仓2次，年化换手率仅为0.7，用如此低的换手率换来今年60%左右的收益率已属不易，同时也说明外资持续流入的股票是相对稳定的。该指数在编制细节上其实还是有很多细化的空间，笔者相信大家可以编制出表现更好的陆股通指数，但由于这不是本文的重点，所以不在构建细节上下更多功夫。
接下来我们分析一下陆股通50相对于沪深300的风格暴露和行业偏离，总结一下外资的持仓特征。见下图，从风格角度看，外资在过去几年持仓的显著特征是Beta高，估值高，财务杠杆低，动量强，市值大。而通过行业偏离的情况可以看出外资显著的超配了食品饮料，家电、汽车，医药等大消费板块，而与此同时显著低配银行，非银金融，房地产等大金融板块。

相信上面的分析结果大家很多人都已经了然于胸：重消费，轻金融；重盈利，轻估值。这就是过去几年A股市场中创造alpha的核心脉络。而外资的行为深度的和这条核心脉络绑定。那么问题来了，外资的alpha还能持续多久？
外资的确在过去几年深度改变着A股市场的生态，但是笔者以为，这种改变需要持续高强度的外力作用（北上资金持续净流入）。也就意味着外资持仓的alpha是由陆股通持续净流入的边际效应贡献。既然是边际贡献，那么就永远逃不出边际效应递减的现实。最初外资刚开始流入时由于没有存量，边际效应很强，随着存量的增多，边际效应是在不断减弱的。从预期的角度，虽然A股目前纳入MSCI的比例目前仅有20%，仍有80%空间巨大，但是如果从边际贡献的角度看，其实可能很快就会度过临界点。很简单的例子，过去一个月陆股通净流入1000亿，然而仅相当于存量的10%左右，这和2017年已经不可同日而语了。
所以笔者的结论，单纯从外资的角度看，外资的alpha很可能还会持续，但是幅度会下降。过去几年陆股通持仓50相对于沪深300指数贡献了近40%的超额收益。而未来，除非MSCI纳入速度显著加快并贡献足够的流入强度，否则alpha收益大概率持续下滑并且伴随波动的增加。所以过去无脑跟外资的方法可能在未来的性价比会越来越差。

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