特斯拉跑赢华尔街

撰文 / 王灿

编辑 / 张硕

特斯拉终于打了一场胜仗。盈利的三季度财报、进展超预期的上海工厂……这家电动车明星企业日前向外界释放出的“重磅消息”，让其股价在10月24日盘前大涨约20%。截至当日收盘，特斯拉股价再涨17.67%，报收299.68美元。这个涨幅创下了特斯拉自2013年以来单日最高的纪录，同时这也意味着做空特斯拉的投资者当天损失约14亿美元。特斯拉也以536.81亿美元的市值再次超越通用汽车，成为美国市值最高的汽车公司。不同于此前华尔街的看衰，伯恩斯坦（Bernstein）对特斯拉给予优于大市评级，目标价为325美元。Piper Jaffray分析师认为特斯拉正逐步赢得市场份额并提高了利润率，对特斯拉的目标股价给予超配，目标价为372美元。更有甚者，据外媒报道，投资管理公司Ark Investment Management创始人兼首席执行官凯瑟琳·伍德(Catherine Wood)称，特斯拉股价在10月24日的大涨只是一个开始，“最终将会飙升到每股4000美元”。

回顾三季度，在核心车型Model 3售价下调的情况下，特斯拉通过控制运营成本让毛利率回升为22.8%，比上季度增长了393个基点；在一般公认会计准则(GAAP)下，净利润为1.43亿美元，环比增长135%。但进入四季度后，由于上海新工厂、新生产线所必需的资本投入将增加，控制运营成本依旧将是特斯拉需要面对的挑战。还需要值得注意的是，三季报中透露，运营成本下降的部分原因是其智能召唤功能的递延收益。但在其最新版本Autopilot V10持续提价的情况下，这部分收益能否继续帮助利润拉升仍是未知数。

销量的秘密

实际上，被投资人称为“特别有看头”的特斯拉三季度财报，各车型的销量有升有降。 Model S和Model X两款高端车型的产量合计为1.63万辆，环比回升12%，但同比下降39%；合计为1.74万辆的交付数据，环比下降1%，同比下降37%。在今年二季度时，Model S和Model X的交付数据已同比下降21%。对此，特斯拉CEO马斯克称这两款车型的销量并不会对公司的长期产生关键影响，并表示Model S和Model X未来将不再出新。这意味着特斯拉正把更多的资源向经济型车型Model 3倾斜。不断增长的销量和加速投产的上海超级工厂证明了这一点。三季度内，特斯拉Model 3的产量为9.6万辆，交付9.7万辆，分别同比增长50%和42%，环比二季度也都有一定提升。财报显示，特斯拉上海超级工厂的规划产能为15万辆，目前已提前进入试生产环节。

资源倾斜的同时，两款高端车型的交付量下降也会让Model 3承担更多的盈利压力。这也是在二季度、三季度现金及现金等价物均为正的情况下，财报发布后特斯拉股价变化如此不同的原因之一。根据7月25日特斯拉发布的二季报，其二季度现金及现金等价物为49.55亿美元；然而在一般公认会计准则(GAAP)下的净利润亏损4.08亿美元。随后，特斯拉股价下跌约10%。而在三季度，Model S和Model X的平均售价上涨。马斯克对此称，这对特斯拉来说是非常重要的，“它们对平均售价起了相当积极的作用”。三季度内，特斯拉期内现金及现金等价物为53.38亿美元，环比增长8%，同比增长80%。但最能给予投资者信心的，仍是其1.43亿美元的净利润。其中，汽车业务的毛利润环比增长20%，达到12.22亿美元；毛利率增加393个基点，回升至22.8%。不过就利润率而言，由于高端车型有更高的利润率，Model S和Model X的销量在短期内或仍将影响特斯拉的盈利能力。三季度内，特斯拉对上述两款高端车型动作频频。7月16日，特斯拉宣布取消标准续航版Model S和Model X，相当于提升了两款车的最低售价。对此，特斯拉表示，价格调整主要是为了刺激销售和节约汽油。虽然特斯拉方面并未披露三季度的单月销量，但今年8月3日，特斯拉回归了原已在2018年9月取消的无限额免费快充服务，这一举措或对Model S和Model X的销量产生了正向影响。在接下来的四季度，濒临年末再加上主力车型Model 3的售价再次回升，特斯拉10月至12月的交付量表现还未可知。对于如何创造更多需求，马斯克在答分析师问时并未做出明确回应。不过他对未来充满信心。“我们依然处于快速成长的阶段，包括但不限于上海超级工厂、Model Y 以及我们现有车型不断加速的产能。以上均有助于增大我们的体量，增加我们的收入。” 他甚至预测Model Y 的销量会超过Model S、Model X以及Model 3的总和，而且特斯拉的长期年销量目标会达到2000万辆。当然这个销量数字非常符合马斯克有时候不那么靠谱的特质，毕竟中国市场2018年全年的新车销量也才到2800万辆。

上海工厂或将左右四季度数据

销量之外，运营成本的降低意味着特斯拉的盈利能力正在走向可持续。三季报透露，期内的运营支出9.3亿美元，同比下降 16%，环比下降 15%，是Model 3投产以来的最低水平。值得注意的是，被特斯拉在运营亮点一栏重点标注的上海超级工厂进度，或将影响特斯拉四季度的财务状况。首先毋庸置疑的是，上海超级工厂所提供的产能将为特斯拉提供新的增长空间。建厂的合作从2018年7月开始。在同特斯拉签署备忘录后，上海市政府曾表示将积极支持特斯拉建立上海子公司和电动车研发创新中心。仅三个月后，特斯拉便成功拿到了超过1200亩(逾86万平方米)的土地。特斯拉曾在资本效率和建设进度两方面谈及其对上海工厂的野心。此次三季报则详细披露了这一点：上海超级工厂的建成时间为10个月；以单位产能的资本支出计算，其建造成本比美国的Model 3生产线降低了约65%。目前，Model 3在上海超级工厂的试生产已经开始，包括车身、喷漆和总装。未来，上海超级工厂会生产Model 3和Model Y两款车型，其中Model 3的年产能为15万辆。今年1月时，特斯拉方面透露，计划在初始阶段每周生产约3000辆Model 3；在完全投入运营后，年产量或将达到50万辆整车。 10月25日，特斯拉官方宣布Model 3标准续航升级版（中国制造）正式开放预订，包含基础版辅助驾驶功能的Model 3售价为35.58万元，预计第一批交付时间为2020年一季度。官方信息显示，该车型续航里程为460公里，0-100公里/小时加速时间最快需5.6秒，最高时速为225公里/小时。对于已成为盈利支柱的Model 3，中国市场是特斯拉将全力争取的一块蛋糕。数据显示，中国在2018年为中型豪华轿车的第一大市场。截至目前，中国在售的Model 3共三款，除了上述标准续航升级版（中国制造）外，还有起售价43.99万元的长续航全轮驱动版，以及起售价50.99万元的高性能全轮驱动版。

但实际的产量和交付量才是根本。在新车型Model Y下线之前，同在上海超级工厂生产的Model 3是支撑特斯拉的核心；对此，马斯克表示Model Y将在2020年中以前达到每周1000辆的产量，而且并不会影响Model 3生产线的进程。特斯拉方面还称已将Model Y这款SUV车型的成本基本控制在同Model 3持平。但Model 3成功下调运营成本的经验能否再次复制仍需要时间。在购车需求能持续增加的前提下，特斯拉是否会考虑调控各车型的价格，通过减少利润来提高销量，这一点值得关注。此外，在明年三季度到来之前，Model 3的销量变化能否抵消Model S和Model X销量下滑的趋势，并支撑Model Y的生产。就这方面来看，未来特斯拉现金及现金等价物的情况尚不明朗。对此，马斯克也在财报电话会议中承认，“只要开始生产，都会遭遇低效率，上海超级工厂也不会例外”，并表示特斯拉的固定成本和吸收成本将在四季度受到一定影响。

至关重要的自动驾驶
再回到三季度运营成本下降的另一原因，即Autopilot和智能召唤功能的递延收益。10月12日，马斯克表示，因为增加了智能召唤功能，Autopilot V10的价格将从11月1日起上涨1000美元。对于Autopilot V10在购车时的搭售率，马斯克称搭售率会影响预售收入，当预售收入达到5亿美元时，现金毛利即可高于差距毛利。接下来，特斯拉还将把城市道路的自动驾驶功能整合进Autopilot系统和支持低速自动泊车的Smart Summon功能中。马斯克预计，特斯拉的全自动驾驶功能在年底之前，至少能在有限的方式下进入抢先体验项目，“在没有人干预的情况下自动驾驶，但它仍然会受到监督”“能够适应大多数情况”。未来特斯拉还将继续提高“全自动驾驶”套件的价格，目前该套件的价格为6000美元。自动驾驶对特斯拉的重要性不言而喻。这也是为什么早在2018年2月，Ark Investment Management创始人兼首席执行官凯瑟琳·伍德就对特斯拉股价给出了“4000美元”的预测，她认为自动驾驶有助于提振特斯拉股价。今年6月，她再次解释称，“如果特斯拉确实解决了完全自动驾驶的问题，并且其电动汽车产量超过了我们的熊市估计，那么在未来五年内，特斯拉的股价可能会大大高于4000美元”。长远来看，自动驾驶也将成为影响特斯拉的最大变量。毕竟自动驾驶功能直接关乎生命安全，而特斯拉又是在这个领域最激进的车企。

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