【兴业金工于明明徐寅团队】风险偏好转向中性，短期观点维持偏乐观

观点速览
综合结论：对中长期投资者而言，市场下行带来估值的调整，最新估值仍然处于历史的较低水平，建议投资者超配权益资产；对于灵活投资者而言，短期模型评分处于中性偏乐观区间，我们建议维持中性偏高的仓位配置；风格层面本周沪深300和创业板指轮动策略发出沪深300指数更优的信号。
核心观点：本周市场情绪较上周有所回落，万得全A周一上涨之后连续四天向下，整体而言本周收益率为-1.36%。从市场风格来看，沪深300指数本周下跌1.08%，创业板指本周下跌1.09%，沪深300与创业板指的表现旗鼓相当。从中期（半年-年度）维度来看，市场下行带来估值的调整，最新估值仍然处于历史的较低水平，建议投资者超配权益资产。从最新数据来看，当前市场PB中位数处于历史17%分位点，股权风险溢价数值为9.54%，处于历史74%分位点，整体而言市场估值水平与预期盈利表现匹配。
从短期（月度）维度来看，短期模型评分处于中性偏乐观区间。企业盈利层面，本期公布了九月的物价指数，CPI持续上行，最新的同比数据为3.0%，核心CPI同比维持1.5%，剔除食品端和能源价格的扰动，表明需求端仍无明显改善；PPI 同比持续下行，本期数值下行0.4个百分点至-1.2%，PPI持续下行通缩压力显现，可能触发货币政策的调整，对中下游企业盈利存在一定的正向影响；另一方面最新的PMI指数为49.8，较上月有所回升。综合而言企业盈利分项较前期有明显改善，处于乐观区间。市场流动性维度，货币利率和实体流动性整体处于偏乐观水平。一方面，本周大部分的Shibor利率相较于九月底的数据均有不同程度的下行，但是较上周末有所抬升，其中ShiborON为2.62%，Shibor3M为2.75%，模型提示金融流动性位于中性偏乐观区间；另一方面从9月的社融数据来看，新增人民币贷款和新增中长期人民币贷款较8月继续提升，强于市场预期，实体流动性分项较前期有明显边际改善。市场风险偏好有所回落，转向中性区间。本周市场整体震荡向下，趋势指标处于中性偏谨慎区间；在中观行业层面，本周医药行业上涨0.57%，食品饮料行业下跌0.85%，防御性行业的表现优于大盘，表明市场的防御情绪较前期有所抬头，从行业角度来看投资者对未来市场的情绪处于中性偏谨慎水平；从跨市场维度分析，美元兑人民币汇率本周表现震荡，但是明显低于九月底的水平，对市场风险偏好的影响偏正面。综合来看，市场的风险偏好处于中性区间。
从市场风格来看，本周沪深300和创业板指轮动策略发出沪深300指数更优的信号。

市场观察
企业盈利维度：本期公布了九月的物价指数，CPI持续上行，最新的同比数据为3.0%，核心CPI同比维持1.5%，剔除食品端和能源价格的扰动，表明需求端仍无明显改善；PPI 同比持续下行，本期数值下行0.4个百分点至-1.2%，PPI持续下行通缩压力显现，可能触发货币政策的调整，对中下游企业盈利存在一定的正向影响；另一方面最新的PMI指数为49.8，较上月有所回升。综合而言企业盈利分项较前期有明显改善，处于乐观区间。

流动性维度：货币利率和实体流动性整体处于偏乐观水平。一方面，本周大部分的Shibor利率相较于九月底的数据均有不同程度的下行，但是较上周末有所抬升，其中ShiborON为2.62%，Shibor3M为2.75%，模型提示金融流动性位于中性偏乐观区间；另一方面从9月的社融数据来看，新增人民币贷款和新增中长期人民币贷款较8月继续提升，强于市场预期，实体流动性分项较前期有明显边际改善。

风险偏好：本周市场整体震荡向下，趋势指标处于中性偏谨慎区间；在中观行业层面，本周医药行业上涨0.57%，食品饮料行业下跌0.85%，防御性行业的表现优于大盘，表明市场的防御情绪较前期有所抬头，从行业角度来看投资者对未来市场的情绪处于中性偏谨慎水平；从跨市场维度分析，美元兑人民币汇率本周表现震荡，但是明显低于九月底的水平，对市场风险偏好的影响偏正面。综合来看，市场的风险偏好处于中性区间。

策略跟踪
我们依据《A股市场择时研究之四：面向战术配置的量化择时方法》报告中的市场判断及仓位构建方法来构建面向战术配置的市场择时策略。自2017年6月起模型提示逐步建仓机会，进一步在7月底建议提高仓位至9月底，10月11月两月逐步降低仓位，12月至5月维持中等仓位，6-7月重新提示市场风险，8月、9月连续逐步提高仓位，10月开始回归中性仓位水平，12月末再次转向谨慎，2019年2月提示市场机会，4月转向中性。
十月以来万得全A上涨 1.16%，择时策略同期净值上涨1.16%。自2018年以来，策略净值上涨9.43%，同期市场下跌9.59%，模型表现出良好收益和抗风险能力。

风格分析
本策略通过构建从逻辑上可能影响两板块相对强弱表现的因子库，包括实体经济、物价水平、市场资金流动性、市场风险偏好、板块自身特点以及政策信息，并结合预测能力和解释能力选出有效因子进而建立综合评分指标，从而构建沪深300和创业板指的轮动策略。
根据各项指标分析，PMI数据继续维持低位，当宏观经济景气度下行时，创业板指相对于沪深300更有可能表现强势；CRB现货指数较前期有所上升，物价上涨对创业板的冲击更大，所以在一定程度上利好沪深300；市场波动率较前期有所下降，投资者可能更倾向于买入沪深300；其他指标处于历史数据的中位数附近，表明两指数未来走势相近。根据以上因子的综合评价，本周沪深300和创业板指轮动策略发出沪深300指数更优的信号。该策略的多头年化收益率为16.17%，多头相对于等权配置的年化收益率达到了10.72%。
除此之外，我们定期跟踪的多资产配置模型，十月以来低、中、高风险偏好组合的收益为0.04%，0.25%和0.32%，年初以来三个组合的收益为5.47%，9.69 %和11.04%。

风险提示：模型结论是基于合理假设前提下结合历史数据推导得出，在市场环境转变时模型存在失效的风险。
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《兴财富第184期：风险偏好转向中性，短期观点维持偏乐观》
对外发布时间：2019年10月20日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：
于明明 SAC职业证书编号：S0190514080003

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