【道】投资思想04：小议“内在价值”

上一篇投资思想03(【道】投资思想03：群体宏观行为特征——预期超调)中阐述了群体宏观行为的一大特征：预期超调。那么超调中的“超字”表明这个概念中必然有一个基准，比较有基准才能判断是否是过度调整。那么这个基准是什么？是所谓的“内在价值”吗？

均值复归：

马克斯在《投资最重要的事》中指出投资中的“均值复归”现象，其实也是群体行为的预期超调的一种表现形式。他认为无论从情绪上，还是市场表现上都具有这种周期性的“钟摆”现象，当然情绪也是市场钟摆现象形成的原因之一，情绪也是市场钟摆现象的放大器。

如上图所示，假设投资者都盯着黄线内在基准做投资决策，那么情绪一定会导致市场围绕内在基准以大于内在基准波动幅度几倍的幅度进行波动。摘录四点作者提出的“钟摆”的运动特征：

A.投资者心理显示，他们花在端点上的时间似乎远比中点上的时间多。
B.牛市有三个阶段：1、少数有远见的人开始相信一切会更好；2、大多数投资者意识到进步的确已经发生；3、人人断言一切永远会更好。
C.与钟摆类似，投资者心理朝向某个极端的摆动，最终会成为促进反方向回摆的力量。有时，积聚的能量本身就是回摆的原因—钟摆向端点运动时，会受到自身重力的修正。
D.自端点摆回的速度通常更快，因此比朝向端点摆动的时间要短的多。（正如这一次债市反弹的抢跑行情）

事实上就是基于上一篇投资思想03中所阐述的心理分析。

内在价值

下面我们就来讨论内在基准。当然大家第一反应都是所谓的内在价值。什么是内在价值？在每一本投资学教科书中都认为价值是未来现金流的折现。所以，我们要分两步考虑这个问题：
第一，内在价值可知吗？
计算内在价值是基于未来的数据，未来现金流、未来折现率……未来的事，有人能100%预测的准吗？那么举一个极端的例子（笔者最喜欢举极端的例子，因为虽然极端例子是不可能发生的，但它为我们指明方向），也是一个悖论，假设世界上有一个人能预测未来，那么世界上所有现有财富将集中于他，市场将不复存在，当然财富集中是一个逐步的过程，但在这个呈指数型滚动的过程中，可能现有财富价值也在逐步丧失，一定会有新的替代财富产生，脑洞再大一点，加入存在能预测未来的人，一定有制衡能预测未来的人的人或物出现。扯远了，既然没有人能预测未来，那全世界搞金融搞财务的搞经济的整天累死累活的搞估值有什么用呢？单单在这个层面说，大家都是想通过努力，了解世界体系、经济系统、国家机器、行业趋势以及公司运作各个层面，进而无限接近于那个内在价值。说到底，大家做这个估值的原因是，有人要看。在股市中，真正做价值投资的是离不开对于内在价值的挖掘和估计的。只要有人或者资金，关注内在价值，根据内在价值投资，那么研究它就是有意义的。每个个体心中的内在价值是统一的吗？这个问题可以直截了当地回答：不统一。市场中的价值投资者，根据内在价值来做投资，那么每个人的不同的认知范围、估值方法、信息来源有所不同得到不同的内在价值。只有内在价值的不统一才会形成交易、形成价格、形成市场。
第二，内在价值的适用范围？
值得强调的是，并不是所有投资者都是价值投资者，或者在A股这种市场中，绝大多数都不是价值投资者，那么对于大多数投资者来说，讲内在价值就没有什么意义。对大多数人来说，一只股票可能都没有什么价值，它就是一个东西，或者唯一的“价值”就是给人一种短时间内获得巨量财富的希望。股票解渴吗？治饿吗？馒头治饿，饮料解渴，这两样东西满足人的第一层次需求，这样满足需求带来的效用无法量化，但是他们有价格，这个价格是市场给的；同样道理，一只股票的内在价值，对于非价值投资者来说，也无法量化，但是它有市场价格，这个价格也是市场给的。为什么没有人炒馒头（炒股票的炒，不是用锅炒），而这么多人炒股票？因为消费者心中馒头的内在价值是依附于满足饿的需求的，是稳定的，是趋于一致的，但大家对股票的内在价值的判断并不一致，所以才有人买有人卖，买方认为现价低于内在价值，卖方认为现价高于内在价值。现价只有一个，说明买方内在价值高于现价高于卖方内在价值。那么到底谁的判断是对的呢？谁心中的内在价值是对的呢？我们可不可以认为，未来价格趋向的那个就是对的，就是真正的内在价值？以一个动态的视角看，到了新的价格以后，又有交易者对内在价值和市价做出对比判断，这个价格是变的，价格又会走向何方？内在价值是一个主观概念，正是因为大家对于内在价值的判断有差异，才造成了股价的波动。针对价值投资者的教育，就是让大家的内在价值趋于一致：公司业绩好，增长好，那就有价值，因为他们是基于未来现金流的折现。但是对于非价值投资者来说，这个其实完全是一个外生的东西，凭什么业绩好股价就涨？是因为一方面历史走势显示，业绩好的，股价往往都涨，然后根据历史预测未来也会这样。再举一个极端的例子，假设这个时点时间静止，然后上帝同时给所有人灌输一个思想：一个公司亏得越多，股价越涨。明天市场会发生什么？群体心中的内在价值与公司业绩的关系被完全颠倒，股价也会往完全相反的方向走。另一方面，投资界主流声音就是被价值投资垄断，他们说业绩好的股价就涨，大多数只会盲从的人就会不加判断的迷信；但是大多数投资者又根本不按照价值投资操作，而是按照股价的涨跌操作，这就成了人格分裂了，能赚钱才怪。

小结

罗素说，须知参差多态,乃是幸福本源。参差多态也是投资的本源。一个市场投资者受传统投资学教育程度越高，越具有所谓的“理性思维”，内在价值越趋于一致。趋于一致，而非完全相同。价值投资者心中内在价值的预期差，以及非价值投资者的基于技术或者其他玄学的操作，给了第二层次思维者获得超额收益的机会。最后开启上帝视角俯瞰一下，所谓价值投资也好，技术分析也好，现金流折现的内在价值也好，公司也好，市场也好，也就是人类搞出来的一个东西，因为大多数人认同、参与，所以后面的人也认同、参与，最后呢？还是回到本公号的核心论点上：大多数人都去做的事，往往都是错的。（当然，所谓那么多人信仰的“上帝”，也适用于这个论断）

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