【华泰金工林晓明团队】成分股分红对股指期货基差的影响

发布时间：2019年8月29日

研究员：林晓明（S0570516010001）、刘志成（S0570518080005）、李聪（S0570519080001）
核心观点
基差是股指期货研究中的重要因子，对交易机会的判断有重要作用
股指期货上市后丰富了投资者的风险管理工具、提高了金融市场的运行效
率、促进了量化对冲等投资产品的发展。如何利用好股指期货提高定价效
率也成为了投资者关心的研究课题。股指期货最终会收敛于指数点位，但
是在收敛之前，期货与现货之间势必存在差异，这个差异称为基差。基差
的存在对投资者是一条重要的信息，基差反映了期货投资者对股票市场未
来的预期，是当前市场情绪的观测指标。基差也是套利交易的标的，可以
根据基差的方向进行相应的套利。基差对交易机会的判断有很重要的作用。

基差是市场博弈的结果，分红是影响基差的固有因素
在理论中的无套利市场环境下，影响基差的因素有三点：无风险利率、分
红率、到期时间。实际中，金融市场并不是一个无套利的理想状态，参与
期货市场交易的投资者也有不同的交易目标。投机交易、套利交易、套保
交易是期货市场的主要交易模式。套利交易者的存在使得基差会向理论价
格靠拢；套保交易会压低期货价格，使基差往负向靠拢；投机交易对基差
的影响则取决于投机交易者对市场的方向判断，可能会使基差往正向移动，
也有可能往负向移动。最终的基差状态则是三类交易共同作用的结果。分
红是影响基差的一个固有因素，因为对分红的预期会反映在基差上面。

上市公司的分红流程一般有六个步骤
上市公司的分红流程大体有如下几步：1、发布分红预案；2、召开股东大
会表决分红预案；3、发布股东大会公告，此时分红方案大体确定；4、发
布分红实施方案公告，此方案中有具体的分红办法；5、股权登记；6、对
满足要求的股票进行分红，股价除权除息。大部分情况下，上市公司的年
报和分红预案会同时发出。之后，上市公司会召开股东大会，对分红预案
进行表决，然后在股东大会公告中会发布是否通过了分红预案。上市公司
实施分红方案之后，能够从分红方案中提取除权除息日期以及年度分红金
额的信息。最后，上市公司除权除息。

基于分红流程可以对上市公司分红进行预测
对于分红对基差的影响，我们需要考虑的是在期货合约到期日之前，指数
成分股将会出现的分红金额。这个预测有两个核心点，一个是股票的分红
时间（除权除息日），第二个是股票的分红金额。测算分红对基差的影响，
重点就是预测这两个指标。分红时间点与分红金额的预测是基于分红流程
分情况预测的。若分红预案没有公布，只能采用往年分红情况进行预测；随着分红流程的实施，可以从分红预案中获取分红金额，从分红实施方案
中获取除权除息日。

分红对 IH 合约基差的影响最大，分红对基差影响主要发生在 4 月至 8 月
年度分红一般从 4 月开始，持续至 8 月，对这段时间存在的期货合约都有
影响。分红对期货合约基差的影响会随着时间逐步减小，或者说随着分红
的进程逐步减弱。IH 合约受到的分红影响较大，因为上证 50 整体分红率
较高，以 2018 年为例，负基差的由来主要是分红的影响。这些影响说明
计算剔除分红影响后的矫正基差很有意义，一方面能够更精确地计算套利
空间，另一方面能够得到真实的反应市场情绪的基差序列。分红对基差的
影响在实践中不能忽视。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效；市场剧烈波动时，
基差也容易发生较大偏离；部分公司分红流程发生较大变动时，分红预测
结果会有偏差。

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