【白糖期权周报】20190826

■基本面观点：原糖继续受到来自汇率、印度出口前景和10月交割压力打压，维持低位震荡。本周郑糖因备货旺季逐渐消退表现相对平静，在5450-5500区间高位震荡。

■波动率观点：目前波动率偏高。

■策略推荐：牛市价差，买入SR001-C-5400，卖出SR001-C-5500

8月23日建仓，当期权到期日时，最大收益：525，最大亏损：-475，收益平衡点为5447.5。

市场分析
基本面情况
信息

1. 海关总署公布的数据显示，中国7 月份进口食糖44 万吨，同比増加19 万吨，环比増加30 万吨。2018/19 榨季截至7 月底我国累计进口糖235 万吨，同比増加26 万吨，2019 年1-7 月累计进口150 万吨，同比减少13 万吨。

2. UNICA 数据显示，八月上半月，巴西中南部压榨4253.9 万吨甘蔗，同比增长26.26%。产糖212.6 万吨，同比增加24.27%。产乙醇23.92 亿升，同比增加20.63%。制糖比为35.87%。TRS 为146.23 千克/吨，去年同期为152.1 千克/吨。19/20 榨季，巴西中南部累计压榨3.5 亿吨甘蔗和去年同期基本相同，目前压榨进度约为6 成。累计产糖1545.7 吨，同比下降6.34%。累计产乙醇178.74 亿升，同比下降1.39%。TRS 为130.89千克/吨，去年同期为136.23 千克/吨。制糖比为35.38%。
   3. 台湾驻巴拉圭大使表示，台湾将于9.5 将巴拉圭糖列入免税出口到台湾的产品清单。配额为6 万吨的免税糖，其中5 万吨是原糖。
   4. 印度北方邦（Uttar Pradesh）的糖厂将于10 月底开榨。排灯节后，即10 月最后一周。到11 月中旬，预计所有工厂都将开始运营。目前糖厂18/19 榨季兑付率约75%，仍有11.14 亿美元待付款。18/19 年北方邦产量为1180 万吨。

5. 近期印度国内糖价在节日旺季后有所下降。北部和西部下降幅度在100-300 卢比/吨。
供需

原糖方面，宏观影响压制原糖。巴西市场受外部压力及国家内部改革计划影响，美元兑雷亚尔继续走高，突破4.13，创一年新高。另外本周贸易战变化也令原油再下挫。基本面上，8 月上半月巴西生产因天气转好而有所加快，制糖比有所回升。这或与逐渐加大的10-3 价差和巴西糖贴水缩小有关。另一方面，市场相信印度新榨季出口补贴即将出台，补贴力度延续，出口额度或增加。两大主产国19/20 榨季的生产和政策变化，使得原糖承压。另外，进入9 月后市场将更关注于10 月合约交割。目前预期泰国和中美洲糖是主要的交割来源。7月以来，从持续低位的伦白价差和泰国糖贴水幅度增加看来，国际原糖市场需求继续疲软，泰国和中美洲大量交割概率仍大，约在200-250万吨左右。这也主导了短期市场偏空的情绪。持仓方面较为平静，投机和商业持仓变化不大，但是基金净空单继续小幅增加。
郑糖方面，现货市场随盘面小幅回落，但库存薄弱，部分集团品牌清库进度加快，现货价格仍有明显支撑。本周前期现货成交一般，但周四周五有所回升。基本面上，7月进口量为44万吨，基本符合预期，从船报看来，后期进口压力约110万吨集中在8、9月体现。但另一方面，随着进口配额和自律进口订单发运和完成，后期内外联动将有所减弱。郑糖后期走势相对独立。7月下旬至8月中上旬的备货旺季使得南方库存不断下降、加工糖也出现超卖。这使得现货和盘面下方有明显支撑。随着国内制糖集团库存逐渐出清，国内供应主力将逐渐转向加工糖。走私高压力度不变，加工糖供应期将延续至明年上半年，同时加工厂产能也未完全投入，预期加工糖短期将随盘面报价而不会出现压价情况。然而，市场对糖价回升后，国储动向依然敏感。同时产业内在斟酌19/20榨季套保策略，从而引发高位的压力。

市场分析
交易情况
白糖本周期价小幅上涨，8月23日收盘报5502元/吨。期权方面，本周成交量较上周上升，单周成交量17.9万手, 8月23日单日白糖期权总成交量为5.7万手。白糖期权主力合约最大持仓量上，看涨期权集中在行权价5400-5600元/吨，看跌期权集中在深虚值4800元/吨，较上周持仓位置保持一致。白糖期权总持仓量为23.2万手，较上周基本保持一致。
成交量/持仓量PCR（Put-Call Ratio）指标。8月23日白糖期权持仓量PCR为0.96，持仓PCR本周持续上升。总成交量PCR为0.64，本周成交量PCR在周二达到0.91的高点后回落。市场情绪偏悲观。
图1：白糖期权日成交量和持仓量的统计

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图2：白糖期权日交易成交量和持仓量的PCR

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
波动率情况

从期权波动率方面看，本周白糖期权隐含波动率上升，8月23日白糖主力合约看涨平值期权隐含波动率为13.28%，看跌平值期权隐含波动率为17.72%，30天白糖期权历史波动率为15.22%。
从波动率锥状分布图上来看30日历史波动率在75至90分位数附近。从白糖期权隐含波动率结构上看，隐含波动率微笑曲线呈平坦态势，市场情绪较为中性。

图3：白糖期权日PIV、CIV和30天历史波动率

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图4：白糖期权IV结构

数据来源：Wind 资讯，华信期货

图5：白糖期权波动率锥

数据来源：Wind 资讯，华信期货

市场分析
总结
基本面观点：总的来说，原糖处在熊市末端，库存的消化难题和宏观影响增加，使得原糖难以走出低谷。关注印度政策的落地对市场的冲击。关注11-11.3附近支撑情况。郑糖来说，库存薄弱和加工糖供应有限，支撑糖价。但市场关注到下榨季套保意愿和国储动向，继续上行也存压力。预期行情仍有反复，仍以5400-5600元/吨区间波动为主。关注月末市场对产销预期、产区库存变化和加工糖销售情况。
波动率方面，目前波动率偏高，看涨平值期权隐含波动率为13.28%，看跌平值期权隐含波动率为17.72%，30天历史波动率为15.22%，从波动率锥状分布图上来看30天历史波动率在75至90分位数附近。依据隐含波动率偏度情况看，目前白糖主力合约平值附近隐含波动率微笑曲线呈平坦态势，市场情绪较为中性。
期权交易情况，期权交易单周成交量17.9万手。8月23日白糖期权总成交量为5.7万手。白糖期权总持仓量PCR为0.96，总成交量PCR为0.64，市场情绪偏悲观。
交易策略建议牛市价差，买入SR001-C-5400，卖出SR001-C-5500。
期权策略跟踪
单一期权策略
根据期权权利义务的不同产生出
4
种单一期权策略：认购期权多头（BC）、认沽期权多头（BP）、认购期权空头（SC）、认沽期权空头（SP）。认购期权多头是看多方向性策略，认沽期权多头是看空方向性策略，认购期权空头是看不涨方向性策略，认沽期权空头是看不跌方向性策略。
图6：单一期权策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
牛市熊市价差策略
牛市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较高的同种期权，即认购期权牛市价差策略（BCsc）。熊市价差策略是指买入一定行权价格的期权，同时卖出相同到期时间但行权价格较低的同种期权，即认沽期权熊市价差策略（bpSP）。
策略回测结果如图7，牛市价差策略和熊市价差策略表现较稳定。当市场上涨时，牛市价差策略小幅获利，熊市价差策略小幅亏损；当市场下跌时，牛市价差策略小幅亏损，熊市价差策略小幅获利。
图7：牛熊价差策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

期权策略跟踪
波动率策略
波动率策略包括做多波动率策略和做空波动率策略，常见的波动率策略包括单一期权策略、跨式策略、宽跨式策略、备兑策略等等，而跨式策略基本上对冲掉方向上的风险，是主要的波动率策略。跨式多头策略（BCBP）是买入相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权，跨式空头策略（SCSP）是卖出相同行权价格相同到期时间的认购期权和认沽期权。
图8：波动率策略损益情况

数据来源：Wind 资讯，华信期货

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