由上证50ETF期权看场内场外期权的行权方式差异

针对投资者而言，“场内期权标准化，场外期权更灵活”这一概念，对于期权的行权这一环节同样成立。两类期权的不同行权方式，各有千秋。投资者通过比对选取，终究能寻觅到满足自身要求的行权方式。

一、场内期权的始祖
2015年2月9日，在经历超过2年的准备与数次延迟后，“千呼万唤始出来”的上证50ETF场内期权最终正式上市，成为国内金融市场上场内期权的“始祖”，开创了新的历史。

自正式上市迄今2年多以来，上证50ETF总体发展较为迅速。至2017年6月底，上证vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权的投资者开户数已达239610户，较去年6月底同比上升82.3%。2017年6月50ETF期权日均成交量、月末持仓量分别为76.6万和142.9万张，同比上升222.1%、73.5%。目前按面值计算50ETF期权成交规模约为50ETF的30倍、上证50成分股的一半左右，可以说，期权已经成为上证50交易品种体系中的重要一环。当下的上证50ETF场内期权市场，俨然一派“繁花似锦”。

二、场内期权条款限制
不过，作为场内期权，上证50ETF场内期权同样也是标准化的合约，有着各类极其严谨而复杂的条款限制。而作为国内的场内期权的“先驱”，上证50ETF场内期权的相关合约规定更是事无巨细，求全责备。自然，也带来了诸多容易为投资者所忽略的“隐藏”条款，这其中，又以与投资者的最终获利息息相关的行权，“伏笔”较多，其大致有如下几条：
1
在交割日T日，期权买方提交行权前，看涨期权行权需在期权账户中准备足量以行权价购买上证50ETF的资金；看跌期权行权需在上证50ETF账户中准备足量用以卖出的上证50ETF现券。否则将无法提交行权指令。
2
T日结算后，可以确定期权卖方被指派张数。期权卖方实际上参与行权是在T+1日。卖出看涨被行权，需在上证50ETF账户于T+1日收盘前准备好足量上证50ETF现券；卖出看跌被行权，需在期权账户于T+1日收盘前准备好以行权价购买上证50ETF的足额资金。
3
若卖出看涨与卖出看跌同时被行权，T+1日二者张数可以对冲，只需履行差额义务。
4
受限于上证50ETF的T+1性质，在T+1日行权后获得的现券不会体现在上证50ETF账户持仓中，直到T+2日才可卖出，T+3日这部分资金才有机会转回期权账户。
5
若卖出看跌被行权，T+1日交易所还会在期权账户冻结一部分行权保证金，使得T+1日期权账户实际可用资金减少，直到T+1日结算后资金才回归正常。
从上述这五条极易被忽略的隐藏条款可以看出，要真正完成一次上证50ETF期权行权实际上需要两个交易日，而一旦行权资金需要从期权账户流转至上证50ETF账户，则需要经过三个交易日才能将资金调拨回期权账户。

三、隐性的交割风险
由此不难发现，上证50ETF的行权显然相对复杂，隐藏条款众多。而正所谓“事物越复杂，不可控因素越多，潜在风险也越大”。行权的复杂，也必然由此带来隐性的交割风险。
首先，最直接的风险产生于行权过程中频繁的资金调用与大规模的资金占用。对于期货公司来说，期权账户与上证50ETF账户间的资金调拨并不是瞬间完成的，每次划转需要1—2小时不等，而资金转入的时点也直接决定了购买上证50ETF现券的时机，直接影响到行权产生的损益。如果资金与现券都没有到位，那么就要对持有的买入实值期权进行强平，自然会产生摩擦成本。当然这还不是最坏的结果，一旦收盘，持有的买入实值期权受限于资金与现券不足无法提交行权，其权利金将直接归零，从而产生大额亏损。
其次，上文提到，行权产生的上证50ETF现券在T+1日结算前不会出现在上证50ETF账户内，这就需要投资者手动记录。一旦忘记，计算的总持仓Delta会低于实际Delta，如果这部分被漏记的现券数量足够大，那么投资者在T+1日将有巨大的+Delta风险且浑然不知，这就十分可怕了。

四、一金所场外期权更灵活

就如之前经常介绍的，对于期权这一金融产品而言，一条铁律即是：“场内期权标准化，场外期权更灵活”。这一点对于期权的行权环节同样成立。
上证50ETF场内期权作为欧式期权的典型代表，只能在期权合约到期日行权。仅此一点，便已带来较大的局限。而目前一金所的股指类场外期权，在同样可以看涨、看跌双向操作之余，还可以进行美式期权操作，从而在期权合约存续期内的任意交易日申请行权，大大降低了投资者因为欧式期权尚未到期、无法行权，而错失潜在的巨大盈利机会的可能性。

同时，相较前文所提及的上证50ETF场内期权，在行权时的诸多“隐藏”条款的限制与由此带来的潜在风险。一金所目前提供的股票指数类场外美式期权，行权环节的限制相对较少。期权合约拥有者有权在场外美式期权存续期内的每一个交易日，当天10:30分前提出行权申请，待确认通过后，即可按提出申请当天的股指收盘点数为期末价格，完成行权，从而实现T+0 行权模式。
此外，虽然同为源于股指的金融衍生品，上证50ETF场内期权，如上文所述，行权时会涉及到摩擦成本以及行权保证金的冻结等问题。而一金所现有提供的包括股指在内的各类场外期权，均不涉及到上述资金，从而最大程度地化解了投资者的额外资金占用负担与相关风险。

总结
总之，场内期权与场外期权各有异同，互为补充。所谓“万紫千红方为春”，一个发展完善、类别丰富的期权市场，才能可以给投资者们充足的选择。

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