中国期权市场的现状和机遇

从2015年vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权在上交所推出开始，中国的期权市场飞速扩容，令世界瞩目。中国市场和海外市场有什么异同？目前市场上有哪些产品？从业者水平有了多大提高？未来有什么机会？一般机构投资者该如何参与期权？

天风证券自营投资总监程刚先生在“北大汇丰金融前沿讲堂”上做了主题为《中国期权市场的现状和机遇》的演讲，以下为内容分享。

新闻速递
从2015年50ETF期权在上交所推出开始，中国的期权市场飞速扩容，令世界瞩目。中国市场和海外市场有什么异同？目前市场上有哪些产品？从业者水平有了多大提高？未来有什么机会？一般机构投资者该如何参与期权？
3月28日晚，应巴曙松教授邀请，天风证券自营投资总监程刚先生做客“北大汇丰金融前沿讲堂”，为大家带来主题为《中国期权市场的现状和机遇》的精彩讲座。
北京大学汇丰商学院公关媒体办公室主任、经济金融网主编本力发表了欢迎致辞，为在座的听众详细介绍了讲座嘉宾程刚先生。程刚先生现为天风证券自营业务投资总监，所领导的团队投资范围涵盖股票、期货、期权、债券、交易策略涵盖套利、alpha、CTA等，团队成员来源于普林斯顿、巴黎大学、清华、北大、加州理工、斯坦福、中科大、复旦等世界名校。期权业务是程刚团队的主要方向之一，程刚先生本人在期权投资领域有十余年经验，曾在新加坡、东京、纽约、上海等不同市场开展场内和场外期权业务实践。程刚先生毕业于清华大学和巴黎第十一大学，师从菲尔兹奖得主Werner先生，曾就职于高盛集团、莫尼塔研究和东方证券。程刚先生热心量化教育，是交易所、中期协的特约讲师，在清华大学等多家高校担任导师。

图 1北京大学汇丰商学院公关媒体办公室主任，经济金融网主编本力致辞并介绍程刚先生

图 2正在进行演讲的程刚先生
本次讲座分为三个部分，程刚先生对期权基础知识、衍生品市场发展现状、场内期权和场外期权进行了分析，并结合具体案例，对期权的定义、种类、国内外衍生品市场的发展、场内期权和场外期权的区别、交易方式等进行了详细的剖析。
讲座中，程刚先生以一个简单的投掷骰子的小游戏开场，各位听众非常投入地参与其中，增加了听众兴趣的同时也活跃了现场气氛。进而引入“选择权”的概念，将话题自然而然地过渡到期权知识上。
第一部分，程刚先生以看涨期权为例简介了期权要素，包括合约双方、基地资产、回报公式。接着，他详述了期权种类，包括普通期权（Vanilla）和奇异期权（Exotique）。另外，按交易方式划分，期权又可以被分为场内期权和场外期权。在此基础上，他还对各种期权的优缺点进行了讲解。
在谈到期权的作用时，程刚先生突出其风险转移的特性。首先，他指出风险本质是价格的波动或者未来面临的因为波动而产生的不确定或损失。由于各种风险暴露的因子可以被提取，进而被衡量。在此基础上，投资者能够识别风险和理解风险，并做出选择。期权对时间、价格、汇率等有不同导数，借助期权将其拆开，之后就可以进行交易。因而买卖期权本质上是在进行风险的交易。他认为：“期权根本来讲是一个工具，一个工具是一个中性的东西，他并不制造风险，因为他是依赖于其他东西的。风险是基底资产里的，期权只是风险的搬运工，把各种风险从不想要的人手里转移到想要人的手里，这样一个过程。”
第二部分，程刚先生介绍了国内衍生品市场。
中国的场内期权包括上交所推出50ETF期权，大商所推出的豆粕期权，以及郑商所出白糖期权。场内期权在我国发展迅速，依旧处于起飞阶段，50ETF期权已经能稳居全球前五。中国场外期权的特点是发展迅速，业务集中度高，行业翘楚差距大。交易对手以私募基金、期货公司和商业银行为主，而券商和期货更多地作为中介角色。目前，在我国的场外期权中，最多的两种是股票（含个股和指数）场外期权和商品场外期权。
程刚先生谈到，一方面，随着中国期权市场的逐步建立，目前全球顶尖人才正向中国加速回流。另一方面，中国的技术进步迅速，尤其是互联网技术从追赶到超越，推动了期权市场的发展。
此外，程刚先生强调，监管动态及其对市场的影响也值得重视。我国的场内期权追求平稳发展，因而场内期权市场投资者适当性门槛高，限制报单手数，限制频繁撤单，限制交易/持仓比，并且暂停发布iVX。场外期权则坚持去杠杆，提高参与人资格门槛和规模门槛，并限制变相配资。

图 3认真的听众
第三部分，程刚先生对场内期权和场外期权进行了专门的讲解。
他首先分析了场内期权的优点。在价格上，期权可以具体到比较细致的价格；在时间上，可以用特定的时间长度衡量。第二，期权提供了丰富的对冲手段，能够利用看跌期权进行“半对冲”，利用深度实值期权取代期货，或者利用组合，进行有点对冲。
除此之外，场内期权有灵活的交易方式，比如立体交易，方向性交易等等。程刚先生说：“期权交易是一种立体交易，这种立体体现几个方面。股票交易，股票交易这种单一交易，只交易价格本身，而期权不仅交易价格（方向），还交易波动和时间。”方向性交易则包含了三种观点：强烈观点、温和观点和否定性观点。如何理解这三种观点呢？以强烈观点为例，它是指强烈看涨或看跌，此时往往直接买入看涨期权或者看跌期权。相比之下，温和观点在看涨看跌时更为保守。否定性观点则是指不看空，更多地时候选择卖出看跌期权，其特点是更加安全、赢率更高。
通过判断波动率的大小进行相应操作，也能够实现盈利。程刚先生以亲身经历的跨式期权为例，介绍了波动率的应用。在跨式期权中，波动性越大，盈利空间越大。也即看涨和看跌越大，盈利越多。这在美国大选中得到了完美体现：当时的市场分析认为，如果希拉里当选则市场涨，川普当选则市场跌。谁当选是无法预知的，但是可以对波动率进行基本判断。因为总会有一个人当选，所以未来波动会增大。采取的交易策略是在出结果前买入跨式期权，出结果后关仓，最终实现盈利。

图 4座无虚席的现场
程刚先生指出，场外期权的不同之处在于，首先交易场所不一样，之后带来一系列不一样。场外交易规模更大、更灵活，不像场内期权有时间和数量的限制。但与此同时，场外期权也就更加危险。“因为是双方签的合同，很大的危险是信用风险。你跟我签这个合同，但是你耍赖了。交易所是标准合约，会强制履约，但是场外这个风险常有，”他说，“场外期权不一定能找到对手方，往往想买的时候没有人卖，想卖的时候没有人接盘，跟买卖房子一样，流动性风险大，并带来溢价。”
场外期权包括三种模式：理财产品、期权+保险以及企业套保模式。
理财产品模式迅速增长，主要是挂钩型银行理财产品。收益挂钩某些金融产品，浮动收益。比如银行提供挂钩黄金的理财产品，黄金如果涨价则给付给10%的利息，如果黄金没涨，只能得到2%的利息。银行将这种签约转手给券商或者私募等金融机构，实现风险转移，形成了批发零售模式。目前中国的很多商业银行提供此类产品。
第二种模式是期权+保险，这个模式侧重于保险的模式，主要目的是帮助农民脱贫，政策导向明显。通过保险公司、期货公司和银行一起合作，为农民保农产品的价格。这种实际上是看跌期权，价格下跌的时候会给予给农户补偿。
第三是服务实业的企业套保模式，帮助发展实体经济。主要任务是帮助企业专心主营业务，进行生产规划，节约财务成本等等。

图 5观众向程刚先生提问题
在互动问答环节，程刚先生对监管政策下衍生品市场的发展方向，数字货币和期权的结合，未来场外期权的走向等进行了一一解答。随后本力主任向程刚先生赠送了纪念品，对他的精彩演讲表示感谢。

图 6本力主任向程刚先生赠送纪念品
此次讲座是“北大汇丰金融前沿讲堂”的第39期。“北大汇丰金融前沿讲堂”由北京大学汇丰商学院主办，深圳市资产管理学会作为学术支持。“金融前沿讲堂”将继续邀请业界权威人士讲授金融前沿领域的理论知识与实践经验，为北大学子打造聚焦金融市场最新趋势与动态的优质平台。

图 7本力主任，程刚先生和工作人员合影
（撰稿：林瑞福摄影：桑隽漾编辑：马斯琴）