交易策略大全！囊括工业品、农产品、场外期权以及宏观局势和大类资产——中粮期货第五届策略论坛纪要

工业品逻辑策略展望

中粮期货研究院副院长：柳瑾




核心的思路有几点，第一是现在对包括大宗商品在内的所有大类资产而言，政治因素的影响是大于经济因素的，第二是汇率因素大于利率因素，我们在去年秋季大报告里面提到利率比汇率更重要，大家可以看到之后美债利率大涨，包括国内国债利率的涨跌也都影响了市场。进入下半年后，预计汇率可能重新成为主导。第三是需求端的逻辑大于供给端。通胀和需求是全年大宗商品的核心逻辑，工业品的逻辑核心会在需求的证实和证伪上，而农产品上看到的是通胀逻辑的证实和证伪。几个预期偏差因素在我们的大报告预期截止的时间节点（2018年10月），可以看到地缘政治造成的冲击越来越剧烈，货币政策节奏和时点可能超预期，宏观经济可能比预期的差，最后是境内外市场波动率的潜在背离：境外市场波动率扩大，但境内可能反而会降低。

我们认为十月之前美元很可能在【86,91】的区间震荡，触底反转的时点可能在六月，人民币我们判断趋向贬值，目标在6.6左右。策略上建议选择性地做多通胀资产，机会可能集中在原油、豆粕、棉花上；对于需求转弱的资产，例如黑色系，三季度后压力较大，可以选择阶段性做空。


上图是我们对商品期货价格走势的判断，虚线是走势的预测，整体来说没有明显的趋势，关键在于对节奏的把握。现在都认为豆粕应该做多，但是没有踏上节奏就很难进去，大家一方面担心天气升水能不能兑现，一方面考虑贸易战引发的波动会不会直接打到我们的止损，这些都比方向的判断更为重要。从彭博对宏观驱动事件对资产影响的排序可以看出，无论是两会还是贸易战，对大宗商品市场的冲击是很大的。

从利率的方面来看，国外整体的方向是上涨，尤其2018年以后，欧洲央行，甚至是日本央行都会考虑退出宽松政策，全球利率政策的拐点可能就会出来。 对于中国来说，整体利率毫无疑问是温和上涨，但应该注意到，虽然央行层次的宏观政策偏稳，但企业和个人信贷都是紧张的。此外，为了对美联储加息的跟随，央行在价格型的货币工具（例如七天逆回购利率）上表现是逐步紧缩的，但为了维稳实体经济，数量型的工具（如新增人民币贷款）会适当宽松，所以单看一个指标的时候不能轻易做出是否在放水的结论。利率缓慢温和的上涨，对于资产的价格会是一个同向的关系，逻辑可参看报告《从利率-通胀逻辑看大宗商品变化（一）（二）》。




汇率是我们当前的核心，美元可以对人民币造成影响，但人民币不能影响美元指数。从驱动人民币的逻辑来看，资本流动的关闭下主要通过对汇率预期和贸易项的影响传导到需求，从逆周期因子项的取消来看，我们目前的政策取向已经不希望人民币继续升值。其他的因素主要取决于中美利差下对人民币的预期以及美元的走势。

最后，需求端我们认为并不差，房价下跌与房地产投资的增加可以同时发生，廉租房和公租房的建设还在拉动需求。配置方面农产品和工业品不能只单独关注某一类，而是要洞察到资金在通胀和需求的逻辑间如何切换。

农产品市场策略展望—糖、棉、油脂、饲料

中粮期货研究院常务副院长：李楠

农产品的内容包括天气、油脂油料、玉米、生猪、棉花和白糖。

天气：农产品最需要关注天气，观点是持续了两年多的拉尼娜在今年结束了。历史数据显示，1980年至今共有6年处于拉尼娜后周期的年份，美国中西部产区有3次在8月份少雨。那么今年美国是否会在7月~8月出现干旱，我们认为需要重点关注南极洲冰雪覆盖面积异动的指标，这个我们做了很长时间的验证，如果南极洲冰面面积异常增大，美国极有可能出现干旱。从今年数据来看，一二月份异动数值不大，但三月份快速扩张，后期我们会持续跟踪这个数据来推断美国夏季产区天气的状况。



油料：若中国不加征25%关税，未来半年美豆的支撑位【980,1020】美分，高点初步可能在1300美分，国内豆粕价格区间【3000,3800】元。如果出现贸易战，美豆高点下调至1150-1200美分，国内豆粕突破3800，若同时美国大豆产区出现干旱，豆粕上涨空间可能更大，或至5000。现在对于压榨行业比较有利，利润较好；后期进口大豆成本增加，国内豆粕价格受通胀压力压制，压榨利润可能受到影响。

油脂：未来半年偏震荡格局，短期内难以走出趋势，核心原因是产销区的油脂库存压力较大，产业格局难以改变。除非美国大豆干旱，豆油和其他油脂的走势才能超出当前的震荡区间。





玉米：未来半年玉米行情表现出两个市场的特征，从现在到10月份是国储供给的市场，10月份以后是农民售粮的市场。在政策市中，抛储底价1700附近可以认为是盘面09合约的底价，高点可能在1900左右。最大的预期偏差来自中美贸易战，因为贸易战利多国内豆粕价格，出于压制通胀压力的考虑，玉米或大量抛售，甚至降低拍卖底价，因此玉米可能在9月份之前低于1700，甚至有可能降到1600附近。

生猪：短期内行情被压制了很久，产能释放和生产效率提升导致猪肉供给过剩，目前价格在10元/千克附近，全行业大部分亏损。未来半年行业仍处于产能过剩，猪价呈现低位震荡，预计后期价格区间【10,12】元/千克。如果原产美国的进口大豆加征25%关税，对抑制短期内的生猪补栏会加强，四季度和明年一季度猪价可能是强势的。

棉花：在现在的供需结构下，棉花具备一定的投资价值，只是低点不好找。我们认为未来半年国内棉花去库存进程延续，在后抛储时代国内刚性缺口可能引发上涨预期，郑棉价格区间看【14500,16500】元/吨。但考虑到需求可能受到中美贸易战影响，我们对9月合约给到16500的预期，而不是一个预期特别高的价格。我们会认为可能到四季度到明年一季度棉花的价格相对而言会走得比较好一点。

白糖：这个产品很有季节性，增产的年份价格就呈现弱势，减产的时候价格就比较强势。我们预期未来半年国内糖价运行区间【5200,6200】元/吨，现在现在正往5200方向运行。白糖走私端监控趋严，但国内白糖榨季增产和国储糖接近700万吨的压力犹存，因此整体供应宽松，所以白糖现阶段不是一个特别好的投资标的。

从今年来看，基础农产品的季节性波动会明显扩张。大家可以去对比，从17年下半年以来到现在，美国大豆和豆粕价格波动的节奏都非常符合季节性，国际玉米、小麦也是，所以大家一定要注意。中美贸易纷争会在一定程度上扩大相关农产品的波动，同时影响季节性的波动节奏，大家要有一个心理准备和预期。那么天气是一个变量，目前来说我们只能判断到刚才所介绍的，那么后续是否还会再出现加剧天气变化的因素，大家需要去跟踪指标，也可以跟踪中粮期货的报告。
最后，也欢迎大家成为中粮期货的客户。

场外期权策略—原油、橡胶、白糖和豆粕

中粮祈德丰衍生品部经理陈越强

期权尤其是场外期权，在近两年是市场的热点词。如果运用得当，可以给风险管理、投资带来很大的帮助。目前整个国际市场的期权业务规模大概是500到1000万亿美元，基本接近饱和状态，国内场外期权市场在2017年出现了爆发式增长，证券公司5000亿左右，期货公司3000亿左右，和国际市场差距仍然很大，如果能做到国际市场的1/10，仍存在非常大的增长空间。

今天将结合中粮期货研究院的研究逻辑，挑选原油、橡胶、白糖和豆粕几个品种的策略与大家分享。





原油是一个影响因素较为复杂的品种，卖出期权相对风险更大，推荐策略比较简单：等待、看涨。即等待价格回落至400元/桶左右买入看涨期权。买入看涨期权费用14元/桶，若一个月后期货价格相对行权价格上涨40元/桶，则收益为26元/桶；若下跌40元/桶，则损失期权费用14元/吨。


橡胶期权，结合对品种及行业的判断，结合客户对策略成本的需求，我们建议三腿领式策略。在这个策略中，客户需要承担一定的风险来降低费用。假设橡胶目前价格11500元/吨，买看涨期权，成本相对是比较高的，远高于推荐策略。根据推荐策略，成本300元/吨，上方封顶收益2000元/吨，下跌容错空间1000元/吨，若到期时价格上涨1500元/吨，则期权收益1500元/吨，净收益1200元/吨；若到期时价格上涨3000元/吨，则期权收益2000元/吨，净收益1700元/吨；若到期时价格下跌小于1000元/吨，则期权收益为0，净收益为-300元/吨；若到期时价格下跌1500元/吨，则期权收益-500元/吨，净收益-800元/吨。策略的重点是放弃上方更高的收益来降低成本以及承担一定的下跌风险来降低成本。


白糖给出了一个类似的策略推荐，对期货价格的区间判断为【5200,6200】元/吨，目前1809合约价格在5500元/吨附近，仍然不是最好的介入点位，建议在5400元/吨以下进行考虑。很多客户喜欢采用这种策略，一方面可以达到大部分的投资目的，另一方面又可以降低成本。容错空间有100元/吨，根据判断价格在5300元/吨以下空间不会太大，上方封顶收益300元/吨，考虑到上方反弹空间同样不会很大。情景模拟收益原理与橡胶完全一样。





豆粕近期是很热门的一个品种，我们认为中美贸易摩擦影响豆粕运行的节奏，但长期仍然是看多的，上方区间看到3800元/吨甚至更高。我们给出两个期权策略，第一个是简单的买入虚值看涨期权，因为豆粕近期波动剧烈，场内平值期权报价200元/吨左右，价格很高，选择虚值期权可以将成本降下来，把收益率提高。第二个是上方无封顶收益的领式策略，因为豆粕在各个品种中上涨空间是最有想象空间的，下方卖出看跌期权大幅降低权利金。费用仅仅30元/吨，如果我们的逻辑判断准确的话，是用一个很低的成本去博取未来很高的收益。


2018年国际油价：砥砺前行

中国石油经济技术研究院炼化市场与战略研究中心主任陈蕊

2017年是国际石油市场转折性的一年，油价大幅上行，以下为几个重点关键词：

三个超预期：

（1）国际油价上涨超预期区间。尽管美国、利比亚、尼日利亚原油增产，但OPEC和以俄罗斯为首的非OPEC产油国减产执行较好，世界石油市场供需基本面总体好转，国际油价同比上涨，市场朝着再平衡方向发展。

（2）市场总需求增长超预期。2017年，世界石油需求增160万桶/日，至9730万桶/日。由于化石能源价格长期处于低位，发达国家成品油需求增加较快。美国经济政策改变推动国内石化行业发展，低油价带动美国经济复苏和工业化。

（3）供应端OPEC减产超预期。2017年油价上涨是供应和需求双轮螺旋式拉动油价上涨，供应再前，需求在后。尽管页岩油作为新的机动生产力量削弱了OPEC对于油价的话语权，但是本次OPEC减产规模和力度都是空前的，且2015-17年的低油价使得全球石油上游投资每年平均下降20%，后续新增产能不足。

一个慢于预期：尽管产油国减产执行情况较好，但美国和减产豁免国产量大幅增长抵消了减产成效，导致油市再平衡进程慢于预期。

一个背离：美元和油价走势出现背离。2017年美元对油价的影响较弱，年内大部分时间美元与WTI油价呈现正相关走势。

一个回归，地缘政治风险溢价回归。2017年，全球地缘政治事件频发，沙特等国与卡塔尔断交、伊拉克库尔德公投、美国伊朗紧张关系升级、沙特政局变动等因素均对国际油价短期走势产生了不同程度的影响。尤其是下半年，随着石油市场基本面收紧，地缘政治风险溢价对油价的支撑作用进一步凸显，国际油价几次突破前期高点都源自地缘政治突发事件的触发。总体上看，在未造成明显石油供应中断之前，地缘政治因素只是加大了油价的短期波动幅度，基本面仍是油价走势的主导。当油价长期处于较低水平时，石油生产国财政收入对油价的依赖度使得国内的经济环境乃至政治稳定恶化，如委内瑞拉从2017年起原油产量快速下降，国内通胀超过1000%。

2018年的原油市场展望是油价中枢整体上移，主要体现在以下几个方面：

（1）世界经济增速进一步提高，石油需求继续较快增长。但是随着油价的持续走高，价格对于需求的拉动作用在减弱，成品油需求增速的放缓可能制约油价的快速上涨。

（2）限产保价策略卓有成效，OPEC将继续维持限产政策。预计产油国建立长期合作机制的可能性较大，从而在较长时期内稳定市场和油价，并对石油市场产生深远影响。不排除产油国会逐渐退出减产。

（3）非欧佩克石油产量进一步提高。2018年将连续第二年增长，增幅或将翻番，达140-160万桶/日，赶超世界石油需求增量，增长将主要来自美国、加拿大、巴西和哈萨克斯坦。

（4）美国原油产量将进一步提高，但增速或将放缓。美国页岩油生产灵活性较强，随着石油市场形势和公司策略变化能很快进行相应调节。页岩油产量仍然会随着油价上涨而增加，但是生产成本也在逐渐提高，页岩油生产商的投资理念也开始转变，从数量至上转为成本至上。

（5）2018年世界石油市场紧平衡，供需缺口有望扩大。估计世界石油需求增量与非欧佩克国家石油供应增量基本相当，市场供需格局将主要取决于欧佩克的减产实施效果。总体估计，2018年全球市场供需格局将继续好转，全年将略微供小于求。

（6）地缘政治因素影响将增强，加大油价波动。伊朗、伊拉克、尼日利亚、利比亚、委内瑞拉为欧佩克地缘风险五国，2015年至今这些国家累计增产192万桶/日，其余国家合计仅增38万桶/日。伊朗风险来自美国，特朗普反复重提取消伊核协议并恢复对伊朗制裁；伊拉克为中央政府与北部库尔德自治区之间的冲突；尼日利亚与利比亚目前局势暂稳，但国内武装冲突仍有频发风险；委内瑞拉风险亦来自于美国制裁。若地缘冲突齐发，可中断供应达百万桶以上，整体风险上行。


中美贸易战的背景与趋势


中国国际贸易学会专家委员会副主任——李永

一、中美贸易争端背景介绍

在分析中美贸易争端之前，首先需要从中美双边关系背景与美方的动机开始。中国自改革开放后，经过数十年的励精图治，从贫穷落后的国家发展为全球第二大经济体、第一大贸易出口国家，现阶段逐渐和世界第一强国美国形成G2格局。中国崛起的同时，也对老牌霸主美国构成威胁，这是造成当今中美贸易争端的主要原因之一。另一原因更为表象，中国对美国的贸易顺差让美国损失了大量潜在的制造业工作岗位。但究其原因，美元全球结算体系是导致美国贸易逆差不断扩大的根源，美联储不断地加印美钞来攫取全球的物质资源。美国政府清楚这一点，但还是既要缩减逆差又要打压其他货币的国际结算地位，来维护它自己的全球经济霸权地位。

特朗普个人性格以及对中国的态度也推动了此次中美贸易争端的不断升级。他在当选总统前后曾数以百计地攻击中国，指责中国偷盗知识产权，宣称上台后将中国列为汇率操纵国家等。上台之后，特朗普就按照竞选时“让美国再次伟大”的承诺一步步去落实到具体政策上。货币政策上，特朗普上台后继续加息缩表，收紧货币；而财政政策上，特朗普执行的是非常激进的财政扩张政策。从刚上台时退出TPP、退出联合国教科文组织、重启北美自贸谈判，到去年年底通过税改法案，再到现阶段推行的基建法案，用2000亿美元带动1.5万亿美元的投资等等。因此制裁中国，促使中高端制造业回流，赚取中期选举的选票是此次中美贸易争端最表层，也是最直接的原因。特朗普是商人出身，更多是以管理公司与公司之间谈判的角度来治理国家、打理外交，相比以往的总统更加注重利益兑现。所以，这也是没有向中国对美国出口5000亿商品通通加征45%关税的原因，毕竟中国的出口商品现阶段还在美国扮演着比较重要的角色。如果价格大幅上涨，民众将对政府产生不满，继而特朗普失去足够的支持。

为了应对此次中美贸易的争端，去年中方提出了一个“百日计划”，包括促进贸易均衡，降低市场准入等举措，中国表达了共同发展的良好愿望。最重要的标志是扩大牛肉进口，接着就是七月的四次经济对话。在第一次经济对话时，提出了“一年期计划”。“一年期计划”与“百日计划”都是我们为了倡导共同发展的良好开端，但是美国并不领情，反而对我国开启包括301在内的各种调查。因此在接下来的谈判中氛围不断紧张，中方愈发小心谨慎。在特朗普访问中国时，我国与美国签下2500亿美元包含意向性的订单，并承诺金融与制造业对外扩大开放。但是我们对美已构成威胁，这是不可调和的矛盾，不是让步就能解决的。

二、美国调整对华战略—中美双边关系转折

从制度上讲，中美双方有着根本性的区别。而最近几年中方倡导的一带一路、人民币国际化、原油期货，都有开始动摇美国世界经济霸主的趋势。因此现阶段单边贸易保护主义在美国大行其道，中方反而像三十多年前的美国一样倡导经济全球化、贸易自由化。在最新的《美国国家安全战略报告》上，正式将中国视为战略竞争对手，提及中国33次，措辞也更加强烈。把“中国威胁论”转化为行动指引，构成特朗普政府对华战略新思维的主要特征。

因此美国也分别从地缘政治、地缘经济、经贸对抗、投资限制、限制人员往来等多个方面具体落实了对华战略的部署。贸易争端只是近期最为市场关注的热点，其他方面中美也逐渐转入对峙甚至摩擦的局面。随着国务卿科恩的辞职，白宫已经失去了最后一位经济全球化的支持者，鹰派人物将主导着未来中美双边关系以及中美贸易的走向。就从此次贸易争端来讲，双方不断加码，从500亿到未来可能的1000亿，再从钢铁制裁到芯片制裁，最后可能美国的战略盟友都会加入到制裁中国的行列当中。

最后，我国将继续坚持倡导经济全球化，扩大对外开放领域，完善规则让国内经济体制进一步成熟；同时面对美方的无理制裁，也会坚决反击不会投降。美国政坛已经被鹰派主导，美国企业可能也会被逐渐影响改变对华态度。中美的争端会变得逐渐常态化，未来五到十年都可能难以彻底解决。在当今错综复杂的全球政治环境下，我们需要拥有底线思维，需要做好思想准备与应对措施。

2018年大类资产展望——波动率的源头


全球宏观对冲基金经理、冲和投资董事宏观策略总监 付鹏

我们国内对能源的整个研究和判断上面是有问题的，原油我是不完全放在大宗商品，有60%是把原油放在大类资产中，核心架构是两个东西：一个是利率的长短及期限结构，另一个是油价的波动率。这两层东西将驱动着所有的其他大类资产的波动，包括了权益、汇率等。大家经常会发一些错误说法，因为美元涨所以说油价跌，因为美元跌所以油价涨错了，但是汇率是结果，而不是因果。我们的整个底层架构就是油价和利率波动，以及美债的长短端利差的波动，然后向上传导到权益和其它市场。

去年年底全球整个权益市场的波动率史无前例的低，我们见到了美股史无前例的大牛市，所有人都怀疑，但是没人敢动手，你要知道什么时间点这个大类资产的波动率会出来，就能大幅度减少成本。利差叠加了油价，就是影响我们所有资产配置的关键。

一季度我们的权益市场波动率已经大幅度的起来了，但是汇率的波动率没起来。油价从4月份以后就是一直看多，虽然上半年跌了一点，但是跟基本面关系不大。原油价格的影响因素是产量、进口、出口、炼厂需求，最后生成了库存，库存生成价格的远期，近远期的结构在影响着投资者结构，投资者结构变化再倒过来影响着价格。从Contango转为Backwardation的时候会驱动投资者加速涌入到市场，过去从2017年4月份开始，全球累积性库存的变化是过去十年来最快的，油价没有上涨的道理吗？产量只是四大影响因素中间的一个。

去年达沃斯论坛上索罗斯的讲话，我建议大家都去看看，讲自由和监管，当时就提出互联网可能在今年会出大问题。Facebook出事情的时候在今年一季度，在整个权益的波动率起来以后，第一波下跌表现不差，由于经济和企业盈利没有恶化，正确的股票投资会去挑那些确定性盈利的股票，纳斯达克之后创了新高，投资者交易非常的正确，因为大量的互联网企业是美国主要盈利的所在，风险一旦起来了以后，肯定是放弃盈利不增长的而开始转入到盈利增长的股票。过度的自由和没有监管是互联网企业做大做强，利润高速增长，形成高速垄断的关键，只要限制自由和加强监管，互联网企业不会有这么高的盈利。当Facebook这件事情出来以后，纳斯达克跌得其实比标普还凶，并不是因为它的盈利恶化了，而本质是这两个单词没有了。

过去的20年，中美之间的贫富差距大幅度收缩，根本的原因是来自于经济一体化和国际化分工，但是弊端是什么？第一是国家的债务和杠杆快速扩张，第二个带来巨大的贫富差距，当全球经济不增长时为维持国内贫富差距，唯一的方法就是从别的地方获得更多的利润。这个手必然会伸向全球化，触发全球民粹主义大幅度升温，最后的结果是越闹支持率越高。中美之间的问题已经不是几千亿的大单能解决的，零和博弈的游戏没有共赢，没有经济的增长，全世界面临的最大问题就是分配关系到生死、国内的债务杠杆、贫富差距，谁都愿意多拿一块，不愿意让出一块。民粹主义的结果是各国会陷入到囚徒困境，全球经济化撕裂会大幅度的增加我们之间货物流动的成本，甚至是直接阻碍流通。

美国在产出缺口下，打贸易战只会导致它供应端暂时短缺，之后他的产出会胀而别的国家会缩。中国人民银行已经行动了，放缓降低杠杆的速度，这是在感觉到了一些更严重的风险的情况下，及时把降杠杆的速度降低。前两天沙特阿拉伯的讲话，如果需要我们增产，我们随时可以增加，这话是在告诉你，下一步会制裁伊朗和俄罗斯，沙特是需要增加供应去平衡市场的。各国的通胀压力上不来，货币政策无法行动，而美国却在大幅度的加息，利差在不断的收缩，有些国家已经倒挂，这都是很不好的迹象。

在这个状态下，美元汇率的波动率就该起来了。你要知道这个资产波动率是怎么传导的，是由利率传导到金融市场和实体经济，实体经济传导到货币政策，货币政策转向预期升温以后，两国货币政策差生成汇率波动率。现在已经是现在第一阶段，货币政策一旦传导下来，二季度末三季度初，汇率波动率会大幅度抬升，对应的是美元走强。总需求的核心来源是美国的经常项目下的逆差，如果倒回去全球会更惨。如果油价进一步上涨，但是各国通胀却起不来，典型的利率抬升、总需求下降的交易，一旦它发生利率大于总需求，油铜比从低位起来的时候，往往波动率就会大幅度的抬升。

2018大宗商品市场交易策略展望论坛

论坛主持人：
焦健 中粮期货副总经理
论坛嘉宾：
昌木平 中国粮油控股副总经理
朱晛华 中纺棉商情研发部经理
傅海棠 知名期货投资人
王鹤涛 长江证券钢铁行业首席分析师

论坛实录：

焦总：今天高朋满座，来到现场的朋友很多，欢迎大家！本次会议是中粮期货第五届策略会，每届策略会我们都会从当时的热点出发，深入探讨宏观经济、产业及期货市场的变化。非常感谢大家的参与和支持！当前这个时点很特别，中美贸易争端影响巨大而又波诡云谲，金融市场面临着很大的不确定性，大家也都很关心这个问题。我们今天的圆桌论坛邀请了产业领域的专家、知名期货投资人，以及我们中粮的领导，大家一起探讨中美贸易争端对产业和金融市场带来的影响，我们试图从更高的视角审视产业及商品市场的的大格局变化，为大类资产配置及商品投资提供有启发性的思路。

中国粮油控股副总经理 昌木平

焦总：大家来我们会场有很多原因，我相信其中一个重要的原因就是来听大豆的，大豆市场变化剧烈，有些突发事件，把大豆推到风口浪尖之上。我们假设中方对美国大豆加征25%的关税这一情况发生，让我联想到03年，中国压榨行业发生了剧烈的变化，请问昌总，从产业角度出发，如果真出现这种状况，压榨格局会不会有变化？

昌总：现在关键的问题是，我们无法确定这个事件的结果如何，如果双方谈判失败，确定要开打，对压榨产业来说，前期积累的大豆库存将会增值，短期内压榨利润将会改善。但是，如果最后双方达成一致，利润在短期内可能还会下滑。整个行业采购了很多大豆，短期和长期的影响取决于这个事件如何演化。至于行业是否会出现洗牌，这种情况目前很难发生，因为经过10多年的发展，目前行业格局是，大家的实力都起来了，现在行业前10的公司占比已经达到70%多，和03、04年当时是完全不同的，当时国内的油厂实力很弱，而现在很强，外资在行业内占有一定的份额，现在大家都按照一定的风险控制系统经营，利用期货市场来进行风险控制，因此这一次很难出现行业洗牌。

焦总：从短期来看，可能对压榨利润是改善的。

昌总：是的，因为不能从美国买，就需要从巴西买，那么导致巴西的升贴水上涨，成本抬升，那前期低价买的大豆现在全部能获利。

焦总：那么延伸一下，对下游饲料养殖影响如何？会不会传导到养殖行业？

昌总：现在下游养殖行业处于亏损状态，下游的利润难以像压榨行业一样出现改善。这会使得后期压榨行业利润的持续改善变得困难。

焦总：第一，中美贸易争端如果出现升级，压榨利润短期内将会改善，第二，现在压榨行业已经不同于03年的时候，外界的冲击不会导致行业洗牌，第三，我们现在有对冲的工具。谢谢昌总。

焦总：另外请问昌总，美国将要开始新一季度的大豆播种，中美贸易战会不会影响美国农民减少大豆播种面积？

昌总：我们认为不会影响，我们和国际市场保持较多交流，今年不会因此减少大豆播种面积。实际上，我们看到期货价格没有出现很大的波动，公布清单的当天跌了一下又马上收回来了。

焦总：如果中美双方打或者不打贸易战，对应的策略如何？

昌总：前面提到了现在的状态是不能确定。当前可能做一些短线交易比较合适，因为还会出现很多波动。

中纺棉商情研发部经理朱晛华

焦总：我们有幸请到中纺的朱总，朱总曾在路易达孚工作多年，是棉花方面的专家。这次的贸易战，也波及到了棉花。贸易战继续升温可能会波及到棉花的下游纺织品服装，这是我们对美国顺差较大的一块，也会直接提升美国人民的生活成本，想听一下朱总对这个问题的看法？

朱总：如果像前期这种轻微摩擦的话，是利空美棉而利多郑棉，但实际影响不大。目前中国还有500多万吨的国储棉，它可以用来调节市场上的缺口。所以，就算美棉进口受到一定影响，对国内市场的影响并不会太大，至少在今明两年内影响比较小。但是，当国储棉库存降到极低水平的时候，那这个影响就会越来越大，会趋近于像大豆那样的影响。如果后面贸易战激化，波及到纺织品服装领域，我觉得对棉花的影响可以参照大豆加关税对中美的反向影响效果。就像中国很依赖美国大豆一样，美国也很依赖中国纺织品。届时，中国40%多的纺织品出口会受到影响，必然利空国内棉花消费，这部分消费会从中国转移到东南亚，那就会利多美棉而利空郑棉。

焦总：贸易战目前对棉花的影响是利空美棉而利多郑棉，但幅度不是太大；如果后期升级到纺织品服装领域，对棉花的影响是利多美棉而利空郑棉，两种情况正好是反向的。

焦总：棉花是一个有故事的品种，每隔数年一次的大行情曾创造过很多市场财富神话。现在的储备棉存量最多能平抑两年的刚性缺口，能否从抛储的角度谈谈对长期棉价的预判？

朱总：国储可供轮出的量越来越少，行情的波动性就会越来越大。中国长期存在约300万吨的产需缺口，当国储又没货的时候，那当然是往上的概率比较大。现在盘面远月不断升水的结构也反应出了这种预期，现在5月期货价格大概是14900，9月期货价格是15400，而1月期货价格已经接近16000，说明市场已经预期了在未来的八个月棉花要涨1000。那对于做期货的人来讲，难度是把握住比市场预期多涨200还是少涨200的问题。特别是在国储抛储的背景下，从抛储补缺口到进口补缺口的拐点不好把握，可能一年改变也可能两年改变。只要这个节点一到，行情立刻会有变化，但在这之前可能没大行情，毕竟现在国储抛储对于现货市场还是一个比较大的压力。大的方向还是往上，只是起点的位置到底在哪？现在看14000到15000这个区间是比较有支撑的。第二个最重要的确定启动时间，提前布局多单可能在反复震荡中持续亏损，这个是一个比较难以判断的事情。

焦总：对交易来说，想要有好的盈利，是需要把握时间这个维度的。但是，把握行情启动的时间要比把握行情波动的潜在空间更难。这正好符合我们中国的古话，天时地利，把握天时是更加困难的。总体来讲，未来棉花真有可能会向朱总讲的来个大行情，大家还要时时关注。

知名期货投资人傅海棠

焦总：中美贸易争端问题，相信傅老师有自己独到的看法，相信大家也想听听傅老师的看法。我知道傅老师关注的品种很多，那么在中美贸易争端这个大背景下，商品又会受到什么样影响？

傅总：从目的上看，中美贸易争端只是表象，美国的真正意图是限制中国的发展进步。美国对中国发展感到担忧，很多方面中国是有优势的。中国的市场经济是政府监管下的市场经济，统筹规划更好，而且有力的政府有能力及时纠错。而美国内部存在一定的利益分裂，各自为政，难以统筹规划，效率不及中国。最近央行降准一个百分点，非常及时。去杠杆的关键在于让企业赚钱，企业有钱了风险才能逐步降低。及时降准，降低利息，非常正确。

焦总：傅老师是从另一个视角解读中美贸易，我们应该博采众长，从不同的角度看问题，听取不同的观点，有助于大家更全面地思考问题。关于美国挑起的中美贸易争端，其实我们是有这样的历史经验的。中国历史上这种例子比比皆是，现任老大发现有新的力量崛起，必然会担忧自己的老大地位不保，必然要对其限制。历史对当前是有启示作用的，中美贸易争端迟早要发生，重要的不是避免争端，而是正视问题、发展自己。特别是要独立地发展我们的技术，用自己的市场换别人的技术，并不是长久之计。不过，我相信依靠中国人的智慧和勤劳，实现科技的振兴和独立，未来这是必然。

现场客户提问：我想请傅老师谈谈对交易方法的看法，以及未来有什么好的投资机会？

傅总：只要觉得自己现在用的交易方法可以赚钱，就大可以继续使用。做期货最重要的就是把握确定性。有一种观点认为期货市场是不可预测的，但是期货的功能本来就是发现价格，显然这两者是矛盾的。不能预测市场是因为方法不对。另外，还想说一下工业品的需求。我觉得工业品的需求一直是在扩大的。建议大家坐高铁开车去全国各地看一看，到处在拆迁，到处是工地，工业品怎么会没有需求。一定要自己亲自调研，不要只看数据、只看报表，要亲眼看实际情况。

焦总：傅老师刚才说的有很重要的一点，我们的投资者一定要重视调研，重视真实的需求和供给，不能仅仅按照各种渠道获取的数据就做出了判断。

长江证券钢铁行业首席分析师王鹤涛

焦总：过去两年的时间，黑色系的行情波澜壮阔，是整个市场关注的焦点。然而对于目前的黑色系来说，供给侧改革政策带来的红利效应似乎正在递减。接下来政策的影响会继续发酵还是会有所缓和，或者说黑色的供需状况、价格走势如何？

王总：周期品（钢铁）研究框架的核心一直是需求。过去一年多时间，供给端确实发生了比较大的收缩，导致供给弹性下降，拉升了行业的盈利中枢和稳定性，但是问题的核心依旧是需求。对价格判断来说，需求在前，供给在后。需求是周期品的大方向，供给是辅助和弹性。2017年二季度的权益和商品价格一起大幅下跌，其实就是市场担心宏观需求收缩带来的利润大蛋糕变小，彼时影响利润分配的供给收缩就不重要了。2018年需求很难超预期扩张，也不太可能超预期的下滑，弹性在变小。首先，金融去杠杆使得大量的表外资产被清理，实业资金压力会增大，需求难以超预期。其次，基建投资处在结构优化过程中，中西部由于人口迁出基建投资放缓，但东部地区基础设施依旧不足，基建投资不会大幅下滑。

另外，中美贸易战会一定程度催生需求。总的来说，目前供需两端边际变化都不会很大，周期品（钢铁）价格不会像过去一样牛熊明显，价格波动会更加扁平化，进入逐步平稳下台阶过程。从权益的角度来说，盈利中枢提升之后会固化，难以有新的盈利增长，配置价值在供给端调整之后降低，只能侧重龙头。

焦总：有很多投资者会同时关注股票市场和期货市场，比如他们会同时关注钢铁行业的股票和黑色系的期货品种。对这种研究及交易的方法来说，二者的互动关系是很重要的。请教一下王总，商品市场与权益市场之间的互动关系如何？

王总：股票市场对行业中长期预期的反应最为充分且看的最长远，其次是期货，现货反应最慢。近几年的情况基本是股市掉头向下之后，期货开始走弱。股票反应的是对行业中长期趋势的认可，而商品价格是对短期供需格局的反应，现货价格反应即期供需的变化。商品价格与股票价格的互动关系，也与商品的体量有关。对于体量很大的商品，商品价格与股票价格并不是完全同步的。对于黑色这种大宗且与宏观联系紧密的周期品的研究，自上而下比自下而上要更重要。相反，体量越小的商品，受宏观影响越小，商品价格会与股票价格关系紧密。

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