广发期货专题研究 | 铁矿石交割制度修改对其升贴水影响

摘要

7月中旬传出的交易所《关于就铁矿石期货实施品牌交割制度征求意见的函》（以下简称“征求意见函”）中拟对铁矿石期货的交割升贴水进行重新设定，大的变化主要有两个方面，一方面是对铁矿石典型值的具体要求进行了修改；另一方面是在原来的质量升贴水的基础上，引入了品牌升贴水设置。

本文通过对现货贸易中的主要铁矿品种进行梳理，并对比交割制度前后其升贴水变动情况，发现新的交割制度将扩大可交割的铁矿品种和数量，也有利于各个品味矿粉的价差回归。

在当前各品味矿粉价差不大的现实背景下，新拟的交割制度修改，有利于VALE高品矿的交割，尤其是巴西卡粉（升水91元每吨）；而不利于FMG低品矿的交割，混合粉和超特粉贴水幅度分别达到125和165元每吨；中品矿（MNP）升贴水变动幅度不大，对其影响较小。

7月中旬传出的交易所《关于就铁矿石期货实施品牌交割制度征求意见的函》（以下简称“征求意见函”）中拟对铁矿石期货的交割升贴水进行重新设定，大的变化主要有两个方面，一方面是对铁矿石典型值的升贴水幅度进行了修改；另一方面是在原来的质量升贴水的基础上，引入了品牌升贴水设置。
本文力图对现货贸易中的主要铁矿品种进行梳理，并对比交割制度前后其升贴水变动情况，以便了解新交割制度实施后，各铁矿品种的价差走势。

1、大商所铁矿石期货交割质量标准和升贴水变动

（1）铁矿石的品味和定价

铁矿石品味是指单位重量矿石中，铁元素的含量，一般用百分比表示，品味越高，代表铁元素含量越高，价值也越高。大连商品交易所铁矿石价格对应的是62%品味的粉矿。

指数定价是当前全球铁矿石现货定价方式，普氏能源资讯的普氏指数（Platts Iron Ore Index），英国金属导报的MBIO（MB Iron Ore Index）指数和中国铁矿石价格指数是三个全球性的铁矿石现货价格指数，但普氏指数关注度明显高于后两者。普氏指数有58%、62%和65%三种品味报价，由于国内期货交易所铁矿石对应的是62%品味的现货价格，所以主要关注62%品味报价。

除了现货指数定价，大连商品交易所的铁矿石期货和新加坡交易所的铁矿石掉期价格也成为现货贸易的重要参考。

（2）大商所铁矿石期货交割质量标准和升贴水变动

7月中旬流传的交易所《关于就铁矿石期货实施品牌交割制度征求意见的函》成为市场关注焦点，这次征求意见函的主要影响是扩大了可交割量，但新交割制度拟将在新合约上执行，所以对已上市合约交割并无影响，交易所现行的铁矿石交割标准是怎样，新拟交割制度中又有哪些变化？下面对新旧交割制度中铁矿石的交割质量标准和升贴水进行梳理：

首先是铁品味，目前交割标准是等于62%的铁品位矿石，对于超过或者没有达到标准的品味，给与一定的升贴水。征求意见函里对铁品位要求没有改动，但原来低于62%品位贴水1.5元每吨改成了低于62%品位贴水1元每吨，实际上降低了低品矿的贴水。

其次是“负价元素”，二氧化硅和三氧化铝的含量不超过一定量，这两类元素都属于酸性物质，需要加入碱性溶剂进行去除，如果含量越高，去除成本越高。目前执行的是二氧化硅不高于4%，三氧化二铝不高于2.5%。每超标0.1%，进行罚扣1元每吨。但近期的征求意见函里二氧化硅要求是不高于5%，三氧化二铝维持原不高于2.5%的标准。

再次是有害元素磷和硫，磷能引起冷脆性，影响钢的冷加工性能和焊接性能，并能明显降低钢的韧性。而硫含量高会引起热脆性，影响钢的热加工性能和焊接性能，并降低钢的塑性、韧性和疲劳强度，并且硫含量每升高1%，焦比升高5%。目前的交割标准，磷和硫的含量分别不超过0.07%和0.03%。每升高0.01%，进行一定罚扣，而征求意见函里将磷的含量放宽至不超过0.1%。

最后对于交割铁矿石的粒度，目前要求6.3毫米以上不超过20%；且0.15毫米以下的不超过35%，而征求意见函里对原交割铁矿石的粒度要求内容删除，并未给出具体要求。

表：交易所新拟定交割质量升贴水
指标
质量标准
交割升贴水
铁
62%
每±0.1%，±1元/吨
二氧化硅
≤5.0%
每升高0.1%，扣1元每吨
三氧化二铝
≤2.5%
每升高0.1%，扣1元每吨
磷
≤0.1%
每升高0.01%，扣5元每吨
硫
≤0.03%
每升高0.01%，扣1元每吨
数据来源：大商所《关于就铁矿石期货实施品牌交割制度征求意见的函》

除了交割质量，新的交割制度引入了交割品牌升贴水，下面是对主要贸易矿粉的升贴水设置，并且这个升贴水品牌和幅度的设置在每年3月底仓单集中注销以后，可根据现货市场情况调整。

表：交易所新拟定交割品牌升贴水品牌简称品牌升贴水（元/每吨)
PB粉
0
纽曼粉
0
麦克粉
-30
金布巴
-30
罗伊山粉
-25
BRBF
25
超特粉
-90
FMG混合粉
-80
卡拉加斯粉
60
河钢精粉
10
数据来源：大商所《关于就铁矿石期货实施品牌交割制度征求意见的函》

2、四大矿山主要矿粉升贴水变动

根据含铁矿石的物理形态，在全球铁矿贸易中主要有原矿、块矿、精矿和球团矿等。

原矿是指直接从矿山开采出来的铁矿石，原矿粒度大、需要进行破碎之后才能入炉或者进行选矿处理。
块矿是指原矿经过破碎之后，品位较高、粒度集中在10-30mm范围、可以直接入炉的铁矿石。
粉矿（也叫粗粉）是指粒度集中在1-10mm的铁矿石，粉矿不能直接入炉，要经过烧结矿成为烧结矿后才能入炉。目前国内铁矿石期货对应的交割品是粉矿。
精矿（也叫精粉）是指粒度低于0.075mm的铁矿石，精矿需要经过细磨、筛选达到较高品位才有经济价值，精矿也不能直接入炉，一般加工成球团，或者与粉矿混合成为烧结矿后入炉。
全球四大矿山的铁矿石产量占据全球铁矿产量的50%，出口量占据全球出口量的70%。其销售的铁矿石品种一般称之为主流矿。下面按照期货交割品所要求的质量指标（铁品味、二氧化硅、三氧化二铝、磷、硫），对四大矿山销售的主要品种的升贴水变动进行梳理。需要指出的是块矿不能交割，所以本文中主要讨论粉矿和精粉。（1）淡水河谷（VALE）
淡水河谷矿山地处巴西，其销售的主要铁矿石品种有卡粉，巴西粗粉、巴西混合粉和巴西精粉等，巴西矿的整体品味较高，有害元素硫、磷都较低，特别是硫都在交割要求指标内，适合跟有害元素较高的低品质铁矿搭配，有利于提高烧结矿品位。征求意见函交割标准的变动因对高品矿卡粉和粗粉分别实施60元和25元的品牌升水，同时因巴西矿品味溢价高，有害元素低，罚扣较低，所以交割标准修改后，对巴西矿更有利，淡水河谷四种矿粉（卡粉、巴混、巴粗和巴精粉）分别升水62元、40元和65元和0元。可见如果实施新的交割标准，高品矿交割更有利。

表：淡水河谷销售主要矿粉升贴水变动（元/每吨）
铁矿品种
Fe
SiO2
Al2O3
P
S
升贴水
拟修改后升贴水
变动
卡粉（IOCJ）
65.1
1.7
1.5
0.08
-
29.00
91.00
62
巴西混合粉（BRBF）
62.1
5
1.85
0.07
-
-14.00
26.00
40
巴西粗粉（SSFT）
62.3
7.5
1
0.05
0.2
-62.00
3.00
65
巴西精粉（PFCJ）
64
2.5
2
0.055
-
20.00
20.00
0

数据来源：广发期货根据“有一点墨”提供的装港数据整理

（2）力拓

力拓的主打品种就是市场最为熟知的PB粉，基本所有大型钢厂都在使用，且PB粉也是普氏指数的模板矿。其次还有PB块，罗布河粉、块，以及大杨迪粉。2018年还新出了RTX粉矿。

PB粉的品位在61.5%左右，属褐铁矿，还原性好，热强度一般。RTX粉矿之前是作为配矿混入PB粉中出售，为了提升PB粉的品质，被单独筛选出来进行销售。铁品位接近PB粉，为61%，其他元素比PB粉元素的典型值都偏高，但符合大商所的交割标准，可用于交割。

而罗布河粉和大杨迪粉的铁品位较低，属于低品矿，并且市场贸易量占比不高，属于小品种，小型钢厂使用，故下文升贴水变动中不予讨论。

征求意见函对PB粉和RTX都未给予品牌升贴水，但因新交割制度对质量指标的罚扣放宽，PB粉和RTX粉升值11元和6元，整体升贴水变动幅度不大。

表：力拓销售主要矿粉升贴水变动（元/每吨）
铁矿品种
Fe
SiO2
Al2O3
P
S
升贴水
拟修改后升贴水
变动
PB粉（PBF）
61.18
3.42
2.61
0.103
0.038
-20.05
-9.30
11
RTX-F
61
4.2
3.1
0.13
0.05
-24.5
-18.30
6
数据来源：广发期货根据“有一点墨”提供的装船数据整理

（3）必和必拓

必和必拓销售的铁矿以中高品为主，主要产品有纽曼粉、块，麦克粉，金布巴粉和小杨迪粉。其中纽曼粉、麦克粉和金布巴都是受市场欢迎，常见的粉矿，其品味和基本元素都符合交割标准。

3.1、纽曼粉、块矿

纽曼粉、块矿产于澳大利亚的东皮尔巴拉的纽曼山矿，属赤铁矿，烧结性能较好，符合交割品质。

纽曼粉性烧结性能优良，结晶水含量少，烧损不高，对提高烧结矿强度、降低燃耗都比较有利；粒度组成方面较为理想，有利于混合制粒，最好与粒级较细的铁粉和粒级较粗的其它澳粉或巴西粉共同使用。但磷、铝略高，用量不能太高，价格也较高。

一般很多钢厂将纽曼粉作为主矿来配料。据多数钢厂反应，纽曼粉烧结性能较好，可以提高烧结矿强度、降低燃耗都比较有利，其搭配的矿种较多，如PB粉、麦克粉、巴粗等，一般钢厂配比10-30%左右不等，配比最多达40%。纽曼、PB、麦克，实际上同属一种的矿种，叫马拉曼巴型，可相互替代。

3.2、麦克粉

麦克粉的品位在61%左右，目前供给中国市场多为58%左右的品位，部分属褐铁矿，烧结性能较好，含有5%左右的结晶水，炼铁时烧损较高，随其配比加大，烧结矿的烧成率逐步下降。

经钢厂研究，麦克粉配比在15%-20%时烧结矿小于5mm级水平较低，配比为20%的烧结成品率最高。

3.3、小杨迪粉

小杨迪粉品位在58%左右，铝含量低，其他有害元素也比较低，成分很稳定、波动小，是澳矿系列中低铝的品种。

小杨迪粉结晶水较高，混合制料所需水分要求较高，因其结构疏松，烧结同化性和反应性较好，因此可部分替代纽曼山粉矿或巴西粉矿，钢厂普遍使用配比在10-20%之间。

3.4、金布巴粉

金布巴粉属于中品位澳大利亚褐铁矿，该铁矿磷含量较其他的主流澳粉均高， Al2O3也偏高。

金布巴粉与大多数褐铁矿一样，其液相生成能力较好，有利于提高烧结透气性，提高烧结产量，但大比例使用影响烧结矿强度，提高固体燃耗，钢厂普遍使用配比控制在10-20%不等，不少钢厂顾忌其磷含量比较高，配比难以提高，特别对冶炼品种钢的钢厂或铸管厂。

征求意见函对麦克粉和金布巴粉都给与30元的贴水，结合其交割品质的升贴水，实施新的交割标准后，麦克粉交割贴水扩大12元，金布巴粉铁水收窄17元。纽曼粉升水上升5元，交割制度修改对这三种粉影响不大。最受益的是小杨迪，因新交割准备罚扣降低，贴水收窄54元，意味着价格上涨54元。

表：必和必拓销售主要矿粉升贴水变动（元/每吨）
铁矿品种
Fe
SiO2
Al2O3
P
S
升贴水
拟修改后升贴水
变动
纽曼粉
62.4
4.25
2.35
0.09
0.01
-0.50
4.00
5
麦克粉
60.8
4.75
2.25
0.085
0.03
-30.00
-42.00
-12
小杨迪
57.1
6.4
1.65
0.045
0.01
-116.50
-63.00
54
金布巴粉（JMBF）
59.5
4.9
3.5
0.12
0.02
-82.00
-65.00
17
数据来源：广发期货根据“有一点墨”提供的装船数据整理

（4）福蒂斯丘（FMG）
FMG销售的主要矿粉属于中低品矿，主要品种有混合粉和超特粉，以及2018年最新出的西皮粉。其中超特粉是主打产品，量特别大，价格低，是低品矿主流中的主流。
4.1、FMG混合粉
FMG混合粉属于中低品位澳大利亚褐铁矿，成分比较稳定，铁品位典型值58.3%，铝含量和大部分澳矿一样偏高，达到2.5%，锰稍有偏高（0.57%），但硫磷以及其他微量元素都比较低。
FMG混合粉同化温度低，液相流动性好，透气性较好，可以提高烧结矿产量；但大比例配加，影响烧结矿强度，增加燃料消耗。如搭配低铝巴西粉或者精粉，对烧结矿产质量都有好处，钢厂配比在10-30%不等，也有部分钢厂配比达到40%。
4.2、超特粉
超特粉属于品位较低，铝、锰较高，磷相对较低的澳大利亚褐铁矿，烧损一般在8.5-9.5%，是一种高烧损的铁矿，可提高烧结透气性，但也可增加烧结固体燃耗，其他的微量元素较低。
钢厂使用配比在10-30%不等，长期使用超特粉的钢厂配比控制在20%左右。钢厂一般使用FMG混合粉、杨迪粉等中低品位的品种替代，钢厂反应，使用超特粉搭配巴西粉或者精粉，可以保证烧结矿产质量。
3、西皮粉
西皮粉品味较混合粉高，被认为是升级版的混合粉，铝含量偏高，烧结性能和液相性能跟混合粉类似，因推出时间不久，市场对其性能评价不多，部分使用过的钢厂反馈西皮粉的烧结性能不错，性价比也还好。
根据征求意见稿的交割标准变动，混合粉、超特粉和西皮粉的升贴水分别变动-39、-29和17元，调整后的分别交割贴水-125元、-165元和-19元。可见新拟的交割制度对低品矿的交割不利。
表：福蒂斯丘销售主要矿粉升贴水变动（元/每吨）
铁矿品种
Fe
SiO2
Al2O3
P
S
升贴水
拟修改后升贴水
变动
混合粉FBF
58.2
5.7
2.5
0.065
0.035
-86.50
-125.50
-39
超特SFF
56.5
6.4
3.1
0.06
0.02
-136.00
-165.00
-29
西皮粉WPF
60.1
4.7
2.3
0.075
0.025
-36.00
-19.00
17
数据来源：广发期货根据“有一点墨”提供的典型值整理

3、其他矿山的非主流矿粉升贴水变动

除了四大矿的主要铁矿品种，其他铁矿石都被归在非主流的行列中。如澳洲的罗伊山和阿特拉斯粉块、印度粉、巴西的CSN出品等，其中罗伊山粉和印度粉是当前市场采购较多的非主流矿粉。
（1）罗伊山粉
罗伊山是澳大利亚最近崛起的铁矿之一，位于西澳皮尔巴拉矿区内的纽曼以北约115公里处。罗伊山产品指标、定价模式与力拓的PB系列产品相近，只是粉矿品位比PB低一个品位，约61%，但磷含量低至0.04%，比澳大利亚现有的主流中级粉矿更有优势。
新的交割制度对给与罗伊山粉25元的贴水，虽然质量罚扣降低，贴水幅度有所收窄，但加了品牌贴水后，罗伊山粉的贴水幅度变动不大，贴水降低1.4元至43.9元。
表：罗伊山粉升贴水变动（元/每吨）
铁矿品种
Fe
SiO2
Al2O3
P
S
升贴水
拟修改后升贴水
变动
罗伊山粉
60.52
5.33
2.36
0.037
0.038
-45.30
-43.9
1.40
数据来源：广发期货

（2）印度粉
印度粉属于赤铁矿。印度粉品种比较多，价格低，粒度组成方面较为理想，可以提高烧结透气性。缺点是铝、锰含量比较高，其中铝含量一般超过3.5%的交割标准，不符合交割标准。其次印度粉成分不稳定，波动比较大。印度粉的水分相对较高，粘性比较大，容易粘结料仓和皮带。
实际生产方面：由于印度粉中铝含量较高，大量使用澳矿的钢厂，配印度粉少量或基本不配，而使用巴西粉的钢厂更容易搭配印度粉，这主要取决于高炉对炉渣铝含量的接受程度。部分钢厂认为某些品种的印度粉质量波动比较大，烧结矿成分不稳定，因而对印度粉的接受程度较低。综合来看，使用印度粉的钢厂主要目的是降低铁水成本，在钢厂利润较高的情况下，中低品位的印度粉使用量较少；相反，利润较低的时候则会增加中低品位印度粉的使用量。使用印度粉的钢厂配比在5-20%不等。
印度粉因铝含量太高不符合现执行的交割标准，但拟修改的交割制度，对铝含量的上限没有要求，印度粉可能会参与交割，按照拟修改的交割标准，印度粉矿将贴水70元每吨。
表：印度粉升贴水变动（元/每吨）
铁矿品种
Fe
SiO2
Al2O3
P
S
拟修改后升贴水
印度粉
57.5
5.5
4.5
0.05
0.03
-70.00
数据来源：点钢网广发期货

4、总结

（1）质量升贴水罚扣放松，可交割品种和数量增加
首先，现执行的质量升贴水交割制度里，对于有害元素（磷和硫）以及负价元素（硅和铝）的罚扣实施分区间罚扣，每上升一个区间，罚扣加重。而新拟的交割制度里，删除了分区间罚扣，超过标准值的部分，每超过一个单位，均值罚扣，整体罚扣力度放松。其次是现执行的交割制度里，对典型值设定了上限和下限，超过了一定限度不能交割。而新拟定的交割标准删除了上、下限限定，有利于有害元素和负价元素偏高、低品位的矿粉参与交割，意味着参与交割的铁矿品种和数量都将增加。
（2）品牌升贴水有利于价差回归
除了修改质量升贴水，新拟的交割制度里加入了品牌升贴水制度，对于低品矿设置定了较大的贴水，如混合粉和超特分别贴水80和90元，而对高品矿设置了一定幅度的升水，如对卡粉和巴混分别设定60和20元每吨升水。不难发现品牌升贴水幅度的设定，是基于当前高中底品矿间价差大幅缩小的现状进行修改的。自年初巴西矿难事件发生后，铁矿价格一路飙涨，各个品味之间的价差也大幅收敛，优质矿粉价值得不到体现。新交割制度里质量升贴水罚扣放松，结合品牌升贴水设定，不仅扩大了可交割的品种和数量，也有利于优质矿粉和底质矿粉价差的扩大。
在当前各品味矿粉价差不大的现实背景下，新拟的交割制度修改，有利于VALE高品矿的交割，尤其是巴西卡粉（升水91元每吨），而不利于FMG低品矿的交割，混合粉和超特粉贴水幅度分别达到125和165元每吨；中品矿（MNP）升贴水变动幅度不大，对其影响较小。

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