让我如何爱你：做市商or做市“伤”?

“你们公司还在给新三板做市吗？最近有几个公司让我们联系做市商。”智库君问曾经一位做市的券商朋友。

“你才做市，你公司才做市………”他很不屑，觉得智库君侮辱了他智商，“老子早就不在这个行当了……..”

这哥们，在当年2014-2015年，新三板红火的时候，他可不是这样的。

2014年8月25日，新三板做市制度启动。全新的交易制度，配合之后大半年时间资本市场的活跃，令新三板成为一个新金矿，而券商做市业务部门也成为离金矿最近的人。

由于新三板上不设涨停板，单日涨幅达到20%、30%的做市企业俯拾皆是，有的企业在做市首日股价翻倍甚至更高。一个又一个造富神话在新三板上演，做市企业无论质地好坏，股价集体大涨。点点客等少数业绩与题材俱佳的做市企业股价在短短六个月之内涨幅逾11倍。

在巨大财富效应下，各路资金蜂拥入市。投资者交投热情被全面点燃，彼时，231家做市企业的最高日成交金额达35.73亿元，平均每家为1546.75万元。

受益于新三板交投热情高涨，做市商们通过买卖价差收入赚得盆满钵满。根据做市相关规定，买卖两侧的投资者之间无法直接成交，须经做市商撮合交易，即成交价格以做市商申报价格为准。做市商挂出的买一、卖一报价之间则会留出不菲的差价作为做市收入来源。

早先布局的做市商们坐享巨大的买卖价差收入，同时所持的库存证券持续升值，说“躺着挣钱”并不为过。新加入的做市商来不及从场外定增拿到库存证券，便从二级市场上大量低价吸筹，待股价拉高后出货，同样赚得盆满钵满。彼时做市商们的收入也如火箭般蹿升。2015年，券商做市部门收入普遍翻倍。做市部门从业人员的收入也从乏善可陈涨到最高千万级别。

然而，幸福来得快也去得快。2015年6月中旬，资本市场遭遇大幅波动，新三板市场也未能幸免。新三板投资遭遇快速降温，挂牌公司股价与成交额持续下行。

据东财Choice显示， 2017年至2019年7月，每年新增做市案例的数量急剧减少，从2017年全年1245起到2018年骤减为228起，而今年前7个月也只有41起。此外，退出做市案例的数量则呈现出了增长的趋势，由2017年的745到增长为2018年的1864起，2019年前7个月也有1020起。

一直到现在，当年那批做市商，估计大都被“套牢”了。“套牢”有多种原因，新三板智库归类了认为，无非是：

其一，也是很多过去的做市商埋怨的：政策远远不够预期，导致交易惨淡，没人交易，做市商名存实亡；

一家券商原做市部门负责人透露，“行业内其实不只我们一家在退出，大家都在退出。新三板刚兴起时参与做市是赚钱的，当时大家在数量上很激进。不过后来政策红利没有兑现，做市商布局新三板一般会采用两种思路：自营或直投，但一直以来都没有形成更好的盈利模式。

其二，当年做市的企业，其实都是“坑”。经济下滑，宏观调控一波接一波，A股的公司都暴雷连连，更不要说当年挂牌的时候就存在巨大质量问题的新三板公司了。这个原因其实是很致命的。当年做市商一窝蜂上来，对新三板公司的质量根本就没有做更好的研究。烂的公司，“白菜价”也不值，不亏才怪呢！

“那个时候，公司对我们的业绩考核主要是看你和新三板挂牌公司签订了多少做市的合同。”成都某券商投行人士回忆起新三板向全国扩容前夕和扩容初期时如是说。当时，各大券商视新三板做市业务为“香饽饽” ，投行业务部或者场外市场部，都花大力气八方“揽客”，将在新三板挂牌的和即将挂牌的公司拉入自己的客户群中。各大券商都在比拼，看谁家担任新三板公司做市商的家数最多。

其三，做市的制度可能存在问题。尽管2019年3月起正式实施的《全国中小企业股份转让系统做市商做市业务管理规定（试行）》允许做市商与挂牌公司股东就做市库存股进行回售、转售约定，以降低做市商做市库存股处置风险，提升做市商做市积极性。但从目前情况看，这些做市库存股因“有价无市”的行情很难退出，做市券商在新三板大量折戟已是不争的事实。

有业内人士指出，做市商退出可能“反噬”新三板市场流动性，形成消极循环。由于流动性不佳导致大批做市商退出相关业务，而做市商的退出则会导致部分挂牌企业做市商不足两家而被强制变更股票转让方式又对流动性产生影响。

做市制度是国际资本市场为中小微企业提供流动性服务的通行模式。当初，引入做市制度作为新三板市场建设的一项探索，全国股转公司寄希望该制度在促进价格发现、改善市场流动性等方面发挥积极作用。

深耕新三板领域，致力于新三板研究的新三板智库此前曾推送过《做市商制度会有助于新三板公司流动性提高吗？》一文，摘录了新三板智库联合创始人、中山大学岭南教授罗党论发布在《金融学季刊》2017年第三卷的一篇文章《做市商制度与新三板流动性》，从学术的角度来论证这个制度的有效性。研究发现：做市商数目、规模、库存股成交价均与股票日均成交量、换手率之间存在非常明显的正相关性，库存股股数相对于总股本的比值与日均成交量之间存在非常明显的负相关性。即，做市商数目越多，规模越大（其做市的企业越多、负责做市的企业成交总额越大），取得库存股时每股价格越高，取得的库存股相对于总股本比例越小，做市企业的流动性往往越好。

周运南：混合做市既可以保证现有做市制度“提供报价和撮合交易”的初衷，又可以避免做市商的消极做市行为，还可以实现报价的公开，真正让做市交易的优势发挥至极致。

张可亮：现在做市商少，部分做市商是国有企业，决策链条太长，为了规避风险，不主动做市。有些做市商对公司的价值没有判断，股票涨了舍不得卖，跌了又不想买，反而助涨助跌。建议放开私募做市，私募在业务上更加聚焦，会更加积极地对公司的价值和风险进行研判，而且做市商多了可以相互交易，提升成交量。

据了解，全国股转公司近日召集了数十家新三板做市商，探讨交易制度改革，考虑推出混合做市机制。

当年，股转也想引进私募机构来做市。在2016年5月，证监会就已经明确了将开展私募机构参与新三板做市业务试点；同年9月，《私募机构全国股转系统做市业务试点专业评审方案》公布。评审的标准包括注册资本，资产管理规模，专门的做市业务部门等等。随着《评审方案》的公布，9月中旬即有33家私募机构申请做市，包括21个股权基金、4个创投基金、7个证券投资基金和1个基金子公司，股转系统最终从其中选出了10家机构作为首批新三板私募做市商。不过我们不知道这个政策现在如何了！
来源：新三板智库

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