期货早报

股指期货
周一公布的社融信贷数据低于市场预期，沪深两市低开后维持低位震荡。各大指数纷纷收
跌，沪指失守2800点，创业板指和上证50跌逾1%。市场量能持续缩窄，市场情绪仍显低迷，融
资余额也持续走低，北上资金也表现为净流出。从三大股指期货的基差均在缩小，短期无需过
度悲观。内外部风险急速释放，市场情绪降至冰点。中美贸易摩擦反复，人民币汇率破7，美方指控
中国为汇率操控国，由此中美贸易、技术和金融问题相继发酵。在此背景下，市场进一步下修
国内经济增长预期，市场情绪降至冰点。国内政策加码稳股市。本周相关政策密集出台稳定股市，两融标的扩容并取消维持担保比
例、证金公司下调转融资利率、央行在香港发行两期人民币央行票据、证监会表示《证券公司
风险控制指标计算标准》征求意见稿拟下调证券公司投资成份股、权益类指数基金产品的市场
风险资本准备计算标准。因此，国内政策加码稳股市，市场下跌的空间有限。A股市场调整的时空较为充分。此前我们将大盘3288点以来的下跌定义为新一轮牛市第一波
上涨后的回调。截至目前，大盘回调天数达86天，仅次于2013年；沪指距高点已经下跌
16.86%，为历史跌幅最大；沪指回撤百分比已达65%，历史百分比回撤区间为65%-70%，大盘下
跌空间有限。科创板映射叠加业绩改善预期，中小创将获得相对收益。创业板半年报预告确认业绩改善
趋势，并购重组政策助力中小创业绩修复，货币政策重点改善小微企业融资困境，叠加科创板
开市的示范效应，中小创将阶段性走强。此外，从绝对估值和相对估值来看，做多IC具有安全
边际。单边：建议待市场情绪改善、指数企稳后再操作。套利：“多 IC，空 IF”的套利单继续持有。
国债期货
进入到8月份后，我们观察到2年期、5年期及10年期国债期货的价格打破前期长时间高位横
盘震荡格局而选择继续上攻，盘面交易的主要逻辑有：一方面，由于中美贸易战反复、升级及A
股市场大幅调整所引发的资金避险；另一方面是因为人民币汇率大幅贬值引发市场对未来经济
承压下行的担忧，进而导致10年期国债收益率有所下滑。展望后市，我们认为国债期货的运行
主要逻辑如下：（1）7月信贷、社融数据出现超预期大幅下行。金融数据大幅超预期回落的背后是经济端将继
续承压，短期会对国债期货形成利好支撑，但国债价格的上行空间仍取决于利率后续的下行幅
度。（2）7月份，10年国债收益率维持横盘震荡。随后在中美贸易摩擦反复、升级的影响下，10年
期国债收益率出现破位下行。整体而言，十债收益率水平维持在3.05%-3.20%之间波动，最新的
10年期国债收益率在3.04%附近。从数值水平看，现阶段的国债收益率处于“均值-1倍标准差”
附近的低位。我们认为，目前的利率水平已较好地反映了对经济的悲观预期。往后看，利率很
难再进一步跌破3%继续往下打。主要考虑到货币政策虽然总量上维持宽松格局，但边际上很难
有非常大的宽松空间。（3）但在中美3000亿美元关税的事情仍未正式落地，A股市场尚未企稳及经济依然承压的背景
下，现在价格位置和时点不会贸然去沽空。（1）短期而言，目前时点国债期货继续追多的性价比在下降，前期多单可选择继续持
有。（2）中长周期，维持国债期货牛市行情尾部的预判，但趋势性做空机会仍需等待信号
。预计5债1912合约在100附近及10债1912合约在99附近构筑阶段性价格的顶部。
原油

利多因素：（1）7月OPEC产量降至2942万桶/日，较6月减少28万桶/日，创2011年以来最低产量。（2）中美经贸高级别磋商双方牵头人通话，特朗普政府推迟部分中国输美商品加征关税。（3）伊朗局势继续发酵，受经济制裁影响，7月伊朗原油出口可能已降至10万桶/日水平。（4）美国活跃石油钻机数较上周减少6座至764座，连降6周，为2018年2月以来最低水平。利空因素：（1）美国能源信息署EIA将2019年全球石油需求增长预估下调16万桶/日至122万桶/日，OPEC下修
全球石油需求7万桶/日至114万桶/日，IEA下调10万桶/日至110万桶/日。（2）美国拟对3000亿美元中国输美商品加征10%关税，中美贸易摩擦再度升级。（3）EIA公布，截至8月2日当周，美国原油库存增加238.5万桶，近8周来首次录得增加，汽油累库
443.7万桶，精炼油库存增加152.9万桶。（4）美国3个月期和10年期国债收益率倒挂程度为2007年以来最大。操作建议：原油破位下跌，中枢进一步下移。三大原油走势略有分化，美油表现最强，得益于美联
储降息和夏季季节性去库。SC原油表现稍弱，但受到人民币贬值的支撑。布油表现最弱，虽然沙特
释放挺价意愿，但降产空间较为有限，供给端对油价的提振作用减弱，同时宏观环境有所恶化，中
美贸易战反复无常，随着中美谈判出现转机，悲观预期得到快速修复，原油快速回到前期阻力区
域，预计短期内布油在55-60美元/桶区间，美油在50-55美元/桶，SC在410-450元/桶区间震荡。
燃料油

操作建议：上周燃料油经历暴跌，FU周跌幅接近14%，高硫燃料油阶段性强势终结。高硫燃油自
身基本面走弱是内因，新加坡燃料油库存连增两周，终端消费没有跟上库存释放速度，现货价格出
现松动，现货对期货的带动效应消失。同时，原油大跌对高硫燃油期价影响更直接更显著，导致基
差再度被拉大。前期表现最为强势的跨月价差也快速回归理性，产业多头交割接货意愿不足。此
外，进入现货月后，投机多头的FU9-1正套和多燃油空沥青策略陆续离场。目前，FU1909-2001价差
波动区间降至350-400元/吨，考虑到原油现企稳迹象，推荐的反套策略可考虑止盈离场。风险因素：伊朗燃料油流出量大幅增加；脱硫塔安装数量不及预期。
橡胶

橡胶基本面和之前一样还没有改善，需求端还是疲弱。13日夜盘天然橡胶Ru和20号标胶NR纷纷上
涨，认为基于以下几点：第一，13晚上中美经贸高级别磋商双方牵头人通话，具有提振作用；第
二，台风“利奇马”对山东轮胎制造业“影响”；第三，是天然橡胶RU受20号标胶上涨的联动作用。但
是需求基本面还未改善，短期来看还是持有望空思路，新多头进入需谨慎，沪胶RU的反弹恐难持
续，建议逢高沽空。20号标胶（NR2002）建议在9950价格以上可以试着轻仓持空，但是新多头需
谨慎入市。
PTA&乙二醇

昨夜中美贸易环境缓和，原油大涨，能化品种悉数跟涨，从涨幅来看，PTA最大，也说明资金对PTA态
度，验证我们近期“目前轻仓布局11-03或11-05正套，或者11合约轻仓试多”观点，短期可继续持
有，后期关注下游跟涨情况。乙二醇方面，也跟涨明显，并且本周的到港预报本就不高，有可能造成乙二醇短期偏紧，但从中长期
而言，高库存的矛盾没法得到解决，目前的去库只是由于海内外装置的季节性检修，造成的供应收
缩，后期国内煤制乙二醇装置负荷有望提升，到港预报回到高位，整体依然偏空对待，关注01合约逢
高做空机会。
聚烯烃
7、8月份供应端仍处检修季，检修力度小于往年同期。LL下游农膜补库启动，需求季节性上
强于PP，截至目前农膜需求跟进不足。石化库存去库放缓，PP库存压力不大，LL中间环节库
存略高。昨夜贸易战释放利好，原油大涨，塑料PP亦受提振跟涨。操作上仍然推荐反弹沽空
L01、PP01。
PVC

在上半年上游检修较多的情况下，中下游库存去化依然缓慢，上半年实际需求不好。目前
PVC企业利润情况较好，且检修高峰期已过去，开工率提升；内外估值来看，PVC估值已修复
。基本面维持对PVC长期偏空看法，V2001合约6700以上将具有做空安全边际。
甲醇
在上半年上游检修较多的情况下，中下游库存去化依然缓慢，上半年实际需求不好。目前
PVC企业利润情况较好，且检修高峰期已过去，开工率提升；内外估值来看，PVC估值已修复
。基本面维持对PVC长期偏空看法，V2001合约6700以上将具有做空安全边际。
铜

沪铜在上周迎来小幅反弹，但在上方压力明显，昨日涨势难续，下跌0.45%，但今日受宏观利好影响会有一定涨幅
。8月初中美贸易战持续发酵，导致全球市场避险情绪浓烈，昨晚中美双方就美方加征关税问题进行交涉，市场避
险情绪降温，伦敦金属基体大涨。在基本面方面，秘鲁采矿抗议对铜矿输出影响较大，但下游需求清淡，供需两
弱，市场整体僵持。目前铜价以宏观定价为主，时刻关注中美贸易问题进展。操作上以观望为主。
铝

供给方面：开工产能微增至3615.35万吨；成本端：氧化铝弱势，成本下行盈利继续
扩大。升贴水方面：现货稳定，伦铝贴水扩大至30美元以上；库存方面：LME库存略
降至98.43万吨，上期所降1.22万吨至39.15万吨，社会库存微降0.2万吨至101.5万
吨。周一由于台风利奇马转战至山东地区，暴雨导致部分炼厂生产运输受阻，推动沪铝
大幅拉涨，但伦铝并未跟进。隔夜，中美贸易谈判再获转机，市场预期大幅好转，
商品普涨，但沪铝上涨有限，沪伦比值修复。当下来看，国内电解铝利润恢复明显
刺激新产能投放预期，而氧化铝触及成本减产预期升温，库存淡季依旧缓慢去化，
也揭示整体消费趋稳。综合而言，宏观氛围改善推动市场风险偏好回升，但沪铝近
期因事件推动涨幅较大，继续上涨动能不足，沪伦比值有望继续收窄。操作上建议
在14200元/吨附近布局空单，目标至13800元/吨附近。
镍

近期镍价强势主要为印尼提前禁矿引发的市场炒作，叠加菲律宾高品位镍
矿资源枯竭面临的停产，镍矿成本不断抬升。周一印尼总统表示不再进行
提前禁矿的讨论，这意味着印尼提前禁矿的可能性很低，更多的是对出口
配额审查变严。此外，近期沪镍增仓明显，非常类似前一波多头助推的表
现，而且随着多头资金的退场和消息证伪，镍价继续上涨的驱动不足。基
本面并无较大变化，3-4季度中长线偏弱的基本面没有改善，下游不锈钢高
库存的持续恶化对镍价高位形成压力。但长周期镍价是个多头配置的品
种，镍价大方向依然是看多。其本身存在供需缺口+库存低位+新增消费需
求，由于镍交割的不可替代性，以及进口窗口的关闭，4季度镍价核心矛盾
可能转变为电解镍结构性短缺的矛盾。然而，短期镍矿消息证伪导致上涨
驱动不足，叠加多头资金撤退，镍价或面临高位回调走势。技术上，沪镍
1910合约高位回落，建议观望。
锌
上周锌价破位下跌，主要逻辑在于冶炼厂产能瓶颈打破和进口亏损缩窄
后，市场预期的累库开始兑现。虽然下游总有刚需备货，但镀锌等下游订
单非常弱，前期逢跌采购对后续消费有一定透支。短期北方炼厂7-8月的常
规检修以及近期环保影响部分产量，可能造成国内供应压力没有特别大。但下游消费疲软的预期开始逐步兑现到库存上。若进口窗口进一步打开，
进口锌锭的流入将加剧国内现货压力。随着时间推进，8月初部分大厂检修
存在恢复，叠加下游消费的提前透支，累库预期逐渐增强。后期炼厂产量
将体现在库存上，锌价下行压力增强，可能进一步下探至18000的关口。技
术上，沪锌1910合约震荡反弹，空单持有。
铅

铅基本面核心就是需求旺季改善但供应逐步恢复，短期价格走势要看哪个
更强。供应方面，原生铅炼厂7-8月产量逐步恢复，如河池南方、河南岷山
和豫光精铅等7月中旬后陆续复产。再生铅方面，安徽华铂7月初复产，河
南环保自查预计8月恢复生产，总体供应端逐步增加。需求方面，近期电动
铅蓄开工率有所上调，部分中小型企业产量也出现上调趋势。而汽车蓄电
池整体消费依然低迷，蓄企提产较为谨慎。由于供应端逐步恢复而下游需
求缓慢改善，前期铅价上涨刺激了再生铅复产积极性，短期来看供应端复
产压力强于需求改善，但消费端逐渐进入消费旺季，若消费能有实质性改
善，铅价仍有上升空间。技术上，沪铅1909合约震荡回落，建议观望。
螺纹钢

近期持续高温下下游工地需求低迷而产量仍在高位，库存持续累积至历史新高，导致钢材价格大幅下跌。当前多头筹
码：需求预期+钢厂减产，当前空头筹码：限产偏弱+淡季疲软+地产拐点+宏观走弱，相对而言空头明显占优。短期基
本面难以出现明显改善，钢材消费淡季弱势仍将延续，但低利润下部分地区钢厂周末开会宣布减产，未来产量下降后
配合需求逐步启动，钢材价格有望迎来一波反弹。技术上，大阳线明显改变前期弱势，关注企稳信号。操作建议：需
求尚未启动下震荡运行，暂观望。
铁矿石
铁矿石基本面略有转空迹象，巴西淡水河谷下半年增产，市场普遍对下半年供应端保持乐观预期，远月走势明显转弱
。但短期供应端依然偏紧而国内需求旺盛，带动铁矿港口难以大幅累库，钢厂库存也处于较低水平，整体供需偏紧张
格局仍将延续。当前铁矿石大幅下跌的主要原因并非基本面转弱，而是前期过度炒作铁矿石后资金离场带来的反应，
临近交割市场逻辑已变为移仓和资金博弈上，铁矿石短期建议回避。操作建议：保持观望。
焦炭

日照港2100元/吨，焦炭仓单2200元/吨。当前供应端华东、华北焦企开工继续下滑，前期高开工有所改观，同时太原焦
化企业限产方案出炉，导致焦炭近月合约走势强于远月。整体看当前黑色产业链利润大幅走弱后，高炉螺纹钢利润所剩无
几，热卷出现亏损，而焦化利润近期恢复至100-200元/吨，这对于议价能力明显较弱的焦化厂而言已是高估，焦企第二轮提
涨范围扩大但普遍下游钢厂较为抵触。因此短期焦炭现货难以继续上行时，对焦炭价格压制较大，昨日晚间山西去产能计划
出台，但总体去产能力度较弱、时间较长，开盘大跌后跟随成材及宏观消息逐渐反弹，关注企稳信号。操作建议：J2001在
2000上方短线抛空，以10日线为止损。
焦煤

混煤1400元/吨左右，蒙煤仓单1430左右。需求端全国焦化开工明显回落，而供应端山西地区洗煤厂开工率仍在回升，
整体供需有所弱化；后续供应端关注煤矿安全检查、进口焦煤限制等干扰，需求端关注山西焦化限产等。09当前价格对蒙煤
现货来说贴水30元/吨，后续关注修复贴水机会及山西地区限产情况。技术上震荡运行中。操作建议：暂观望。

动力煤

CCI5500价格下跌，秦皇岛5500平仓价下跌，周二期货1909主力合约下跌，基差走弱；曹妃甸港铁路
调入量上升，秦皇岛港口库存持平，北方港口库存上升，南方港口库存上升；下游发电日耗上升，电厂
库存下降、煤炭库存可用天数下降。技术上短期处于下跌中。操作建议：观望为主。
玉米

新粮价格低于抛储陈粮，下游备货不积极。贸易商亏损，港
口进入去库存阶段，深加工仍有增长空间，同时，虫害发
生，危害农作物，关注后续影响。整体短期减仓下行。
鸡蛋
鸡蛋现货价格重心上移，整体货源正常，市场走货一般，养
殖利润波动不大，部分地区存在惜售现象，老鸡整体出栏减
少，价格支撑仍然存在，短期保持观望。
豆类

特朗普表示，推迟对中国部分商品加征关税至12月15日。近日美国
USDA发布8月数据，美豆单产不变，收割面积、产量和库存均明显下调。油厂大豆胀库持续，尽管上周油厂受台风影响，但开机率开始恢复；短期
大豆可能因中美贸易谈判、USDA8月数据等因素出现震荡行情，但中长期
看空为主，短期阻力位在3000点，建议择机建仓。
粕类
本周油厂尽管受台风影响，但开机率有所恢复，库存略有增加。同
时受上游大豆价格上周盘整影响，豆粕价格处于震荡中，油厂胀库，创今
年新低。下游生猪存栏量降低，豆粕需求锐减。大豆短期会受中美贸易谈
判、USDA8月数据等影响出现震荡行情，中长期建议空豆粕为主，阻力点
位2800点，建议择机建仓。
油脂

本周油厂尽管受台风影响，但开机率有所恢复，库存略有增加。同
时受上游大豆价格上周盘整影响，豆粕价格处于震荡中，油厂胀库，创今
年新低。下游生猪存栏量降低，豆粕需求锐减。大豆短期会受中美贸易谈
判、USDA8月数据等影响出现震荡行情，中长期建议空豆粕为主，阻力点
位2800点，建议择机建仓。
纸浆
中期来看，近三年全球纸浆产能持续增加，2018年全球发货量稳定增长，而需求端遭遇经济下行压力，全
球库存持续累积，至今年1月全球生产商库存攀升至记录新高52天。今年来，供应依旧维持高位但消费复
苏有限，库存去化困难。国内由于4-7月进口量保持高位，导致库存继续累积，至7月国内三地库存增20%
至214万吨。8月由于到港量较大创纪录库存料将继续累积。近期由于人民币大幅贬值一定程度上支撑国内浆价，期货连日企稳反弹。昨夜，中美贸易谈判迎来转机，
市场风险偏好大幅改善，人民币显著升值。我们认为，在目前供需弱势，且8月阶段性矛盾还未解决之
前，基于人民币贬值带来的反弹，将随着人民币的升值而快速回吐。短期来看，我们任然认为反弹空是主
要策略。操作上建议SP2001于4750附近试空，短线目标至前低。

本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财政状况或需要。期市有风险，入市需谨慎。