波动率“春节挖坑”属惯例，做多波动率正当时

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　　报告摘要

　　期权市场运行平稳：1.期权市场鲜有明显套利机会出现；2.日间隐含波动率水平基本反映出市场情绪。

　　长假在3月合约中占据的比例较高。截止至上周一，以日历日统计，3月期权合约剩余期限为37日，而以交易日统计，3月期权合约剩余期限为22日。

　　以日历日为基准计算的隐含波动率水平显著低于以交易日计算的隐含波动率水平。而目前市场主流的隐含波动率以日历日计算，这或是导致隐含波动率大幅度折价的原因。

　　根据2009年-2014年的春节行情统计，我们发现波动率在春节前后往往出现“挖坑”现象，近期隐含波动率下行反映了市场对这部分因素的考量。

　　基于春节波动率的挖坑现象，并结合年后两会召开，行情波动或有所加剧的预期，我们建议做多波动率策略。此外，春节后50ETF上涨概率及收益率均值都有一定提升，因此我们在做多波动率的同时保留一定的正delta值。

　　策略推荐：买入50ETF购3月2.40，买入50ETF沽3月2.30。

　　持有时间：一周。

　　1. vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权上周运行情况简述

　　“万人瞩目”的上证50ETF期权已完整运行一周，期间除了两次“惊心动魄”的熔断三分钟之外，期权市场总体表现的较为理性，主要表现在1.市场鲜有明显套利机会出现；2.日间隐含波动率水平基本反映出市场情绪。

　　图表1显示近6个交易日上证50ETF价格缓步上升，而50ETF期权隐含波动率则呈现不断下行的格局。这里需要说明的是，图表1中的IV（calendar）我们用的是每天的平值看涨期权和平值看跌期权的隐含波动率中值，且运用日历日计算隐含波动率。用日历日计算和用交易日计算波动率有一定的差异，我们会在本文下一节详细描述。

　　不过最近的上证50ETF期权市场的隐含波动率水平引发了市场的热议。近期历史波动率处于40%左右的历史高位，然而隐含波动率水平主要维持在20%-30%的水平，按照国际成熟市场的经验，隐含波动率往往处于溢价状态，这使得现阶段的隐含波动率明显折价于历史波动率现象引起了普遍的关注。

　

　
　　2. 日历日隐含波动率小于交易日隐含波动率

　　长假在3月合约中占据的比例较高。截止至上周一，以日历日统计，3月期权合约剩余期限为37日，而以交易日统计，3月期权合约剩余期限为22日。可见在3月份合约中长假因素不容忽视。

　　事实上经过我们的计算，以日历日为基准计算的隐含波动率水平显著低于以交易日计算的隐含波动率水平（见图表3）。而目前市场主流的隐含波动率以日历日计算，这或是导致隐含波动率大幅度折价的原因。

　　3. 波动率在春节挖坑属于惯例

　　根据2009年-2014年的春节行情统计，我们发现波动率在春节前后往往出现“挖坑”现象，近期隐含波动率下行已反映出了市场对这部分因素的考量。

　　与此同时，经统计，上证50ETF上涨概率及收益率均值都有一定提升，因此我们在做多波动率的同时保留一定的正delta值。

　
　　4. 做多波动率或正当时

　　基于春节波动率的挖坑现象，并结合年后两会召开，我们预计行情波动或有所加剧，因此建议投资者做多波动率策略。此外，春节后50ETF上涨概率及收益率均值都有一定提升，因此我们在做多波动率的同时保留一定的正delta值。

　　策略推荐：买入50ETF购3月2.40，买入50ETF沽3月2.30

　　图表6为上述long strangle策略的情景分析，大家不难看出，波动率的上涨会使得这一组合价值同步增长。此外，由于这一策略组合同时为gamma多头，因此只要50ETF价格出现剧烈变化，组合价值便能有大幅提升。

　　Long strangle策略的最大敌人是时间，而时间价值在到期前两周开始逐步明显衰减，在最后一周将出现快速衰减。因此这一头寸我们建议持有的时间为一周，以避免时间对头寸价值的损耗。

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