期权波动率偏度策略研究

来源：RGF量化研究

摘要
在期权交易中，隐含波动率在不同的行权价和不同期限会呈现出不同的结构形态。交易者可以通过分析波动率曲面形态的变化来发现交易机会，进行期权交易。
因为市场和理论之间存在的客观差距，相同期限的期权波动率分布会存在波动率微笑的特征，该特征可以用偏度进行量化分析。本文基于波动率偏度设计均值回归交易策略，并进行了回测验证。

1. 策略思想
1.1 波动率曲面
一般来说，期权波动率曲面模块包含四个部分：波动率表、波动率曲面、期限和偏度。波动率表又称波动率矩阵，显示不同行权价格和到期日的期权隐含波动率数据；波动率曲面是将波动率表中数据以三维曲面展示；期限是从波动率与剩余期限维度以折线展示；偏度是从波动率与行权价维度以折线展示。
下图是2019年3月1日恒生指数看涨期权的波动率曲面。

1.2 波动率微笑与偏度分析
期权“波动率微笑”是指具有相同到期日和标的资产而执行价格不同的期权，其执行价格偏离标的资产现货价格越远，隐含波动率越大的一种市场现象。
那么，波动率曲线为什么会微笑呢?

在期权理论中，BS模型假设股价运动服从对数正态分布，但实际分布中是有厚尾存在的，所以BS模型会低估极端值出现的概率。因此，实际上深度OTM/ITM期权价格应当高于BS理论值，从而波动率也应当要高于BS理论值。
除此之外，期权作为一种对冲工具，市场交易中投资人对深度OTM/ITM的需求还是很大的，而很少有人愿意承担风险卖权，所以，深度OTM/ITM的价格也会推高波动率。
下图是2019年3月1日恒生指数看跌期权的波动率“坏笑”曲线。

本文将偏度定义为看跌虚值期权的隐含波动率与看涨平价期权的隐含波动率之差，其数学表达式为：

在交易标的期权的选择方面，为了保证高流动性，通常选择在未来两个月到期的期权进行交易。更具体地，本文选择内在价值最接近于1的看涨期权和内在价值最接近于0.95的看跌期权。
其中，内在价值定义为：
内在价值 = 股票价格 / 期权行权价格
下图为恒生指数期权2019年3月份的偏度序列。

从序列中可以看出，偏度围绕均值在进行震荡波动。根据这个市场特性，可以进行均值回归交易：偏度均值作为中线，选择N倍偏度标准差作为浮动区间。
上线：偏度均值+N倍标准差
中线：偏度均值
下线：偏度均值-N倍标准差
如果偏度高于上线，则卖看跌期权，买看涨期权；如果偏度低于下线，则卖看涨期权，卖看跌期权。其中，均值与标准差的计算窗口和标准差倍数N为可调参数。

2. 策略回测结果
本文基于2019年3月份的期权数据对以上策略进行回测，策略表现如下：

从2019年3月6日到3月15日一共出现了4次交易机会，其中，三次盈利，一次亏损，总体资金曲线为正，这说明该策略还是具有一定的盈利能力的。
但是，在实际市场中，做期权波动率交易是不希望受到标的物上升或者下降趋势影响的。
所以，在之前策略的基础上，本文对期权组合的DELTA使用HSI指数期货进行对冲，其收益表现如下：

从结果可以看出，对冲后的策略会有更稳健地盈利能力。

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