【国金宏观边泉水团队|全球央行周度观察0728】欧央行虽未降息，但总体表述偏鸽

声明
本公众号的观点、分析及预测仅代表作者个人意见，不代表任何机构立场，也不构成对阅读者的投资建议。本公众号发布的信息仅供《证券期货投资者适当性管理办法》中规定的专业投资者使用；非专业投资者擅自使用本公众号信息进行投资，本人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。未经本人事先书面许可，任何人不得将此报告或其任何部分以任何形式进行派发、复制、转载或发布，或对公众号内容进行任何有悖原意的删节或修改。投资有风险，入市需谨慎。
基本结论
一、欧央行虽未降息，但总体表述偏鸽

■ 7月25日，欧央行货币政策会议维持政策利率不变，但相关表述总体偏鸽，这也与欧元区经济状况的趋弱相一致。欧央行维持主要再融资利率、边际贷款利率、存款便利利率分别在0.00％，0.25％和-0.40％不变，且预计至少在2020年上半年将政策利率保持在当前或更低的水平，强调需要在较长一段时间内采取高度宽松的货币政策立场。同时，如果通胀前景持续低迷，将随时准备采取行动调整货币政策工具，包括加强利率前瞻指引，以及其他缓冲方式，包括分层利率体系、潜在新资产购买的规模和结构的选择等。欧央行虽然没有降息，但货币政策总体表述依然偏鸽，这与欧元区经济状况的趋弱相一致。欧央行认为欧元区经济增长前景依然偏向下行。欧央行认为虽然就业和工资的增加继续支撑经济复苏，但全球经济增长和国际贸易的走弱将对欧元区经济前景造成负面影响，其他风险还包括地缘政治、保护主义以及新兴市场脆弱性等。通胀依然低迷，通胀预期也有所下降。因此，仍然需要大规模货币政策刺激措施。具体来看，经济方面，2018Q4实际GDP环比增长0.2%，2019Q1实际GDP环比增长0.4%，经济数据和调查信息表明二三季度增长有所放缓，主要受全球长期不确定性环境下国际贸易持续走弱，对欧元区制造业造成负面冲击，欧元区经济增长前景依然偏向下行。通胀方面，潜在通胀指标依然低迷，通胀预期也有所下降。虽然产能利用率、劳动力市场紧缩的情况下，劳动力成本压力在增加，但成本压力对通货膨胀的传导仍很弱。货币政策方面，当前仍需要充足的货币宽松，以实现2%通胀目标。我们认为，在当前欧元区经济趋弱、通胀依然低迷的背景下，欧央行将加码宽松；在重启定向长期再融资操作后，随着经济环境进一步恶化、通缩风险加剧，欧央行将重启资产购买、降低DFR利率。欧元区为外向型经济体，外需是目前欧元区经济增速边际变化的主要影响因素。随着外部需求的走弱，出口对经济增长的贡献将下降。内部方面，受就业、收入放缓影响私人消费方面趋弱，需求走弱、信贷放缓以及政策不确定性等多方面因素影响对私人投资形成拖累。价格角度来看，通胀依然低迷，距离实现2%通胀目标还有很长的距离。2014年以来，欧央行不断扩大货币政策宽松规模，总体取得了较好效果。但欧元区经济仍面临很多的不确定性，包括英国脱欧以及内部结构性问题等。当前欧元区经济趋弱，通胀依然低迷，难以退出宽松。在重启定向长期再融资操作后，随着经济环境进一步恶化、通缩风险加剧，欧央行将重启资产购买、降低DFR利率。

二、全球央行观察

■ 美联储：关注下周四FOMC利率决议。

■ 欧央行：德拉吉表示经济前景偏向下行。欧央行行长德拉吉，表示通胀低迷，通胀预期走弱，需要货币宽松措施；欧元区经济前景偏向下行；本次会议没有讨论降息以及具体规模，任何降息都属于缓解性的措施。

■ 日本央行：黑田东彦表示将继续实行强有力的货币宽松政策。认为过低的利率可能会使金融机构不愿放贷，从而影响货币宽松的效果；日本央行将继续坚持实行强有力的货币宽松政策。

■ 其他央行：土耳其央行降息。

三、文献推荐
■ 从全球视角看美国货币政策（NBER）。

风险提示：贸易摩擦加剧造成全球经济增速大幅放缓；英国无协议脱欧造成全球经济不确定性的增加。
正文如下
一、欧央行虽未降息，但总体表述偏鸽

7月25日，欧央行货币政策会议维持政策利率不变，但相关表述总体偏鸽，这也与欧元区经济状况的趋弱相一致。欧央行维持主要再融资利率、边际贷款利率、存款便利利率分别在0.00％，0.25％和-0.40％不变，且预计至少在2020年上半年将政策利率保持在当前或更低的水平，强调需要在较长一段时间内采取高度宽松的货币政策立场。同时，如果通胀前景持续低迷，将随时准备采取行动调整货币政策工具，包括加强利率前瞻指引，以及其他缓冲方式，包括分层利率体系，潜在新资产购买的规模和结构的选择等。欧央行虽然没有降息，但货币政策总体表述依然偏鸽，这与欧元区经济状况的趋弱相一致。

欧央行认为欧元区经济增长前景依然偏向下行。欧央行认为虽然就业和工资的增加继续支撑经济复苏，但全球经济增长和国际贸易的走弱将对欧元区经济前景造成负面影响，其他风险还包括地缘政治、保护主义以及新兴市场脆弱性等。通胀依然低迷，通胀预期也有所下降。因此，仍然需要大规模货币政策刺激措施。具体来看，经济方面，2018Q4实际GDP环比增长0.2%，2019Q1实际GDP环比增长0.4%，经济数据和调查信息表明二三季度增长有所放缓，主要受全球长期不确定性环境下国际贸易持续走弱，对欧元区制造业造成负面冲击。与此同时，服务业和建筑业的活动水平相对较好，劳动力市场仍在改善。总体来看，欧元区经济增长前景依然偏向下行。通胀方面，受不包括食品和能源的核心通胀上升影响，6月总体HICP通胀由5月的1.2％上升至1.3％。考虑当前原油价格，总体通胀可能会在未来几个月内下降。但潜在通胀指标依然低迷，通胀预期也有所下降。虽然产能利用率、劳动力市场紧缩的情况下，劳动力成本压力在增加，但成本压力对通货膨胀的传导仍很弱。货币政策方面，当前仍需要充足的货币宽松，以实现2%通胀目标。当前货币政策操作，包括即将推出定向长期再融资操作（TLTRO III），将有助于改善银行信贷条件，支持实体经济融资渠道。

我们认为，在当前欧元区经济趋弱、通胀依然低迷的背景下，欧央行将加码宽松；在重启定向长期再融资操作后，随着经济环境进一步恶化、通缩风险加剧，欧央行将重启资产购买、降低DFR利率。欧元区为外向型经济体，外需是目前欧元区经济增速边际变化的主要影响因素，随着外部需求的走弱，出口对经济增长的贡献将下降。内部方面，受就业、收入放缓影响私人消费方面趋弱，需求走弱、信贷放缓以及政策不确定性等多方面因素影响对私人投资形成拖累。价格角度来看，通胀依然低迷，距离实现2%通胀目标还有很长的距离。2014年以来，欧央行不断扩大货币政策宽松规模，总体取得了较好效果。具体表现为，利率下降、信贷回暖、就业改善、经济增速回升。但欧元区经济仍面临很多的不确定性，包括英国脱欧以及内部结构性问题等。当前欧元区经济趋弱，通胀依然低迷，难以退出宽松。在重启定向长期再融资操作后，随着经济环境进一步恶化、通缩风险加剧，欧央行将重启资产购买、降低DFR利率。

二、全球央行观察

1.中国央行：货币市场利率下降

国内货币市场利率下降。7月26日，R007、DR007、Shibor3M分别较上周（7月19日）下降20bp、20bp、0.2bp至2.86%、2.64%、2.63%。下周有500亿逆回购到期，预计央行将续作予以对冲。

香港货币市场利率上升，Libor-Hibor利差下降。7月26日，Hibor隔夜、1周、3个月较上周（7月19日）分别波动-7.5bp、32bp、4bp至1.20%、1.80%、2.27%；1周Libor-Hibor利差降至42bp。

2.美联储：关注下周四FOMC利率决议

下周四（8月1日），美联储FOMC公布7月利率决议及政策声明，预计将降息25bp.

3.欧央行：德拉吉表示经济前景偏向下行

欧央行行长德拉吉，表示通胀低迷，通胀预期走弱，需要货币宽松措施；欧元区经济前景偏向下行；本次会议没有讨论降息以及具体规模，任何降息都属于缓解性的措施。

4.日本央行：黑田东彦表示将继续实行强有力的货币宽松政策

日本央行行长黑田东彦表示，过低的利率可能会使金融机构不愿放贷，从而影响货币宽松的效果；日本央行将继续坚持实行强有力的货币宽松政策。

下周二（7月30日），日本央行公布7月利率决议及政策声明。

5.其他央行：土耳其央行降息

7月25日，土耳其央行将基准利率从24%降至19.75%，下调425bp，这是土耳其央行自2015年2月以来首次降息。

三、文献推荐

从全球视角看美国货币政策

Maurice Obstfeld
（来源：NBER，地址：https://www.nber.org/papers/w26039）

本文部分探讨了从全球视角来看，美国货币政策面临的权衡与约束。主要考虑了三个渠道。第一个渠道，国内经济低迷、通胀趋弱情况下，国际价格和全球竞争对国内通胀的影响；第二个渠道，全球金融市场整合情况下资产收益的确定（包括自然实际安全利率r *）和金融状况；第三个渠道，特别对美国而言，是美国货币政策对全球其他国家不成比例的影响，造成对美国经济的潜在回溢效应。就自身而言，长期来看全球因素不会破坏中央银行控制长期价格水平的能力，毕竟，央行是国内货币的垄断发行者。然而，从短期来看，全球因素确实改变了价格水平控制与其他目标（如低失业率和金融稳定性）之间的权衡，从而影响了实现特定价格水平的政策成本。

■ 风险提示：

贸易摩擦加剧造成全球经济增速大幅放缓；
英国无协议脱欧造成全球经济不确定性的增加。

特别声明：

国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。
本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。
本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。
本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。
在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。
本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。
根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；非国金证券C3级以上(含C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。
此报告仅限于中国大陆使用。

国金宏观边泉水团队
边泉水：bianquanshui@gjzq.com.cn;
段小乐：duanxiaole@gjzq.com.cn;
邸鼎荣：didingrong@gjzq.com.cn;
高翔：gaoxiang1@gjzq.com.cn.