【东北宏观沈新凤|海外周报】约翰逊的当选意味着什么——海外宏观周度观察（2019年第30周）

完整正式报告请参见东北证券宏观研究报告《约翰逊的当选意味着什么——海外宏观周度观察（2019年第30周）》

东北宏观：沈新凤 189 1725 2281 / 尤春野 138 1730 6407

报告摘要：

美国二季度GDP环比折年率2.1%，创2017年第二季度以来新低，但超出市场预期的1.8%。GDP增速高位回落，符合我们此前的预判。消费是二季度经济增长的主要动力，国内私人投资及进出口对经济的拉动效应均转负。一季度的增长主要源于进口的减少和存货的囤积，均为不可持续，故而二季度的经济增长高位回落。但就业市场的强劲仍然对消费有较强的支撑，使得二季度经济增长超出市场预期。美国6月耐用品订单回升，反映出美国商业投资仍有一定支撑，短期内不会快速下滑。欧元区7月制造业PMI录得六年来最低，反映出企业对制造业前景的悲观预期。日本7月PMI指数小幅回升但仍在荣枯线以下，全球外需走弱压制出口。

7月25日，欧央行公布利率决议，维持三大政策利率不变，虽然未有降息，但德拉吉强调由于实际和预测的通胀都低于目标，欧央行将维持宽松货币政策基调不变。如果中期继续不达目标，欧央行将会果断采取合适的政策工具促使通胀达到目标水平。此番表态传递了未来降息的暗示，态度偏鸽派，和市场预期大致相符。我们认为如果美联储7月降息，那么欧洲央行极有可能在9月份会跟随降息。周五公布的美国第二季度经济增速超出市场预期，并且6月份耐用品订单数据也显示美国经济当前依然较为健康。因此市场对于美联储7月会议上的降息幅度预期下降。我们认为本次美联储降息为预防式降息，我们认为降息25bp可能性更大。

7月24日，英国保守党党魁鲍里斯·约翰逊正式成为英国首相，其表示英国将于10月31日脱欧。约翰逊的当选使得英国“硬脱欧”的几率跳升。各方面的测算都表明，“硬脱欧”导致英国经济增长下降3个百分点以上，对欧盟的影响相对较小。但作为世界经济体中十分重要的组成部分，英国“硬脱欧”对世界经济也会产生一定冲击。由于约翰逊在脱欧问题上极端强硬，我们认为他对中国的态度应该较为友好，因为此时英国需要其它的贸易伙伴来减弱脱欧对经济造成的危机。但整体来看，我们认为“硬脱欧”几率仍然不高。

本周全球股市涨跌互现。受美国二季度经济数据超预期的影响，美国三大股指纷纷上涨。美债收益率有所回升。本周工业品价格波动相对较小，其中原油涨幅最大，上涨3.56%。农产品涨跌互现。

报告正文：

1. 下周海外重点数据及事件预警

2、美国二季度GDP增速超预期，欧洲PMI继续下降

2.1、消费拉动美国二季度经济增长

周五，美国商务部公布二季度GDP数据。美国二季度GDP环比折年率2.1%，创2017年第二季度以来新低，但超出市场预期的1.8%；前值3.1%。GDP增速高位回落，符合我们此前的预判。分项来看，消费是二季度经济增长的主要动力。一季度消费增速较为疲软，所以二季度环比有明显反弹。国内私人投资及进出口对经济的拉动效应均转负；投资分项来看，存货投资大幅下滑，为投资增速的主要拖累因素。这些因素与我们此前的预测契合，一季度的增长主要源于进口的减少和存货的囤积，均为不可持续，故而二季度的经济增长高位回落。但就业市场的强劲仍然对消费有较强的支撑，使得二季度经济增长超出市场预期。

美国6月耐用品订单环比上升2%，超出市场预期0.7%，前值下降1.3%。耐用品订单回升反映出美国商业投资仍有一定支撑，短期内不会快速下滑。但我们认为在贸易摩擦不断、企业对经济前景一致悲观预期的背景下，耐用品订单的回升并不会意味着投资增速会出现拐点，美国下半年经济仍将继续下降。

2.2、欧元区PMI继续下降，日本PMI微升

欧元区7月制造业PMI录得46.4，低于预期47.6，前值47.6。欧元区7月制造业PMI录得六年来最低，反映出企业对制造业前景的悲观预期。具体来看，德国7月PMI初值下降至43.1，前值45；法国7月PMI降至50，前值51.9。全球外需走弱导致欧洲以出口为主的经济体承受了较大压力，比如德国。其新出口订单快速下降，显示出制造业压力的主要来源。此外，英国脱欧以及美欧贸易摩擦也在持续压制着企业的投资情绪。

日本7月PMI录得49.6，前值49.3。7月PMI指数小幅回升但仍在荣枯线以下，全球外需走弱压制出口，亦是影响日本制造业发展的重要因素。

3、欧央行维持利率不变，美联储降息预期再度降温

3.1、欧央行维持利率不变，偏鸽态度符合预期

7月25日，欧央行公布利率决议，维持三大政策利率不变，虽然未有降息，但德拉吉强调由于实际和预测的通胀都低于目标，欧央行将维持宽松货币政策基调不变。如果中期继续不达目标，欧央行将会果断采取合适的政策工具促使通胀达到目标水平。此番表态传递了未来降息的暗示，态度偏鸽派，和市场预期大致相符。

欧洲经济表现疲弱，通胀疲软，制造业持续下行，位于荣枯线以下。欧洲央行专家下调2020年通胀预期至1.4%，此前为1.5%，并维持2019年欧元区GDP增速预期为1.2%，充分反映了欧央行对经济和通胀前景的悲观。在中期想要达到通胀目标较为困难，因此欧洲央行接下来仍会维持宽松的货币政策。是否会降息主要取决于美联储的行动，我们认为如果美联储7月降息，那么欧洲央行极有可能在9月份会跟随降息。

3.2、美联储降息预期再次降温

周五公布的美国第二季度经济增速超出市场预期，并且6月份耐用品订单数据也显示美国经济当前依然较为健康。因此市场对于美联储7月会议上的降息幅度预期下降。根据CME Group的“美联储观察”显示，市场对于降息50bp的预期可能性为21.4%，降息25bp预期可能性为78.6%。

本世纪以来，美国有两轮降息周期，分别是2001年1月和2007年9月，二者首次降息均为50bp。但我们需要注意的是，2001年降息的背景是新经济泡沫破灭，2007年的是次贷危机，都是在经济出现明显下滑之后采取的降息行动，因此两轮降息均为衰退式降息，与当前情况明显不同。本次美联储降息为预防式降息，25bp已经足够，一方面是由于美国超预期的经济数据，中美贸易摩擦阶段性有所缓和，另一方面，本次利率起点较低，降息空间较为有限。因此降息50bp的必要性不大。

4、英国新首相当选的影响如何

4.1、英国无协议脱欧的几率上升

7月24日，英国保守党党魁鲍里斯·约翰逊正式成为英国首相，其对于英国将于10月31日脱欧的态度十分明确，强调此问题上“没有‘如果’或者‘但是’”。约翰逊还表示，并不想无协议脱欧，但是必须为无协议脱欧做好准备，脱欧态度强硬。同时，大约20名特雷莎·梅时期的高级别内阁官僚包括竞争对手亨特、商务大臣克拉克、前司法大臣高克等“无协议脱欧”的反对者被解职或主动请辞，空位大多由硬脱欧派人士填补。一些因不满特雷莎·梅“脱欧”政策而辞职的人重返内阁，包括外交大臣兼副首相拉布，以及商务、能源与产业战略大臣利德索姆。支持2016年英国“为脱欧投票”活动的卡明斯则出任政府顾问。内阁无协议脱欧阻力大大减小。在约翰逊还未当选首相的时候，他就已经反复强调为无协议脱欧做好准备这一点，因而被视为硬脱欧派的领袖。那么，无协议脱欧的可能性究竟有多大？这除了和英国自身态度，也和欧盟对此事态度息息相关。7月23日，也就是约翰逊成为保守党党魁的日子，根据BBC的报道，约翰逊表示希望与欧盟重新达成一项脱欧协议，但是欧盟方面态度十分强硬，坚称脱欧协议没有再商量的空间。当天，高盛将英国无协议脱欧的概率进一步上调，由15%上调至20%。约翰逊的当选使得英国“硬脱欧”的几率跳升。

4.2、“硬脱欧”对英欧经济伤害巨大

我们在此前的海外中期展望报告中提到过，下半年英国存在无协议脱欧的风险。而从现在的局势来看，无协议脱欧的可能性不容小觑。一旦英国无协议脱欧，对英国经济影响是巨大的，尤其是对英国的贸易出口打击最大。欧盟是英国最重要的贸易合作伙伴。2018年，英国出口至欧盟金额占总出口额高达47.1%，英国进口自欧盟金额占总进口额比重为52.8%。如若无协议脱欧，二者必然提高关税壁垒，各种生产成本飙升，生产效率下降。根据伦敦政经学院CEP（经济表现研究中心）2014年的测算，硬脱欧事件，在静止模型乐观情况下，会造成英国1.13%的福利损失，在悲观情况下，对英国的福利损失高达3.09%。2018 年11月，英国央行就发出严重警告，称“无序脱欧”将导致英国GDP 在一年内萎缩8%，英镑贬值25%，通货膨胀率飙升至6.5%，房价下跌30%，英国经济将陷入滞胀的局面。国际货币基金组织预测，一旦英国无协议脱欧，2021年底，英国经济可能收缩3.5%（图中A情景为“硬脱欧”但边界及金融环境不十分紧张的情况；B情形为最紧张情形），欧盟GDP大约有可能下降0.5%。从长期来看，综合考虑移民和贸易效应，英国产出有可能下降3%，欧盟产出下降0.1%。

总之，各方面的测算都表明，“硬脱欧”导致英国经济增长下降3个百分点以上，对欧盟的影响相对较小。但作为世界经济体中十分重要的组成部分，英国“硬脱欧”对世界经济也会产生一定冲击。

4.3、约翰逊对中国的态度如何

约翰逊本人的政治观点较为多变，对待中国的态度也发生过转变。在2005年《每日电讯报》上他曾写道，“我们不需要教我们的孩子普通话……中国不会主宰全球。”但2013年他访问中国时态度就发生了转变，他表示自己和女儿都在学习中国普通话。近期在接受了香港凤凰卫视的采访中，他表示英国政府将非常“亲华”，对“一带一路”倡议非常热情。

由于约翰逊在脱欧问题上极端强硬，我们认为他对中国的态度应该较为友好，因为此时英国需要其它的贸易伙伴来减弱脱欧对经济造成的危机。英国如若“硬脱欧”，双方的双边贸易将由于关税壁垒等原因大幅下降，而与中国的贸易则会相对增加，部分对冲经济衰退带来的负面影响。

但整体来看，我们认为“硬脱欧”几率仍然不高。虽然英国内阁全部换成了硬脱欧派，但这实际上也是一种“胆小鬼博弈”。“硬脱欧”派占据上风，能促使欧盟方面态度软化，从而为英国在谈判中争取更多利益。但鉴于无协议脱欧对双方经济、尤其是英国方面打击巨大，最终发生的概率仍然不大。

5、全球市场表现

5.1、全球股市涨跌互现

本周全球股市涨跌互现。受美国二季度经济数据超预期的影响，美国三大股指纷纷上涨。阿根廷MERV指数扭转上周暴跌局势，上涨4.44%，涨幅最大；恒生指数下跌1.29%。日韩经贸摩擦影响持续发酵，韩国综合指数本周下跌1.35%。

5.2、美债收益率有所回升

市场对于美联储7月降息50bp的预期减弱，对25bp预期增强，美债收益率有所回升。3月期美债收益率上行6bp至2.12%；10年期美债收益率上行3bp至2.08%，二者倒挂仍存。日本1年期国债收益率下行0.2bp，10年期国债收益率下行0.15bp；欧元区3月公债收益率下行2.2bp，10年期公债收益率下行8.9bp。

5.3、原油回升，农产品涨跌互现

本周工业品价格波动相对较小，其中原油涨幅最大，上涨3.56%。铁矿石转涨为跌，下跌2.62%。黄金小幅上涨0.37%。

本周农产品涨跌互现。糖价收涨3.63%，棕榈油上涨3.39%，玉米下跌2.92%，咖啡收跌5.27%。

感谢实习生张佩雯对此文的贡献。
宏观分析师：沈新凤执业证书编号：S0550518040001

东北证券宏观团队

沈新凤，宏观分析师，上海财经大学经济学博士。先后服务于期货、股票私募投资公司，建立了完善的海内外宏观研究体系，拥有投研一体的市场思维。2016年4月加入东北证券。

尤春野，研究助理，北京大学理学学士，经济学双学士，约翰霍普金斯大学金融学硕士。

曹哲亮，武汉大学经济学学士，理学学士，北京大学金融硕士。

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