【股指期货进行时】咋用股指期货与ETF做期现套利？

利用股指期货与ETF构建套利组合是较为常见的期现套利方式，相比于用股票直接构成现货组合而言，ETF具有操作方便、通过交易和申购赎回也可实现T+0交易的好处。由于交易成本的存在，ETF与股指期货存在天然的价差，也就构成了无套利区间，而当两者的价差超过无套利区间时，套利的空间也就形成了。例如，当沪深300股指期货价格向上突破无套利区间上边界时，即出现正向套利机会，可买入ETF同时以高于无套利区间上边界的价格做空股指期货；当沪深300股指期货价格向下突破无套利区间下边界时则可反向操作。

   可用于对三大期指进行期现套利的基金有许多，以沪深300为例，包含联接基金、增强、分级在内的跟踪沪深300股指的基金就有超过60只，仅ETF也有超过10只，因此ETF的选择就成为一大关键。这其中较为常用同时规模也较大的沪深300ETF主要以华泰柏瑞沪深300ETF、嘉实沪深300ETF以及华夏沪深300ETF为主，上证50股指则以华夏上证50ETF为主，中证500股指以南方中证500ETF为主，这些主要的ETF具又规模大、流动性高的特点，交易成本相对较小，同时成分股范围较广也使得它们在跟踪指数上更具优势。

   这里我们以上证50股指期货为例，上证50ETF中，成立时间最久，市场规模最大的ETF基金属于华夏上证50ETF（510050.SH），成立于2004年12月30日，最新交易日基金规模达到340.61亿元，可谓市场上影响最大、流动性最好的基金产品，因此在构建套利模型时推荐采用华夏上证50ETF作为现货持仓。


   构建套利模型的前提，是利用50ETF进行套利需要满足50ETF对上证50的替代性较强的条件。从50ETF的情况来看，自2005年2月25日以来，华夏上证50ETF与上证50指数之间的日跟踪偏离度处在（-3.40%，2.27%）区间内，均值0.00049%，中位值0.00087%，90%区间处在（0.0038%，0.0041%）区间，跟踪偏离度较小，同时依此计算得到跟踪误差仅0.31%。整体来看用华夏上证50ETF代替上证50用于期现套利具有一定可行性。

此外，两者之间的基差本身具有偏离后回归的特性。从基差情况来看，将10手50ETF与上证50期货做两组对比，第一组统计自股指期货上市以来的所有基差分布，第二组统计自2015年9月7日最后一次股指期货加强限制以来的基差分布，两者皆呈右偏的双峰分布，其中第一组区间在（-243.46，71.85），90%分布区间在（-57.04，55.92）；第二组区间收缩至（-109.72，71.85），90%分布区间在（-36.56，57.01），说明自限制以来，股指期货的基差振幅有一定程度收窄，尽管贴水的时间周期上有所加强，但受制于开仓限制的影响，在下行行情中贴水幅度有所收敛。考虑到当前股指期货开放程度仍不够，期指成交不足限制前的十分之一，因此我们采用限制后的基差特性作为模型构建的主要依据。


当然，在实际构建套利模型的过程中，需要同时考虑期货、现货的交易成本、保证金问题，假设交易成本主要来自于期货双向交易中的手续费Cf，以及买入50ETF所需的交易和管理费用比例Cs，用St、Ft、ST、FT分别代表正套时的现货和期货价格，M代表期货保证金比例，D代表分红率，则每次套利的现金流向如下：


则可计算出，到期平仓时实际收益率应为：


据此，可对该收益率根据不同的出入场条件进行回测，从而构建出合适的套利模型，即是一个简单的期现套利模型。