【华泰宏观李超】进口继续下滑，提示内需下行风险——点评6月进出口数据

文 | 华泰宏观  李超 / 程强

全文约3000字，阅读需要5分钟左右
内容摘要
>> 进口增速下行幅度仍然较大
6月份，我国进口1618.6亿美元，下降7.3%，按照人民币计价同比下降0.4%，我们预计6月进口增速按照人民币计价增长1.8%，按照美元计价下降5.7%。进口增速略低于我们预期。我们认为，进口数据的走弱在一定程度上反映出我国内需的下行风险，从数据上看，中采和财新PMI数据6月均为49.4，在荣枯线以下，也反映出经济的下行压力。在我们发布的《贸易摩擦下，下半年财政会发力吗？——下半年财政政策空间测算》报告中，系统梳理了如果经济出现新的下行压力，财政政策的可能空间。但我们认为，目前政策仍以托底为主，具体还应重点关注7月底的政治局会议。
>> 出口增速仍然维持低位
6月份，我国出口2128.4亿美元，下降1.3%，以人民币计价增长6.1%。我们预计6月出口当月同比增速按照人民币计价2.5%，按照美元计价为-5.3%。出口增速高于我们预期。我们认为，这可能是因为我国对非美国家的出口增速尚好，部分抵消了对美出口的负效应，而且这种情况在人民币贬值的情况下会更为突出。从上半年的情况来看，我国对欧盟、东盟和“一带一路”国家的出口增速都维持平稳。此外，中美关系有所缓解，出口负面冲击有所缓解。但我们提示，2000亿商品关税已经加到25%，未来影响不可忽视。
>> 我国延续出现“衰退式”顺差
6月份，我国贸易顺差509.8亿美元。1-6月累计，贸易顺差同比扩大41.6%。此前我们曾经提示，我国贸易差额主要取决于出口和进口回落的速度，如果全球经济回落风险和中美贸易摩擦的风险更大，那么可能会制约出口增速从而导致我国贸易顺差收窄，如果我国内需不振，从而限制进口增速，并且回落幅度快于出口增速，那么可能会导致“衰退式”顺差。我们认为，4月底以来，国内的政策取向重新回到三大攻坚战和去杠杆上来，逆周期调控政策逐渐减弱或退出，“衰退式”顺差的可能仍会延续。如果国内政策重新强调逆周期调控和“六稳”，那么“衰退式”顺差的可能会有所减小。
>> 中美贸易摩擦的影响体现出了结构性分化
去年以来，中美贸易摩擦成为一个较大的不确定因素。从今年上半年的情况看，这个影响体现出了结构性分化。在从事贸易的主体这个维度，似乎外商投资企业受到的影响更大。根据海关总署数据，上半年，我国民营企业进出口总额增长11%，比去年同期提升了2.7个百分点，同期，外商投资企业进出口总额下降1%，国有企业进出口总额增长0.3%。从对美国贸易来看，似乎进口的负面影响大于出口，今年上半年我国对美国进出口总额同比下降9%，其中对美出口同比下降2.6%；自美进口同比下降25.7%，考虑到我国内需下行的因素，我们认为进口回落的幅度仍然较大。
>> 以改革开放来应对中美贸易摩擦
我们在最近发布的报告《以改革开放来应对中美贸易摩擦——新供给价值重估理论（五）》中提到，中国一直以改革开放的态度应对中美贸易摩擦。我们认为，只要改革开放持续推进，生产要素占优的过程必然导致人民币升值。人民币核心风险资产价值重估的逻辑中最应该关注的就是人民币汇率，中长期汇率升值会与风险资产价值重估互为正向加强。我们认为，我国加快对外开放的具体措施包括：修改负面清单、建立自由贸易港、扩大自由贸易区、扩大金融和服务业对外开放以及扩大农业制造业采矿业开放等。
风险提示
全球经济下行超预期，我国政策托底不及预期。

风险提示
全球经济下行超预期，我国政策托底不及预期。

“新供给价值重估理论”的提出

“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。
近期视角
[ 1 ]  2019宏观中期策略报告
  把握新常态，聚焦新供给（上） ——华泰宏观2019年中期策略报告
把握新常态，聚焦新供给（下） ——华泰宏观2019年中期策略报告
把握新常态，聚焦新供给（PPT）—— 华泰宏观2019年中期策略报告

[ 2 ]  “新供给价值重估理论”系列报告
新供给价值重估理论（一）—— 从供给侧看全球资本流动
新供给价值重估理论（二）—— 金融供给侧改革与与信用释放
新供给价值重估理论（三）—— 地产政策周期异化与科技周期孕育
新供给价值重估理论（四）—— 去杠杆从减负债到增权益
新供给价值重估理论（五）—— 以改革开放来应对中美贸易摩擦
[ 3 ] 中美贸易摩擦系列报告
中美贸易摩擦系列研究（一）——中美贸易摩擦放飞美股黑天鹅
中美贸易摩擦系列研究（二）——美国历次贸易战胜利了吗？
中美贸易摩擦系列研究（三）——贸易摩擦为高端制造业发展背书

中美贸易摩擦系列研究（四）——贸易摩擦可能使两国产生类滞胀预期
中美贸易摩擦系列研究（五）——贸易摩擦对两国货币政策影响大不同
中美贸易摩擦系列研究（六）——开放是A股不可忽视的正向预期差
中美贸易摩擦系列研究（七）——八问美国中期选举
中美贸易摩擦系列研究（八）——贸易战进入雨点小阶段是个渐进确认过程
中美贸易摩擦系列研究（九）——中美贸易摩擦升级，货币政策分化
  中美贸易摩擦系列研究（十）——美国经贸磋商成员中谁最重要？
   中美贸易摩擦系列研究（十一）——美国贸易“三巨头”的貌合神离
   中美贸易摩擦系列研究（十二）——中美再加关税对两国经济影响几何
   中美贸易摩擦系列研究（十三）——中美再加关税对两国通胀影响几何
中美贸易摩擦系列研究（十四）——历史上贸易争端对于资产价格影响几何

[ 4 ] 外资回流催生赚钱效应，吸引散户资金入场
不是资金杠杆而是信息杠杆
2019年1月港路演心得
2019年4月香港路演心得
[ 5 ] “风起通胀”系列报告
“风起通胀”系列(一)——通胀历史回顾：核心看猪价和油价
“风起通胀”系列(二)——环保限产可能温和推升明年猪价
“风起通胀”系列(三)——油价会是明年通胀的风险因素吗？
“风起通胀”系列(四)——价格体制改革:回顾历史、聚焦未来
“风起通胀”系列(五)——国内油价应该参考哪个基准？
“风起通胀”系列(六)——地缘政治事件是油价的上行风险点
“风起通胀”系列(七)——物价剪刀差推动利润向下游传导
“风起通胀”系列(八)——行业集中度提升有望推动通胀上行
“风起通胀”系列(九)——2018年PPI有哪些重要影响变量

“风起通胀”系列(十)——菜价有望对今年通胀形成有力支撑
“风起通胀”系列(十一)——风起通胀的下半年演绎
“风起通胀”系列(十二)——特朗普是油价的决定者么？
“风起通胀”系列(十三)——CPI中枢反超PPI意味着什么？
   “风起通胀”系列(十四)——鲜果价格会是CPI中长期影响因素吗？

华泰宏观研究团队简介
团队首席李超在央行工作期间一直从事重大金融改革相关工作，加入市场后对宏观经济和金融政策把握准确，为投资者做好投资提供重要判断。团队成员均为毕业于海内外名校博士、硕士，同时具备部委工作经验和外汇、大宗商品交易经验，研究特色是理论与实战的结合，擅长政策判断和宏观经济对大类资产配置的影响分析。

免责声明 |
本公众平台不是华泰证券研究所官方订阅平台。相关观点或信息请以华泰证券官方公众平台为准。根据《证券期货投资者适当性管理办法》的相关要求，本公众号内容仅面向华泰证券客户中的专业投资者，请勿对本公众号内容进行任何形式的转发。若您并非华泰证券客户中的专业投资者，请取消关注本公众号，不再订阅、接收或使用本公众号中的内容。因本公众号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！本公众号旨在沟通研究信息，交流研究经验，华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。
本公众号研究报告有关内容摘编自已经发布的研究报告的，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。如需了解详细内容，请具体参见华泰证券所发布的完整版报告。
本公众号内容基于作者认为可靠的、已公开的信息编制，但作者对该等信息的准确性及完整性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。
在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对客户私人投资建议。订阅人不应单独依靠本订阅号中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。普通投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。
本公众号版权仅为华泰证券股份有限公司所有，未经公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。