铜期权：乘风破浪会有时 | 半年报

作者：美尔雅期货  首席期权分析师戴霞

核心观点

策略推荐：

趋势策略方面，建议结合对波动率的观察和判断，以买入看涨期权（看大涨+做多波动率）或者卖出看跌期权（看小涨+做空波动率）为主。

组合策略方面，大部分时期，卖出跨式和宽跨式都是性价比相对较高的策略。而在关键时间节点，例如贸易谈判等重大事件公布前夕，利用买入跨式做多波动率则更值得推荐。

1  2019上半年回顾

1.1  标的行情回顾

2019年上半年，需求持续疲弱，库存累加不断，外加中美贸易局势阴晴多变，铜价呈现先扬后抑走势，3月份之后更是重心不断下移，目前仍在持续试底过程中。

2019年年初阶段，由于节后消费略有回暖，叠加外盘的带动，铜价一度走强，最高到达50810元/吨。

3~4月份，减税降费乐观预期，同时库存累计达到高点，消费也未见明显起色，多空因素叠加导致铜价持续震荡整理。

5月份中美贸易局势扑朔迷离，市场避险氛围浓厚，为铜价再次蒙上了一层阴影，铜价开始持续走弱。直至6月份中美贸易重现乐观预期，铜价开始有所走强。截止6月底，沪铜收报于47010元/吨。

1.2  期权运行情况回顾

1.2.1  期权成交情况

截止到2019年6月28日，铜期权上半年累计总成交374万手，其中看涨期权193万手，看跌期权181万手。

期权日均成交31699手，日最高成交量为94396手，日最低成交量为14310手。日均成交量占期货日均成交量的9.83%，较去年占比（8.82%）略有提高。

从看涨期权和看跌期权的成交分布来看，进入6月份以后，看涨期权成交量普遍高于看跌期权成交量。

1.2.2  期权持仓情况

至2019年6月28日，铜期权总持仓68972手（双边），其中看涨期权持仓42458手，看跌期权持仓26514手。

日均持仓63853手，占期货日均持仓量的10.90%，占比较去年（7.88%）增加明显。

铜期权总持仓量呈现较为明显的波形特征，主要源于近月合约的到期和新合约挂牌交易。而成看涨期权和看跌期权的持仓分布来看，今年3月份以后，看涨期权的持仓量一直明显高于看跌期权的持仓量。

1.2.3  成交持仓PCR情况

从总成交量PCR来看，沪铜走势与成交量PCR走势具有较为明显的负相关关系，成交量PCR可作为标的走势的反向指标。此外，成交量PCR还可作为反转指标，PCR过低，表明市场过度乐观，预示着行情可能反转，反之亦然。成交量PCR在6月中旬达到一个相对低位，后又逐步开始上行，表明短期市场情绪由过度乐观重回悲观。

总持仓量PCR与标的价格具有较为显著的正相关关系。当前持仓量PCR持续走低，也进一步印证当前市场情绪相对悲观。

1.2.4  主力期权系列成交持仓情况

铜期权当前主力合约为CU1908系列，上半年总成交365713手，占上半年所有期权合约成交量的9.78%。

当前CU1908持仓量为33944手，占总持仓量的49.21%。

CU1908系列期权的成交量PCR和持仓量PCR与总量走势保持一致，目前指标显示市场情绪相对悲观。

1.2.5  标的历史波动率

标的历史波动率走势与标的价格走势息息相关，随着铜价的起伏波动，上半年10日历史波动率波动幅度和范围相对较大，呈现较为明显的波形走势。而更长期的30日、60日和120日历史波动率从年初到5月一直处于下行趋势之中，直至6月开始有所上行。

从历史波动率锥来看，当前10日和30日历史波动率处于10分位数附近，更长期的历史波动率则仍处于最小值附近，表明当前波动率处于历史较低水平。

1.2.6  期权隐含波动率

隐含波动率在上半年呈现先抑后扬态势，年后延续上年趋势持续减小，3月份达到最低值，此后4~5月持续震荡，6月份开始逐步走高。目前而言，G20中美元首会谈之后靴子落地，预计期权隐含波动率将逐步开启高位回落走势。

从隐含波动率和90日历史波动率的走势对比来看，历史波动率持续处于低位运行状态，而隐含波动率当前值14.25%明显高于90日历史波动率10.45%。

2  2019下半年展望

2.1  趋势策略推荐

2019年上半年铜价受中美贸易摩擦影响较大，可以说铜价目前已经充分Price in贸易摩擦风险，任何宏观上的利好都会促进铜价大步向前。

产业基本面上，电解铜终端消费几乎达到最差阶段，后续恶化概率较小，下半年下游消费有望逐步企稳；TC已经跌至历史低位，在硫酸等副产品价格持续低迷的情况下冶炼厂扩产意愿降低，铜精矿持续紧缺仍将持续；废六类废铜转为限制性进口，可以有效促进精铜消费。

总体而言，铜价已经跌至全年较低的区间范围，在铜供给持续紧张的大背景下进一步下跌概率较小，后续每一次下跌都是逢低买进的机会。趋势策略方面，建议结合对波动率的观察和判断，以买入看涨期权（看大涨+做多波动率）或者卖出看跌期权（看小涨+做空波动率）为主。

2.2  组合策略推荐

由于铜期权连续性较好，每个月都有期权合约到期，而且交易活跃度高，对于波动率交易者而言，在大部分时期，卖出跨式和宽跨式都是性价比相对较高的策略，可以从容进行“收租”赚取时间价值。

而在一些特殊时间节点，比如中美贸易谈判会议前夕、中长假期或者其他重要事件前夕，积极布局做多波动率，例如买入跨式或者宽跨式，不论大涨还是大跌都能获取较为不错的收益。

值得提醒的是，此类策略需要在事件或者假期结束之后立即平仓，避免市场趋于平静之后收益流逝。

3  铜期权政策梳理

3.1  投资者适当性标准调整

①不要求临柜办理期权手续；

②期权知识测试成绩合格由90分将至80分；

③不要求仿真行权经历；

④不要求全程录像。

3.2  关于交易经历要求

①关于仿真交易经历。具有累计不少于10个交易日且20笔及以上的境内交易场所的期货合约或者期权合约仿真交易成交记录。

②关于境内交易经历。或者近三年内具有10笔及以上的境内交易场所的期货合约、期权合约或者集中清算的其他衍生品交易成交记录。

③关于境外交易经历。或者近三年内具有10笔及以上的在与中国证监会签署监管合作谅解备忘录的国家（地区）期货监管机构监管的境外交易场所的期货合约、期权合约或者集中清算的其他衍生品交易成交记录。

④1笔委托分次成交的视为1笔成交记录。

想获取完整版半年报，请添加大雅微信（13397177604），按照“半年报+品种”发送验证信息。

（大雅客服微信）

2019年中策略直播大会，

已落下帷幕。
我们下期再会！

对于此次直播，

有什么话想对分析师说，

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