可转债的寒冬

来源：阿发喵策略研究
作者：阿发喵

第一次认识可转债，是通过安道全老师的书
《可转债投资魔法书》
书里面介绍可转债
下有保底，上不封顶
傻瓜操作，和大股东站在一起，最后傻傻的就能收益颇丰
看着书里描述当年遍地90多元的转债，想着这一幕可能再也不会出现了
随便一个新转债上市都是120起步。

比起股票，转债的优势可明显多了
T+0交易，无印花税，向下空间有限，向上跟得上上涨（控制溢价率）
无数人为了可转债的这些优势甘心付出溢价

直到……
从“配债必崩盘”说起—关于《证券发行承销管理办法》的修订建议

转债真的修改了规则，变成了纯信用申购

近期的一些规则修改（2）
该文中的三阶段预测竟然完全成为了现实

阶段一：无脑打新闭眼赚，散户也能搞转债
阶段二：上市当天就破发，供给洪峰估值杀
阶段三：轮番收割毁三观，不创新低誓不还

这周的几个新转债上市
几乎都是一路走低，投资者进一批、套一批
那哀嚎遍地，堪比一战时的凡尔赛绞肉机
最可怜的是嘉澳
顶着最小盘转债的名头上市
投资者按旧有的思维给他定价，120……
结果大股东一把宁肯违规也减持跑光
第二天就跌了18块……两天后就被杀到破发……

嘉澳破发之际……
带着辉煌历史隆重登场的久立转2，轰隆隆的也破发了
要知道，曾经的久立转1可是一路向北搞定强赎的啊
这是什么样的定价奇迹啊
100的面值，5%的溢价率，这样都可以破发？？
投资者的定价体系崩溃了。
100元以下的转债已经组成了一个小连队
洪涛、模塑、海印、辉丰、蓝标、久其、骆驼、电气、嘉澳、小康……
除了转股价值已经超过100的以外，大家税前ytm都清一色乖乖转正

往前一看，200亿的巨无霸宁波银行转债正在赶来……下周就到

供应如洪水，需求就那么一点……

- 200亿的宁波转债是压垮转债市场的最后一根稻草吗？
- 不会。后面还有成捆的稻草呢……

是啊，现在是一个边际供需决定的定价环境

教科书般的估值体系，只有在无套利的环境下才能被实现。

当下，
指数没有向上的乐观，只有跌跌不休的预期
国债日低月低，10年国开都上了5%，无风险利率不断上行
资管新规限制了增量产品的供应，大家都在忙着搞合规…
市场没有新增资金，没有新发的转债产品

那么，债底+期权的定价模式已经开始被颠覆……
再过那么一阵子，转债之间打招呼的方式都会不一样

现在是：

- 你溢价率还剩多少？
- 我还有5%，你呢？
- 我只有3%了… 虎落平阳啊

过几个月估计是：

- 你ytm多少了？
- 我已经6%了，比货币基金高了啊……
- 我都8%了啊，有人竟然还嫌弃我溢价率高

亲眼目睹了市场定价权在一夜之间的扭转

又想起来曾经在中行转债上套的怀疑人生的那位大师
2014年那是指数最黑暗的时刻，
可转债也是黑云压顶，
没有任何人觉得这些转债还有转股的希望
中行转债在零溢价率的情况下，ytm据说达到6%

德隆专家满仓杠杆上了中行转债。
这是我第二次对可转债加深了认识。

在三个知道原则的基础上，
够低的转债确实是可以杠杆搞，
人生难得几回搏

然而这几天，才想明白关键。
关键不是大师在选择了可转债上面加杠杆
而是人家加的是中行转债的杠杆。
在中国银行本身就长期低估的情况下，
低溢价，高ytm的中行转债，确实是提供了难得一遇的良机。
中行转债的关键字是中行，而不是转债。

现在对转债的认识，再次进了一步
曾经我是极力鼓励个人投资者选择转债的。
认识越深刻，就越不想说话。
你要问我现在如何看待转债
我会更认可“粪球论”
“可转债就是一个裹着巧克力的粪球。”
以后谁问我如何看转债
我就说，那是一个披着巧克力外衣的粪球。

现在的认识：
一、估值偏高的公司更倾向于发转债，因此整体转股价都不便宜。
（缺乏长持的信心，所以最好别看）
二、转债的本质是个股衍生品，缺少合适的卖出模型。
（没有模型就没有体系，赚不到最大利润）
三、转债如果足够便宜，代表机会成本也是极为巨大。
（只有其他确定性机会足够吸引人时，边际卖出才能影响价格）
四、多杀多才是黎明前的黑暗。

因此，我们对转债的未来策略：
一、正式不承认可转债为一项大类资产。
（这个是极为重要的。）
二、转债跟正股高度相关，先看正股，后看转债。
三、机会成本太大，除非极度低估，否则不值。

其实现在的转债和牛市里面的分级A很像。
15年的分级A的底是什么时候？
- 7%的无风险债券+白送的看跌期权
现在的转债呢？
- 3-4%的无风险债券+一个并不便宜的看涨期权
什么时候才是大底呢？
- 6%的低风险债券+白送的看涨期权

所以。
安心等大底。
然后投可转债基金（或者摊大饼）就好了。

2015年A类大底之前，有人发布敦促A类投资者投降书
无论对错，那叫一个文采飞扬、荡气回肠
https://www.jisilu.cn/question/24230

2016年1月，港股迫近18000大底，人们叫嚷着港股深不见底

今年6月，150023、150022双双见底之前，也有人发布过
《告023投资者投降书》《告022投资者投降书》

现在，《促可转债持有人的投降书》也出现在江湖
是否预示着可转债也要见底了呢？
END