【他山之石】是时候配置股指期货CTA策略啦

[h1]
[/h1]

编者按：
现在公众号有置顶功能了，大家把微信更新到最新版本，点开“资本市场那些事儿”公众号。点“置顶公众号”键，就可以置顶了，这样。不管我们什么时候更新，您都能容易找到
[h1]点击阅读原文，看更多精彩资讯热点[/h1]       2019年4月25日，适逢股指期货第四次松绑，牛牛君向大家推过了【策略研究】股指期货CTA策略发展回顾与展望，今年6月3号中金所表示，对沪深300、上证50和中证500股指期货的跨品种双向持仓，按照交易保证金单边较大者收取交易保证金。综合来看，首次引入了跨品种单向大边的保证金收取制度具有重要意义：首先交易成本方面，本次调整减少了跨品种合约双向持仓投资者的资金占用，有助于推动市场流动性和活跃度的回升；其次策略方面，跨品种套利策略受益最为直接，享受合约保证金优势，进一步提升了相关策略的市场活跃性；最后整体来看，第五次松绑也向投资者和市场传递了积极信号，预计在市场平稳运行的前提下，可加速股指期货市场常态化进程，给股指期货CTA策略带来新的发展契机，进一步完善其市场功能的发挥。

      从协会数据和FOF牛牛后台数据来看，今年（2019）以来新成立的的股指CTA策略私募基金数量较以往有了大幅增长，这个时间点与股指期货的第三次松绑密切相关。2018年12月3日，中金所将日内异常交易监管标准放宽为单个合约50手、单个产品合约200手。合约数量的放宽可以提高流动性，进而提升策略的容量，对于大部分CTA私募基金（规模基本位于10亿规模以下）而言，基本可以满足策略的容量要求，另外手续费和保证金的下调降低了交易成本和资金占用成本。
      从下图中金所数据统计报告来看，伴随着2018年12月的第三次松绑，股指期货的交易量呈现逐步走高的趋势。

图1 2018.6到2019.6股指市场成交量与持仓量变化

来源：中金所

表1 2019.6股指市场成交量与去年同期及上月变化情况

来源：中金所
备注：成交量（手），按单边计算。

01股指期货CTA策略优势

      资金占用少。股指期货属于衍生品，采用的保证金交易模式占用资金少。管理期货的交易标的为带杠杆的衍生品，交易起来比股票更复杂。保证金制度下期货交易自带杠杆属性，一方面增加了风险，另一方面也降低了资金占用，使剩余资金可被用于现金管理、指数跟踪或量化策略等。
   多空双向操作。CTA策略可以采用多空双向操作，与涨跌方向无关，理论上CTA策略可以在涨跌的市场环境下都可以获得收益。
   高波动带来高收益。策略获利与市场波动相关，而与方向无关。国内股指期货市场波动水平相对比较高，因此股指CTA策略赚钱效应明显。
   策略独立性强。股指期货对应的现货成分股数量众多，单票的集中度并不高，股指走势独立且总的市场容量较大而不容易被大资金操纵，这使得股指CTA策略独立性强，策略长期有效性和可靠性较高。
   增厚指数收益。股指CTA可以丰富策略配置，平滑β风险，获得择时收益，有效对冲黑天鹅风险。配置相关股指CTA策略可以增厚收益，对指数进行增强。
   策略灵活且容量大，与其他策略相关性低。股指CTA策略持仓频率灵活多样，适应性强，可覆盖全品种，策略容量较大，是资产组合分散投资的较好选择。

      虽然股指CTA策略在整体而言表现较好，但是也需要注意股指CTA策略只有在波动大的环境下表现才会较为突出，有些情况下策略也会出现回撤，比如：
      1.方向判断错误，一般这种情况造成的损失是有限的，而且可以通过止损或者开平仓条件的设定来进行控制，但如果方向判断错误正好赶上高波动行情，回撤幅度后高于预期。
      2.低波动市场下，市场处于来回震荡的行情之中，趋势策略频繁开平仓，较少的盈利空间难以弥补频繁交易成本损失，导致策略亏钱。
      3.有隔夜持仓的情况，隔夜事件引发的跳空会导致策略出现回撤。因此大的波动行情对于CTA策略是一把双刃剑。日内大的波动对于趋势策略是有利的，但是日间的跳空则会削弱策略。而在当前贸易摩擦等外部环境不稳定时期，跳空的情况可能更为频繁，这也对部分隔夜持仓的趋势策略造成一定的冲击，而对于日内平仓不持仓过夜的CTA策略则没有影响。
      另外需要注意的是股指期货与指数的相关性较高，容易同涨同跌，因此不同品种间的走势接近，遇到不利行情时不同品种间对冲效果可能较差。

02股指期货和商品期货策略的特征差异

      从CTA策略交易的品种来看，最主要的是金融期货和商品期货两类。商品期货中主要是黑色系、有色金属、能源化工和农产品等几个大类差不多50多个品种。而金融期货则以股指期货（IF、IH和IC）为主。
      商品期货和股指期货在交易制度、流动性、相关性、波动率等方面均有一定的区别，这种差异性促使CTA策略资金在二者间不断转移。
      交易制度层面。日内、短线趋势策略对交易成本敏感性较高。交易制度性成本，如保证金、平今仓手续费、开仓手数限制等较高的市场往往只能选择中长线日间策略。股指期货限仓后有开仓手数等限仓要求，而商品期货这方面的限制较少，商品更多是在异常波动期间调高保证金和手续费，而不会对开平仓或者持仓手数进行过多限制。
      流动性方面。充分的流动性有利于缩小盘口买卖价差，提高市场有效性和资金容量，减少策略建仓、移仓冲击成本，而日内、短线参与者的进入可进一步提供流动性，形成良性循环。股指期货和商品市场存在一些差异，在股指期货限仓之前，股指期货的流动性较强，而在限仓之后，流动性大幅下降，从事股指期货CTA的资金多转向商品CTA，而股指逐步松绑后这部分资金又逐步回到股指期货市场进行交易。
      相关性方面。可以从下图看出，商品期货和股指期货各自版块内的品种相关性比较高，但是板块间的相关性则比较低，而且几乎都是负相关的关系。

图2 股指与商品的相关性

来源：Wind，华宝证券

      波动率程度不同。CTA策略收益与标的波动率成正相关。从下图可以看出，国内股指的波动率并不低，除了某些时间段比较低（2017年）之外。股指期货和商品的波动率呈现此起彼伏的状态。2015年至2016年上半年股指波动率远高于同期商品波动率，而2016年下半年至2017年商品的波动率远高于股指的波动率，目前这种情况又出现反转，2018年以来股指的波动率高于多数商品的波动率，而且国内权益市场长期呈现快牛慢熊的特征，往往加剧市场的波动性，这使得股指CTA策略具有较好的赚钱效应。叠加股指期货的进一步松绑，股指CTA策略的容量和业绩都出现显著增长。

图3 股指与商品的滚动30天年化波动率对比

来源：Wind，华宝证券

03部分股指CTA策略产品表现

3.1趋势策略

      根据持仓时间、数据级别、隔夜对锁与否，趋势策略可以分为日内趋势及日间趋势。

表2 趋势型股指CTA策略对比

来源：FOF牛牛

      日内趋势策略以跟踪日内趋势为主，尾盘通常完全对锁，避免隔夜风险，总体上看风险较小，适合日内股指涨跌幅度较大的市场行情。2018年股票市场日内波动相对剧烈，日内趋势策略表现亮眼。

图4 股指日内趋势策略基金业绩表现

来源：FOF牛牛

      日间趋势策略以跟踪短期市场趋势为主，通过预测次日或近2-3天的股票市场趋势，进行方向型交易。由于日间趋势策略隔夜留有一定敞口，业绩与日内策略相比整体波动较大。此外，由于各基金的使用的数据级别、策略逻辑、隔夜敞口及杠杆等各不相同，不同投顾的基金策略表现也各有千秋。总体来看，日间趋势策略基金在市场趋势性行情明显时盈利能力十分显著。2018年下半年以来，市场出现趋势性下跌后大幅反弹的格局，日间趋势型CTA表现也十分亮眼。

图5 股指日间趋势策略基金业绩表现

来源：FOF牛牛

3.2 统计套利策略

      统计套利策略即运用统计分析工具对一组相关联的历史价格之间的关系进行研究，分析历史上的稳定性并估计其概率分布，确定该分布中的极端区域。当真实市场上的价格关系进入极端区域时，出现套利机会。由于套利机会存在时间区间较短，策略通常会凭借其IT优势快速捕捉机会，交易频率通常偏高，期货跨期高频策略为目前市场上较为常见的股指期货统计套利策略。主要通过远近月合约价差进行套利，隔夜通常会完全锁仓。因此整体回撤极低，收益稳健。但由于前期交易手数等限制，统计策略规模容量十分有限，中低频型套利策略更是受到手数及手续费的限制，盈利能力不足，接近停滞。

图6 股指跨期套利策略业绩表现

数据来源：FOF牛牛
注：该产品为基金G。

3.3 高频做市策略

      做市策略即低买高卖赚取买卖价差，同时也为市场提供流动性。高频交易能够极大增加调整买卖价差的能力及捕捉捕捉套利机会。高频交易对于交易速度极高，通常要求交易速度在几十微妙内，系统内部延迟不超过1微秒，对于行情系统要求也十分高。高频策略主要依靠盘口等市场微观结构信息，寻找技术型因子，捕捉分钟内基本短期交易机会。持仓周期通常在几分钟之内。该类策略收益能力强，回撤极低，今年以来有部分投顾收益可达年化50%以上，但该类基金通常业绩报酬较高，投资人的收益有限，因此常被视为类固收型基金产品。伴随着股指期货交易的开放，股指高频策略竞争将更为激烈，管理人需在收益和规模上进行权衡。

图7 股指高频做市套利策略业绩表现

数据来源：FOF牛牛
注：该产品为基金H。

04配置股指期货CTA策略日渐成熟

      从当前的时间点来看，政策环境呵护资本市场的发展，相关限制正逐步放开。监管层逐步放宽股指期货的限制，股指期货的交易量较松绑之前明显放大，交易机会明显增多。而保证金、平仓手续费的进一步下调也减少了交易成本，这些都为策略运行提供重要保障。在2018年底以后，这种节奏明显加快，整体来看，当前政策环境有利于开展股指CTA策略。
      另外从策略的拥挤度来看，当前时点股指期货CTA也拥有较大优势。股指期货受限后从事股指期货交易的CTA策略数量锐减，股指期货CTA策略的策略拥挤度大幅下降，相关策略更容易获得alpha。同一市场中相同或者类似的策略所能获得的收益理论上而言是有限的，相似策略的数量和资金数量都会影响到单个策略的获利空间。2018年底以来股指松绑的节奏明显加快，出乎众多机构意料，而一个新策略从回测准备到生产环境上线需要一定的时间跨度，因此可以预料当前市场中相似的策略数量并不多，低的策略拥挤度更容易保证策略盈利以及长期有效性，但是随着机构布局股指期货策略的增多，不久的将来市场的竞争可能会逐步加大。
      从股指期货CTA适应的市场环境来看，自2018年以来内外风险交织，外部摩擦加剧，权益市场的波动呈放大趋势。在波动率上升的市场环境中，股指期货CTA策略迎来绝佳机会，相关策略的表现引人注目。由于波动率具有聚集效应，短期内市场波动会延续前期的波动水平，这给配置股指CTA策略提供了机会。
      从策略盈利前景来看，CTA策略展现出了较强的赚钱效应。CTA策略由于多采用程序化交易，有严格的止损止盈设置，策略的回撤控制较好，相比于其他策略，CTA策略的回撤控制具有较大优势。综合年化收益和最大回撤来看，在年化收益区分度不是特别大的情况下，CTA策略的最大回撤控制较好，具有一定的优势。
      综合各方面来看，目前的政策条件、市场环境、空间容量和策略盈利前景等均为股指期货CTA策略的发展开启了重要时间窗口。

未来10年人无股权不富！
投资有风险需谨慎，高度警惕骗局，选择正规渠道投资！
可点击公众号名称后，点击右上角设为星标方便阅读。

   感谢您抽出  · 来阅读此文
作者：Neo
金融界投资《VC/PE/IPO资本圈》：做最靠谱的投资人群体
   汇聚风投、创投、私募、投行、并购、上市公司、产业集团等朋友。感谢高盛、黑石、摩根、红杉、九鼎、KKR、复星等数千家机构朋友的鼎力支持。