【股市波动看点】全球篇（下）

标普长期波动率相对于前期的上涨仍有滞后

标普的长期波动率上周有一定复苏迹象，但与历史相比仍显低迷。例如，SPX 12m24m正向方差在10月17~26日内上涨了0.85个点，但仍然仅位于过去六年25百分位水平（图7)。相比之下,SPX 1m方差在同一时间上涨了8.9点，现位于2012年10月以来98百分位水平(图7)。

值得注意的是，历史表明，长期标普波动率通常在短期波动率开始飙升后1-6个月达到峰值(图8)。也就是说，市场认为风险变得更具系统性而非转瞬即逝是有循序渐进的。因此，目前SPX 12m24m相对于10月11日的波指峰值有所滞后并不罕见。

黄金、利率和特定外汇的波动率上涨滞后于股票波动率

通过跨资产对冲(图9)可以看见，目前3个月期限的对冲策略是目前估值最低的。因为当下的冲击主要集中于股票期权市场，尤以美股首当其冲。而时间之后最明显的包括：① 黄金(GLD)认购，由于当前金价被低估、② 美国20+年期国债（TLT）认购，因当前利率波动正处于历史低点（见图17和图18）、和 ③ 个别外汇期权（例如NZD-USD、AUD-USD、CAD-USD和EUR-USD的认沽合约）。

短期SPX上升波动压力较大；卖出期权来降低方向交易的成本

短期SPX上升波动率目前表现较为突出。随着的股市下跌，上升走势的波动性有所增加，投资者已为尚未实现的V型反弹进行了仓位布置。例如，SPX 1m 105%和110%的隐含波动率在上周五分别达到了五年历史的98和99百分位水平以上(图10)。重要的是，这些水平几乎是2018年2月波指达到的高点时的90%，而相比之下，平值或行权价更低的合约的波动率水平不足80%（图11）。

这一涨幅在曲线最前端表现得最为明显，从波动率的角度来看，短期上升比长期上升更具吸引力。有证据表明， 1m-6m 105%的隐含波动率期限结构在上周五收盘时达到了五年历史98百分位水平(图12)。比它高的仅有2015年8月和2018年2月这两次股市出现急剧下跌的时候。

我们可以利用上涨的短期上升波动率，为美国股市反弹或进一步下跌提前做准备。作为备兑策略，可尝试买入1x2 SPX比率认购，因为其做空2x 虚值合约波动率，所以当前价格偏低。该策略可以在市场大涨时从上升波动率的下降中获利。而投机策略可卖出看涨期权来降低认沽价差的成本。由于认购合约价格达五年历史高点(图13)，该组合当前接近零成本套利，帮助投资者在承担更少上行风险的同时，为市场下跌提供保护。

本文翻译参考文献：Global Equity Volatility Insights:
BofA Merrill Lynch, 2018-10-30
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