【广发宏观郭磊】本轮牛市的五大宏观背景及其演变趋势

论坛 › 期权论坛 › 期权

 郭磊宏观茶座  2019-6-7 06:13  4180  0

广发证券首席宏观分析师郭磊博士

guolei@gf.com.cn
报告摘要
年初以来的市场偏牛表现背后有五个宏观背景。2019年开年至上周上证指数涨幅约32%，按国际通行的技术性牛市标准已算是一轮典型牛市。这轮牛市从何而来？从宏观角度我们认为存在五个背景线索。
背景一：美联储紧缩周期触顶，新兴市场资产进入“舒适区”。2018年Q4起美联储连续施放紧缩周期触顶信号；2019年Q1以来预期进一步强化。前期报告《美经济将令新兴市场进入“舒适区”》中我们指出美紧缩周期触顶带来新兴市场资产解除紧箍咒，进入“舒适区”。以巴西Ibovespa指数为例，年初以来也表现上佳。美国国际资本流动数据是观测这一过程的一个很好的标尺（图）。
背景二：中国宏观经济韧性，经济预期好转。名义GDP看，一季度仍处回落期；但实际GDP和部分经济指标韧性明显。我们理解原因包括：
1）房地产施工端修复导致建筑业整体偏强。一季度建筑业实际GDP增速是2017年以来最高，贡献明显。在前期报告《2019，经济韧性从何而来》中我们曾提供一个与房地产施工有关的独特解释视角。一季度房地产施工和水泥等部门数据可初步验证这一逻辑。
2）财政支出前移推动基建项目启动。一季度财政支出进度是近年最快，节奏前移明显；与基建项目相关的财政支出类别合计增速为25.8%，其中交通运输支出同比增长达47%。基建启动对相关产业链带动明显。
3）稳增长和减税降费导致企业预期好转。政治局会议指出一季度“市场信心明显提升”。从PMI生产经营活动预期、BCI企业销售前瞻指数等预期指标的变化可以看到这一过程及其与权益市场表现的同步性（图）。
背景三：货币环境偏宽，信用条件修复。与去年底相比，一季度社融存量和增量增速均边际扩张明显；R007年初至3月整体低位；企业尤其是中小企业信用条件有显著性修复，民企信用利差逐步下行。
背景四：资本市场战略定位的确认。去年三季度后政策一系列定调进一步明确资本市场战略地位、发展目标，明确市场化导向和市场制度建设方向。这将对于资本市场影响深远，从而对应一轮制度红利。
背景五：中美经贸关系磋商的进展。在中美经贸磋商的积极信号之下，市场对2018年基于外部增长环境不确定性所带来的折价进行修正。
站在现阶段看五个线索的边际变化：一）资本流动：中期资本流动仍会伴随美国降息周期，但短期可能反映比较充分；二）中国经济：处于地产销售周期低位和基建发力初期，短期风险不大，将从“衰退后期”过渡至“复苏前期”；三）货币条件：政策尚未进入“收”的时段，但“二阶拐点”或已出现，流动性最宽松时段已过；四）资本市场仍有内外红利可以期待；二季度改革开放节奏亦可能加快；五）中美经贸磋商处于关键期，这在一定程度上对市场风险偏好形成支持。
综合来看，宏观面特征可能会呈现出的演变趋势：
第一，流动性驱动的逻辑逐步弱化。
第二，经济将进一步由“衰退后期”走向“复苏前期”，盈利修复和通胀预期将成为主要线索。
第三，改革红利会有升温，并成为宏观面特征之一。
第四，中美贸易磋商积极预期兑现后，风险偏好逻辑淡化，宏观面将进一步回归基本面。
核心假设风险：经济下行压力超预期；外部环境变化超预期
正文
一、年初以来的市场偏牛表现背后有五个宏观背景
年初以来的市场偏牛表现背后有五个宏观背景。从2019年开年至4月19日，上证指数上涨幅度约为32%，中小板、创业板指数上涨分别为40%和39%。按国际通行的技术性牛市标准，低点上行20%可以符合牛市界定，本轮算是一轮比较典型的牛市。这轮牛市从何而来？从宏观角度，我们认为存在五个背景线索。
背景一：美联储紧缩周期触顶，新兴市场资产进入“舒适区”
2018年四季度起，美联储连续施放紧缩周期触顶信号；2019年一季度以来这一预期进一步强化。我们在年度报告《峰回，路转》中曾指出，美国加息周期提前缓和，2019年中美名义增长周期将从背离转为合拢；在前期报告《美经济将令新兴市场进入“舒适区”》中我们进一步指出，美国紧缩周期触顶带来新兴市场资产解除紧箍咒，进入“舒适区”。以巴西Ibovespa指数为例，年初以来也表现上佳，约上涨15%。
美国国际资本流动数据是一个很好的标尺（图），我们可以看到，在加息周期临近触顶的时候，国际资本净流入美国的速度快速下降；至2018年底变为净流出。

背景二：中国宏观经济韧性，经济预期好转
从名义GDP来看，一季度仍处于经济回落期；但实际GDP持平于上季度的表现超出去年底市场一致预期。经济呈现出明显的韧性特征。我们判断这一韧性主要来源于几个原因：
1）房地产施工端修复导致建筑业整体偏强。一季度建筑业实际GDP增速是2017年以来最高，比去年同期高了0.8个点，显然对于同期GDP贡献较大。在前期报告《2019，经济韧性从何而来》中，我们提供了一个解释视角：2018年房地产新开工较高，而施工端滞后；逆周期政策出台之后，房地产周期相当于从棚改货币化过渡到货币政策稳增长，从经验规律看施工与资金可得性关联较大，而房地产施工端韧性超预期可能是微观数据韧性的原因之一。一季度房地产施工表现强劲，增速从1-2月的6.8%进一步上升至8.2%。一季度水泥产量增速为9.4%，其中3月为22.2%。亦可验证建筑业部门的活跃。
2）财政支出前移推动基建项目启动。一季度财政支出进度是近年最快（见我们报告《财政支出节奏前移加大经济企稳概率》）；与基建项目相关的财政支出类别合计增速为25.8%。其中交通运输支出同比增长47%，城乡社区支出增长23%，农林水支出28.6%。财政投放和基建启动对相关产业链及产业链预期有明显带动。
3）稳增长和减税降费导致企业预期好转。政治局会议指出一季度“市场信心明显提升”。我们从PMI生产经营活动预期、BCI企业销售前瞻指数等预期指标的变化中可以看到这一过程。

背景三：货币环境偏宽，信用条件修复
一季度新增社融增速从去年全年的-14%恢复至39%，社融存量增速从去年底的9.8%恢复至10.7%。
从银行质押式回购利率7天的走势来看，年初至3月中旬一直在偏低位，比较符合流动性“合理充裕”的状态。
企业尤其是中小企业信用条件也已有显著性修复，民企信用利差逐步下行。

背景四：资本市场战略定位的确认
2018年10月，国务院金融稳定发展委员会第十次专题会议指出 “发挥好资本市场枢纽功能。资本市场关联度高，对市场预期影响大，资本市场对稳经济、稳金融、稳预期发挥着关键作用。要坚持市场化取向，加快完善资本市场基本制度。前期已经研究确定的政策要尽快推出，要深入研究有利于资本市场长期健康发展的重大改革举措”。2018年12月的中央经济工作会议指出“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。”2019年4月的政治局会议进一步指出“要以关键制度创新促进资本市场健康发展，科创板要真正落实以信息披露为核心的证券发行注册制。”
以上一系列定调包含了几点：一是明确资本市场的战略地位，“枢纽功能”、“对稳经济、稳金融、稳预期发挥着关键作用”、“牵一发而动全身”；二是明确发展目标，“打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”；三是明确市场化导向和制度建设，“要坚持市场化取向，加快完善资本市场基本制度”、“以关键制度创新促进资本市场健康发展，科创板要真正落实以信息披露为核心的证券发行注册制”。这对于资本市场发展影响深远，对于资产价格来说，这对应了一轮制度红利。
背景五：中美经贸关系磋商的进展
从2018年2月起，中美之间进行了9轮经贸磋商。其中前四轮是在2018年2月至8月、后五轮是2019年1月至4月陆续开展。2019年2月的第六轮经贸磋商中，中美“在技术转让、知识产权保护、非关税壁垒、服务业、农业以及汇率等方面的具体问题上取得实质性进展”。2019年4月的第九轮经贸磋商中，“双方讨论了技术转让、知识产权保护、非关税措施、服务业、农业、贸易平衡、实施机制等协议文本，取得新的进展。双方决定就遗留的问题通过各种有效方式进一步磋商”。
根据世界银行公布数据，2017年中国和美国GDP占全世界比重分别为15%和24%，对世界经济增长的贡献率分别为27%和16%。中美经贸关系对于全球经济来说具有举足轻重的重要性。
在中美经贸磋商年初以来的积极信号之下，市场对2018年基于外部增长环境不确定性所带来的折价进行修正。

二、站在现阶段看五个宏观线索的边际变化
一）资本流动：中期仍会伴随美国降息周期，但短期可能反映比较充分
我们先从中期视角着手。从历史数据看，2001年前后一轮美联储降息周期并没有引起国际资本流动的显著异动。2008年前后那轮则比较典型，在美国加息周期后期就出现了预期先行，资本净流入美国的规模开始显著减少；降息周期开始后一度有流向上的双向波动，但整体来看，资本流入减少或流出美国的过程一直持续至降息周期末端。本轮节奏极为类似，自2018年年中开始，国际资本净流入美国市场开始减少；至年底变为净流出。目前只是美联储停止加息和缩表，一旦降息周期开启，则国际资本流动仍处于从美国流向非美区域的时段。换句话说，中期关于国际资本流动和新兴市场“舒适区”的逻辑依然成立。
从短期来看，则稍有不同：这轮国际资本流入减少/流出美国的周期从去年年中开始，提前反映了去年三季度初美国经济基本面的边际变化和货币政策松动信号的出现；净流出在今年初达到最大，反映了对3月美联储议息会议进一步确定紧缩政策结束框架的预期，以及中国等新兴经济体逆周期政策布局、经济预期改善的预期。在未来的几个季度内，在美国经济确认出现衰退之前，资本流动可能会随基本面进入徘徊期，不排除期间会有流出收敛或者阶段性净流入。

二）中国经济：处地产销售周期低位和基建发力初期，短期风险不大，将从“衰退后期”过渡至“复苏前期”
一季度经济呈现出明显韧性：1）实际GDP持平于上一季度的6.4%；2）工业增加值为6.5%，高于上一季度；3）消费名义增速好于上一季度。
但经济状况显然远远算不上“过热”，4-5月部分数据可能会有回踩：1）名义GDP下行较快，比上一季度下了1.3个点；2）用电量增速只有5.5%，低于上一季度，3月单月工业增加值很大程度上由于春节错位因素贡献；3）出口季度增速只有1.4%，低于上季度的3.9%，目前还没有确认见底；4）房地产销售面积增速处于负增长区间，进一步低于上一季度；5）汽车零售刚从底部回升；6）基建投资初步修复但仍不到3%，制造业投资仍在下行。
而且，3月数据偏高包含基数、季节性等多重因素影响，出口、工业增加值等4-5月仍有较大概率会有回踩。
我们认为目前经济仍是比较典型的“衰退后期”。
那么经济有没有“二次探底”的风险？我们认为风险不大。
首先，地产处于一轮销售周期底部区域附近；施工端亦呈现韧性特征。从经验上来看，地产销售周期一般持平于M1周期；略滞后于按揭贷款利率，少有例外。从3月数据来看，房地产价格端的信号也已经出现，包括三线城市（35个三线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.7%，二手房价格环比上涨0.5%，涨幅均扩大0.3个点）。去年大量新开工叠加今年的资金面好转，施工端目前仍处于韧性过程中。
其次，一季度基建类财政支出增速较高，目前仍在立项和开工阶段，尚没有形成“完成额”，后续有较大概率继续推动基建投资增速的上升。
再次，出口、地产新开工等两个主要的经济拖累项已初步完成中枢的下移，二三季度可能会低位徘徊，但继续大幅下行的概率较小。汽车零售端也已度过最差的阶段。
后续经济将继续从“衰退后期”向“复苏前期”过渡。主要过程将会包括基建投资的继续回升，制造业投资的触底，地产销售周期的触底回升，汽车零售的进一步好转。

三）货币条件：政策尚未进入“收”的时段，但“二阶拐点”或已出现，流动性最宽松时段已过
一季度货币环境较为宽松。由于一季度主要任务是稳增长，货币环境整体来看较为宽松：1）新增社融增速从去年全年的-14%恢复至39%，社融存量增速从去年底的9.8%恢复至10.7%；2）货币市场利率在相对低位；3）民企信用条件明显改善。
目前宏观环境有一些微妙变化：
第一，由于去年下半年政策出台比较及时，经济开局“总体平稳，好于预期”。虽然数据整体好坏参半，但下行风险已经较小。
第二，通胀中枢在抬升趋势中。由于供给端冲击，猪肉价格年内上行预期较强。按猪肉在CPI中的权重，如果我们假设猪肉上升50%，则对CPI影响可能就要有1.25个点左右。而通胀的另一驱动因素原油价格也在不断上行，IPE布油价格已经从2018年12月的月均57.8美元，上行至2019年4月月均的70.7美元。
第三，房地产价格有一定抬头迹象。统计局数据显示，3月一二三线城市新建商品住宅销售价格同比涨幅均较上月有所上升。35个三线城市涨幅明显。
政策尚未进入“收”的时段，但“二阶拐点”或已出现，流动性最宽松时段已过
从4月政治局会议精神看，它将“总体平稳”和“下行压力”并提。这意味着财政货币政策基本方向没有变，即“积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要松紧适度”，但可能已进入前期政策效果的观察期。在这一期间，政策一则强调了“保持定力”；二则强调了“以供给侧结构性改革的办法稳需求”；三则强调了以深层次对外开放促改革；四则强调了“房住不炒”，即在这一阶段更注重供给端手段（降成本、补短板）和改革，逆周期政策应该不会再继续加码。流动性最宽松的时段或已度过。
四）资本市场仍有内外红利可以期待；二季度改革开放节奏亦可能加快
4月政治局会议进一步指出“要以关键制度创新促进资本市场健康发展，科创板要真正落实以信息披露为核心的证券发行注册制”，“关键制度创新”后续值得期待。
3月初，MSCI曾公布将逐步增加中国A股在MSCI指数中的权重。
资本市场的制度化和国际化将带来制度红利，并有利于引导A股价值投资取向的形成。
此外，政治局会议明确指出“要通过改革开放和结构调整的新进展巩固经济社会稳定大局”，“要以高水平对外开放促进深层次改革，扩大外资市场准入，落实国民待遇”，即一季度通过逆周期政策稳定经济走势，二季度之后通过深化改革和扩大开放进一步稳定微观预期，激发制度红利。预计二季度将是改革红利释放的关键阶段。
以国有企业改革为例，在4月18日宏观经济运行情况新闻发布会上，发言人指出国家发展改革委、国资委拟启动开展第四批混改试点工作。
五）中美经贸磋商处于关键期在一定程度上对市场风险偏好形成支持
如前所述，在中美经贸磋商年初以来的积极信号之下，市场对2018年基于外部增长环境不确定性所带来的折价进行修正。中美经贸磋商目前处于关键期，对于结果的预期在客观上对市场风险偏好形成支持效应。

三、综合来看，宏观面特征可能会呈现出的演变趋势
展望未来1-2个季度，我们认为宏观面特征的演变趋势包括：
第一，流动性驱动的逻辑逐步弱化。随着国际资本流向新兴市场边际最快的阶段告一段落，以及国内经济的初步企稳和通胀中枢的逐步抬升，政策二阶拐点将逐步确认，流动性驱动的逻辑将有所弱化，从资本市场顺趋势获取系统性盈利机会的阶段也将结束。
第二，经济将进一步由“衰退后期”走向“复苏前期”，盈利修复和通胀预期将成为主要线索。一般来说，“衰退后期”是流动性的充裕期和名义GDP的最终底部区域；复苏前期是名义GDP的回升期和流动性的消退期，盈利修复和通胀预期将取代流动性成为主要线索。
第三，改革红利会有升温，并成为宏观面特征之一。就表述政策顺位来说，今年是“稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险、保稳定”，稳增长之后就要促改革。二三季度将会是国内改革和对外开放政策的升温期，这将为宏观面带来主题型线索。
第四，中美贸易磋商积极预期兑现后，宏观面将进一步回归基本面。中美经贸磋商的积极进展一则带来基本面假设修正下的定价修正；二则对中美经贸关系改善空间的预期也部分支撑市场风险偏好。未来若预期兑现，则风险偏好驱动的逻辑也将有所淡化，宏观面将进一步回归基本面。
风险提示：经济下行压力超预期；外部环境变化超预期

郭磊篇
【广发宏观郭磊】政治局会议的六个关键点
【广发宏观郭磊】一季度经济：寻找数据中的关键线索
【广发宏观郭磊、周君芝】从金融条件修复转向实体需求修复
【广发宏观郭磊】出口基本符合预期，后续数据料短期分化
【广发宏观盛旭】2019，经济韧性从何而来
【广发宏观郭磊】通胀中枢抬升与定价逻辑的逐步转化
【广发宏观郭磊】再次提示工业价格可能的超预期
【广发宏观郭磊】三因素框架下的企业利润
【广发宏观郭磊、盛旭】PPI走势的逻辑及资产定价意义
【广发宏观郭磊】经济放缓继续，基建启动痕迹初显

【广发宏观郭磊、周君芝】社融全年目标大致确定，无非是节奏问题

【广发宏观郭磊】年初以来价格走势整体偏强

【广发宏观郭磊】出口有压力，但仍在正常趋势下

【广发宏观郭磊】经济周期阶段与股票市场

【广发宏观郭磊】政府工作报告的四个关注点

【广发宏观郭磊】“经济退、政策进”的大逻辑继续
【广发宏观郭磊】宏观面的四个特征及资本市场映射
【广发宏观郭磊】强化逆周期、强调传导机制
【广发宏观郭磊】价格、变数及政策
【广发宏观郭磊】出口在下行周期中的韧性略超预期

【广发宏观郭磊】年初PMI的几个特征

【广发宏观郭磊】原油和螺纹钢价格是观测企业利润的经验指标

【广发宏观郭磊】谈谈2018年和中期，以及年末和短期

[h1]【广发宏观郭磊】出口、就业与逆周期政策[/h1][h1]【广发宏观郭磊】原油和黑色系带动PPI下行[/h1]【广发宏观郭磊】2019年上半年将是逆周期政策密集期
【广发宏观郭磊】关于PMI：一些历史比较
七个宏观问题：新浪财经年终策划宏观访谈郭磊篇
【广发宏观郭磊】如何看企业利润的变化

【广发宏观郭磊】定调稳增长
【广发宏观郭磊】既定路径，既定趋势
【广发宏观郭磊】峰回，路转——2019年宏观经济展望
【广发宏观郭磊】企业盈利下行符合预期

【广发宏观郭磊】为什么我对未来10年的中国经济不悲观？
【广发宏观郭磊】如何认识消费数据的下行？
【广发宏观郭磊、周君芝】企业融资：结构性与周期性
【广发宏观郭磊、周君芝】多重目标下的平衡
【广发宏观郭磊】出口为何继续高速增长
【广发宏观郭磊】政治局会议有什么新的信号
【广发宏观郭磊】名义增长回落带给利润的压力加大
【广发宏观郭磊】三大定调框定一轮政策红利
【广发宏观郭磊】数据放缓边际加速将夯实政策底
【广发宏观郭磊】核心CPI回落背后的需求信号
【广发宏观郭磊】9月出口为何超预期
【广发宏观郭磊】央行降准的宏观含义
【广发宏观郭磊】趋势是一只靴子
【广发宏观郭磊、周君芝】财政和社融都有企稳特征但暂未显示扩张性
【广发宏观郭磊】价格温和升温与量价微滞胀
【广发宏观郭磊】历史上中美名义增长背离的周期

【广发宏观郭磊】基本面线索下的出口放缓

【广发宏观郭磊】量价剪刀差
【广发宏观郭磊】没有消费降级，只有消费与名义GDP同周期
【广发宏观郭磊】PMI与经济图景
【广发宏观郭磊】关于当前增长、通胀、市场：一个宏观理解框架
【广发宏观郭磊】经济数据怎么看，未来怎么走
【广发宏观郭磊】资产定价为什么会包含微滞胀预期
【广发宏观郭磊】下一阶段线索是出口触顶、基建触底

【广发宏观郭磊、周君芝】货币政策处于修复初段
【广发宏观郭磊、周君芝】货币政策脉络已然清晰
【广发宏观郭磊】三条线索跟随通胀
【广发宏观郭磊、周君芝】财政政策的三个抓手
【广发宏观郭磊、周君芝】国家融资担保基金是什么？
【广发宏观郭磊】金融委第二次会议说了什么
【广发宏观郭磊】政治局会议延续积极调整的基调
【广发宏观郭磊】经济仍处放缓初段，定位放水并不严谨
【广发宏观郭磊】政策变化是一个连续过程
【广发宏观郭磊、周君芝】确认过渡期内政策调控弹性 ——一行两会资管新规细则解读
【广发宏观郭磊、周君芝】有政策调整痕迹，亦有信用市场内生挑战
【广发宏观郭磊】从出口趋势看未来经济趋势
【广发宏观郭磊】金融委会议精神解读
【广发宏观郭磊】再谈汇率的三个标尺
【广发宏观郭磊】多面体折射：2018年年中宏观逻辑梳理与展望
【广发宏观郭磊、周君芝】如何看待当前的社融结构及其影响
【广发宏观郭磊】通胀：如何理解未来的趋势及可能异动
【广发宏观郭磊】关于出口：常见的几个理解误区

【广发宏观郭磊】宏观特征与资产映射
【广发宏观郭磊】影响利润的四个因素：当前状况和下阶段趋势
【广发宏观郭磊】第三只靴子：当前宏观面逻辑解析
【广发宏观郭磊】经济仍处于韧性特征之下
【广发宏观郭磊、周君芝】关注边际变化，货币政策重点或有微调
【广发宏观郭磊】广发2018投资高峰论坛演讲既要
【广发宏观郭磊】出口只是开始，Q2经济可能连续修正悲观预期
【广发宏观郭磊】大宗同比反弹对宏观面有何影响
【广发宏观郭磊】宏观面：环比清晰，两个不确定因素待解
【广发宏观郭磊】内需是压舱石
【广发宏观郭磊】经济内生增速依然呈现出稳定性
【广发宏观郭磊、邹文杰、周君芝】降准为什么
【广发宏观郭磊】出口为何单月负增长
【广发宏观郭磊】新一轮对外开放有望提升全要素生产率
【广发宏观郭磊】欧洲十记：调研结论及感想

【广发宏观郭磊】经济的韧性将证伪正反两种极端
【广发宏观郭磊】未来10年全球经济的α在“U2”
【广发宏观郭磊】基本平稳的经济数据对悲观预期是一个修正

【广发宏观郭磊】2018年开工季异常吗：从发电耗煤数据看复工节奏
【广发宏观郭磊】来自核心通胀结构的一些信号
【广发宏观郭磊】出口和棚改是观测这轮经济的两个标尺
【广发宏观郭磊】2018年经济增长目标要点解读
【广发宏观郭磊】四条主线理解中国经济和中国资产
【广发宏观郭磊】原材料库存偏高导致供给端短期修正
【广发宏观郭磊】进口、经济表现与市场逻辑
【广发宏观郭磊】地心引力：从收益率周期到利率传递
【广发宏观郭磊】人民币汇率：被忽视的基本面重估
【广发宏观郭磊】年初信号、可验证性及确定性溢价

张静静篇
【广发宏观张静静】怎么看欧洲经济：衰退还是企稳？——海外经济专题
【广发宏观张静静】就业数据确认美经济或处放缓初期——3月美国就业数据点评
【广发宏观张静静】为何全球紧盯美债收益率曲线？
【广发宏观张静静】美紧缩周期即将结束，有何影响？
【广发宏观张静静】美经济将令新兴市场进入“舒适区”—— 美国2018年四季度经济数据点评
【广发宏观张静静】美联储为何急于年内结束缩表？——海外经济专题
【广发宏观张静静】欧洲央行会重启宽松政策吗？
【广发宏观张静静】从就业数据透视美国经济——美国经济专题
【广发宏观张静静】评估FED货币政策节奏的两个指标
【广发宏观张静静】如何理解黄金、原油跷跷板走势

【广发宏观张静静】全球或已进入主动去库存共振阶段
【广发宏观张静静】“流动性”收紧已成海外核心变量——12月美联储议息会议点评
【广发宏观张静静】从前两轮大牛市看黄金未来前景——2019年度资产展望

[h1]【广发宏观张静静】经济下行，货币转向，美债看好——2019年度海外宏观经济展望[/h1]【广发宏观张静静】贸易保护对美负面影响开始显现
【广发宏观张静静】除就业和通胀，FED还关注什么？
【广发宏观张静静】中期选举的可能结果及其影响
【广发宏观张静静】美国经济增长或峰值已现
【广发宏观张静静】从美股调整看新兴市场的或有风险
【广发宏观张静静】美股：导火索与灰犀牛
【广发宏观张静静】怎么看四季度的美元、美债和美股？
【广发宏观张静静】从景气指标分化看美国经济前景
【广发宏观张静静】再谈就业数据映射的美国经济周期——兼评美国8月就业数据
【广发宏观张静静】美国通胀：年内高点已见，但明年仍存压力
【广发宏观郭磊、张静静】从历史上的新兴市场危机看当前土耳其风险
【广发宏观张静静】欧美距离零关税还有多远？

【广发宏观张静静】由地产景气度看美失业率何时见底
【广发宏观张静静】怎么看美国经济？——兼评美国二季度经济数据
【广发宏观张静静】怎么看美元？
【广发宏观郭磊、张静静】贸易摩擦：关键节点及潜在影响
【广发宏观张静静】就业数据构建美经济周期简易模型——兼评6月美国就业数据
【广发宏观张静静】风险与平衡——2018年下半年海外宏观经济展望
【广发宏观张静静】如何解读FED的鹰派措辞？
【广发宏观张静静】意大利问题：短期可控；长期存忧
【广发宏观张静静】特朗普政策驱动行情落幕，资产或重现分化
【广发宏观张静静】关于下半年10年美债的情景分析
【广发宏观张静静】由失业率和油价看美国通胀前景
【广发宏观张静静】FED措辞偏弱，短期关注多元化目标
【广发宏观张静静】美国经济过热迹象初现
【广发宏观张静静】怎么看美债
【广发宏观张静静】商品比价关系的信号
【广发宏观张静静】再谈原油：风险偏好、供需、中东摩擦三重利好
【广发宏观静观海外】中期选举与贸易战的可能发展边界
【广发宏观静观海外】如果贸易保护措施并非经济政策
【广发宏观静观海外】鲍威尔暗示美国或应“脱虚向实”——3月议息会议点评
【广发宏观静观海外】非农提振信心；时薪缓解压力
【广发宏观静观海外】全球贸易无忧；资产风格切换
【广发宏观静观海外】美国：资产估值拐点与经济拐点探讨
【广发宏观静观海外】超预期非农、利率及市场的risk-off情绪
【广发宏观静观海外】前期我们为什么一直看美元贬值
【广发宏观静观海外】美国通胀如期回升
【广发宏观静观海外】弱美元与强资本开支（朱格拉）周期
【广发宏观静观海外】美国就业数据信号意义的弱化

周君芝篇
【广发宏观周君芝】财政“小口袋”知多少
【广发宏观周君芝】开年财政呈现“加力提效”特征
【广发宏观周君芝】一个关于社融数据估测的技术细节

【广发宏观周君芝】当前M1和M2增速缺口的尝试性解释
【广发宏观周君芝】信用收缩状况边际好转
【广发宏观周君芝】TMLF预示政策空间开启

【广发宏观周君芝】偏弱的融资需求和积极的政策对冲
【广发宏观周君芝】由破向立，蜿蜒改善——2019年货币金融条件展望
【广发宏观周君芝】新一轮政策继续修复二元信用环境
【广发宏观周君芝】社融数据如何理解
【广发宏观周君芝】中国居民杠杆：短期约束和长期方向
【广发宏观周君芝】中国居民部门杠杆如何评估
【广发宏观周君芝】从去杠杆路径到结构性对冲——2018年年中货币金融环境分析与展望
【广发宏观周君芝】建立银行联合授信机制的政策意义
【广发宏观周君芝】如何理解当前信用条件的变化：基于宏观去杠杆视角
【广发宏观周君芝】厘清利率定价机制需要最后两步
【广发宏观周君芝】资管新规系列：如何理解新规的框架
【广发宏观周君芝】资管新规系列：非标融资将去向何处
【广发宏观周君芝】资管业务规范全景透视：缘起、症结和方向
【广发宏观周君芝、邹文杰】社会总信用呈现广义债务置换的特征
【广发宏观周君芝等】M2口径调整意味深长
【广发宏观周君芝】金融杠杆和实体杠杆之间什么关系？
【广发宏观周君芝】从FAI到制造业投资：数据谜团与未来方向
【广发宏观周君芝】既不担忧经济，又未担忧通胀：三季度货币政策执行报告点评
【广发宏观周君芝】资管业务新规三问
【广发宏观周君芝】肖捷《加快建立现代财政制度》学习体会与试解读
【广发宏观郭磊、周君芝】金融去杠杆：当前位置和未来趋势
【广发宏观郭磊、周君芝】中国经济：分化的宏微观杠杆率
【广发宏观周君芝】抽丝剥茧：央行真假缩表判断
【广发宏观周君芝】庖丁解牛：央行资产负债表解构
【广发宏观周君芝】如何理解货币政策的执行风格
【广发宏观周君芝】金融杠杆的动态演绎：周期轮回，结构变化

贺骁束篇
【广发宏观贺骁束】我们应如何观测投资数据企稳的先导过程
【广发宏观贺骁束】下半年经济边际企稳的先导线索
【广发宏观贺骁束】中枢平淡，错位继续——2019年通胀展望
【广发宏观贺骁束】对本轮地产小周期的理解与推演
【广发宏观贺骁束】消费：周期性趋势与结构分化
【广发宏观贺骁束】贷款需求指数企稳的宏观意义
【广发宏观贺骁束】库存周期的宏微观视角
【广发宏观贺骁束】静水潜流——2018年中期通胀分析与展望
【广发宏观贺骁束】跨境资本流动：相关影响以及主要决定因素
【广发宏观贺骁束】跨境资本流动：基于国际收支平衡表的视角
【广发宏观贺骁束】贸易摩擦、大豆与通胀传递
【广发宏观贺骁束】从茅台价格与CPI相关性看核心CPI
【广发宏观贺骁束】通胀：油价冲击对通胀影响几何
【广发宏观贺骁束】制造业投资：技改驱动下的新阶段

盛旭篇
[h1]【广发宏观盛旭】2019，经济韧性从何而来[/h1]【广发宏观盛旭】发改委《2019年新型城镇化建设重点任务》说了什么
【广发宏观郭磊、盛旭】PPI走势的逻辑及资产定价意义
【广发宏观盛旭】宏观时滞：这一轮周期的同与不同
【广发宏观盛旭】2019，宏观面更像哪一年
【广发宏观盛旭】建筑业带动GDP？
【广发宏观盛旭】什么是农村“三块地”改革？
【广发宏观盛旭】密云不雨，叶落知秋——2019年中观产业链展望
[h1]【广发宏观盛旭】由行业集中度变化看通胀传导的逻辑[/h1]【广发宏观盛旭】如何理解去杠杆背景下的工业杠杆率回升

【广发宏观盛旭】由微观行业透视民间投资
【广发宏观盛旭】如何看M1的指示意义
【广发宏观盛旭】统计制度调整如何影响固定资产投资？
【广发宏观盛旭】就业指标如何看？

【广发宏观郭磊、盛旭】如何看外汇风险准备金率的上调？
【广发宏观盛旭】从量价规律看目前经济位置
【广发宏观盛旭】社零是否能够完全代表消费？

【广发宏观盛旭】韧性与分化——2018年中中微观梳理与展望
【广发宏观盛旭】如何理解微观工业品景气度——基于固定投资投入产出的分析
【广发宏观盛旭】猪周期失效了么？
【广发宏观郭磊、盛旭】GDP口径的净出口与贸易顺逆差的差异是什么
【广发宏观郭磊、盛旭】PMI是一个领先指标么
【广发宏观盛旭】中国制造业的价值链特征：一个分析框架

邹文杰篇
【广发宏观邹文杰】利率交易逻辑：从Q1到Q3

【广发宏观邹文杰】理财收益率视角下的大类资产切换规律

【广发宏观固收邹文杰】如何理解当前的货币政策
【广发宏观固收邹文杰】利率市场需警惕风险偏好与流动性的叠加风险
【广发宏观固收邹文杰】顺势而为，因势而动——2019年债券市场展望
【广发宏观邹文杰、周君芝】政策底夯实中低评级信用债的“风险重估红利”
[h1]【广发宏观固收邹文杰】收益率曲线结构中的Alpha：货基产品结构与利差压缩[/h1]【广发宏观固收邹文杰】收益率曲线结构中的Alpha机会
【广发宏观邹文杰】通胀的宏观分解
【广发宏观邹文杰】从库存周期、上下游利润分配到交易逻辑
【广发宏观固收邹文杰】从“基本稳定”到“合理稳定”，流动性如何影响长端利率定价？

【广发宏观固收邹文杰】管中窥豹，从票据融资看微观信用市场
【广发宏观固收邹文杰】货币基金收益下行与资金流的迁徙
【广发宏观固收邹文杰】从"基本流动"到“合理稳定”流动性如何影响长端利率定价
【广发宏观邹文杰】从库存特征到利率复盘——2018年年中债券市场分析与展望
【广发宏观邹文杰】扩大MLF担保品范围的政策意义

【广发宏观邹文杰】利率传导视角下的同业存单定价框架
【广发宏观邹文杰】信用市场政策微调的意义与影响
【广发宏观邹文杰】从存款与货币基金的再平衡到债市的交易结构
【广发宏观固收邹文杰】双支柱调控下的“四因子”利率分析框架

花朵吴篇
【广发宏观】财政支出节奏前移加大经济企稳概率
【广发宏观】开年财政呈现“加力提效”特征
【广发宏观】收入承压，支出修复——2019年财政分析与展望
【广发宏观】什么是“竞争中性”？

【广发宏观】地方专项债的偿债担保看什么？
【广发宏观】什么是专项债？
【广发宏观】严霜已过——2018 年年中财政政策分析与展望
【广发宏观】年内基建投资边际改善的财政条件

法律声明：

本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

回复

分享到 :

0 人收藏

4级常客

郭磊宏观茶座

积分:230

帖子:46

精华:0

+ 关注私信

期权论坛

期权论坛

期权网络科技版权所有: 关于我们; 联系我们; 加入我们; 反馈问题; 免责声明; 积分充值

统一社会信用代码: 积分规则; 网站地图; 爱文库; 下属网站

官方: 新浪微博; 微信公众号
◆

下载: 表情包; App下载

期权论坛

期权论坛

QQ咨询|关于我们|Archiver|手机版|小黑屋|( 辽ICP备15012455号-4 ) Powered by 期权论坛 X3.2 © 2001-2016 期权工具网&期权论坛 Inc.