三大白电2018年及2019Q1财务比较分析：收入增速放缓，盈利维持高水平

白电龙头公司维持强者恒强

2018年及2019Q1美的收入和利润增速均相对领先；格力增速有所放缓，2018年空调基数较高，2019Q1增速放缓符合预期；海尔高端收入增速领先，但规模依然较低，整体拉动不明显。展望2019，我们预期原材料（PPI增速下行）等外部因素影响减弱，白电龙头企业维持强者恒强的竞争态势，但海外贸易政策不确定性增加，内销占主导企业影响或更小。

三大白电利润表现美的集团领先

2018年，三大白电（格力电器、美的集团、青岛海尔）分别实现归母净利润262.03、202.31、74.40亿元，分别同比+16.97%、+17.05%、+7.71%。2019Q1，三大白电实现归母净利润56.72亿元、61.29亿元、21.36亿元，分别同比+1.62%、+16.60%、+9.41%。展望2019年，原材料价格下行，且维持CPI-PPI剪刀差趋势，白电龙头或更能分享毛利率回升的红利。

收入增速有所回落

2018年三大白电营业总收入分别为2000.24、2618.20、1833.17亿元，分别同比+33.33%、+8.23%、+12.17%（其中空调收入分别同比+26.15%、+14.73%、+10.53%）。2019Q1，三大白电营业总收入分别同比+2.45%、+7.42%、+10.17%。我们认为白电虽短期需求有所下降，但竞争格局具备优势，同时地产需求已有所回暖，2019H2或大概率出现收入超预期表现。

盈利能力格力有望保持行业领先

格力电器更为依托内生增长，聚焦空调产业，毛利率短期下滑（主动缩短折旧周期），但“毛销差”自2015年开始持续领先行业（2018年，三大白电毛销差分别为20.7%、15.8%、13.4%，同期家电行业毛销差为13.4%），在净利润率表现上更具优势（2018年，三大白电净利润率分别为13.3%、8.3%、5.3%，申万家电行业为5.6%）。我们认为格力空调具备规模经济优势，自有渠道销售费用更可控，盈利能力有望保持领先。

现金流表现突出，格力分红恢复至近五成

三大白电经营性现金流均匹配收入增长，继续维持较大比例分红。格力2018年中期及年报现金分红超过126亿元，分红率为48.21%，未来依然大概率维持行业较高。美的2018年现金分红85.6亿元，分红率为42.3%，同时推出40亿元回购计划。青岛海尔维持30%左右分红率。

三大白电PE估值比较，格力依然具备估值提升潜力

我们依然认为格力电器具备估值提升潜力，预期收益率下行周期中，公司属于市场核心资产，且随着MSCI扩容，外资有望重点配置消费行业，消费龙头具备估值提升空间。同时，我们认为格力大股东股权转让有利于提升未来管理灵活性，海外发展或有望提速。且分红率如预期恢复至近五成。在需求预期改善、格局稳定的情况下，格力财务表现或保持行业持续领先。
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