2018极简宏观史：拯救与逍遥 | 严九元

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注：本文为作者2018年内部讲座简明整理版。

2018是什么？

是明朝万历十五年？还是美国1899年？

01

年初的时候，我以为2018年是十年来最大变局。

08年以来的全球货币大放水时代正式结束，财富逻辑、地缘关系、宏观周期重构，所有的资产价格重估。

年末的时候才知道，2018实际是三十年来最大变局。

它是1980年代末柏林墙倒塌冷战结束后，国际格局变动最大的一年，有人甚至以新冷战开始命名之。它也是1980年代末以来形成的中国政经规则得到较大刷新的一年。

从十年最大变局到三十年最大变局，背后发生了什么？

02

站在年初，我们预先知道一些巨变确定会来。

第一，是预期中的拐点。

全世界的钱会变紧——加息缩表。

流动性的松紧，是所有经济活动的基本面。

08年后，美国发币量涨到5倍。

各国展开了放水大竞赛。

美国，从9000亿美元，到4.5万亿，5倍。
英国，从1000亿英镑，到4000亿，4倍。
中国，从17万亿人民币，到34万亿，2倍。
欧元区，从1200亿欧元，到36000亿，30倍。

美股迎来最长牛市，中国、加拿大、澳洲楼市暴涨，都有货币大放水的推动。

一旦货币收紧，会产生剧烈震荡。多次大危机都与加息周期相关。

现在，一加息香港楼市就往下跌，幅度还不小。

中国的汇率下跌、资本外流、外储下降，也与这一拐点有关。

03

谁最怕加息？

债务。

要还的钱变多了。

第二个2018可以预见的巨变，债务。

中国的债务率经过一轮轮加杠杆，已非常高。

所以，第三个2018可以预见的变化，去杠杆。

去杠杆是最近一年多来中国最重大的宏观背景。

去杠杆的招式，用刘煜辉的说法无外乎三招：

1.明斯基，将一切交给市场，能力之外的皆违约，打破刚兑；
2.庞氏，借新还旧，滚下去，放水；
3.社会化，庶民承担，还是土豪承压？

第一招明斯基，违约破产，用在P2P、小微民营企业身上，不太敢扩大。

第二招借新还旧，保持稳定，国企债、地方债。

第三招，社会化，这是常用招法。最近的房地产热潮，完成了政府/企业债务向居民个人债务的大转移。

预期中的拐点：加息周期；
预期中的隐患：债务压力；
预期中的应对：去杠杆。

这些是2018年可以预见的巨变。但是，一个没有预料到的变化叠加上来。

04

3月22日，特朗普签署总统备忘录，正式拉开经贸摩擦大幕。

不自夸地说，我们在事发三周前断言贸易战铁定开打，当时大多数人低估了事态。

如今，经贸摩擦的分析多如牛毛。那么有一个问题：原来的全球化体系、原来的全球贸易秩序是谁建立的？

当然就是美国。

全球分工体系下，拉美、中东、非洲、澳洲等提供资源，中国等生产国买入资源进行生产加工，制成产品出口到欧美消费国。最后，生产国和资源国出口获得的美元，又回流美国购买美债。

美国由此建立起商品-美元的全球化循环体系。它是体系的主导者和维护者，甚至动用海军保障全球交通体系的通畅。

现在，美国为什么自己反对自己建立的体系？

因为在全球化进程中出现了两个意外。

第一个意外，并不是每一个美国人都受益。

全球化中，美国的制造业转移到了中国等新兴国家，降低了成本，获得更高利润。但受益的是资本，受损的是产业工人。

1990年美国是制造业大国（蓝色部分）：

2015年美国的制造业（蓝色部分）已经很少：

特朗普的选票，很大部分都来自于铁锈地带、来自于利益受损群体。能获胜上台，说明这部分人群不在少数。

第二个意外，中国的走向。

美国精英当初认为开放市场，将中国纳入全球化体系，中国会在制度、价值观上逐步受到改变，逐步向美国靠拢。

随后的结果都看到了，中国的走向与美国的预期不一样，而且越变越大、越变越强。

于是，从包容到遏制，美国的战略取向开始转变。

冷战结束后的国际格局，从今年开始出现了微妙变化。久未出现的大国对峙局面隐然显现。

经贸摩擦背后，是世界上最大的两个国家之间的全面竞争。

背后更深刻的是，这几十年来全球贫富差距史无前例地扩大，利益受损者开始反抗，登上舞台，集体发声，在世界各地掀起越来越大的潮流。

英国脱欧、特朗普当选、黄背心运动、全球右倾化，都是这个大背景。

全球范围内，利益格局和权力格局正在大调整。

2018遭遇三十年一遇之变化。变化会极其深远。

05

2017年最火的电影是《战狼》，有着虽远必诛的豪放。

2018年最火的电影是《我不是药神》，表达了活下去的复杂心绪。

短短几个月，基调大变。

文艺是时代的投影，很准确。

回到开篇提出的问题：

2018，是万历十五年，还是美国1899年？

万历十五年：

这一年的平静之下，却隐藏着大明王朝乃至整个中国命运转变的伏笔。此后数百年，在与西方的竞争中落败。

美国1899年：

美国崛起过程，遭遇欧洲围堵。迈过了19世纪末20世纪初的重重挑战，美国此后一马平川，终至登顶。

我们当然希望，中国是后者。

06

往后走会怎么样？2019会怎么样？

12月的三个标志性会议透露端倪。

美联储加息会议显示2019全球宏观走势。

改革开放40周年大会显示未来中国政治逻辑走势。

中央经济工作会议显示2019中国经济逻辑走势。

12月美联储加息会议发出最重要的信息是，明年全球经济不乐观。

近来美联储明显由鹰转鸽，明年加息次数大概率会由三次变为两次。

经济好美联储才加息，经济不好会放缓加息节奏。

这意味着，即使没有经贸摩擦，明年的外部宏观环境也不会太好。

改革开放40周年大会，很多朋友说里面的提法跟过去差不多。

这就对了，政治逻辑几十年没有变。这块不展开。只说一点，中国的核心利益是有排序的：

一旦产生冲突，一定是下级利益服从上级利益。依照这个排序可以分析很多事情，哪些可能妥协，哪些不会改变。

中央经济工作会议，明年的核心经济逻辑是五个字：

逆周期调节。

这包含两层意思

1. 明年日子不好过，是下行周期；
2. 中国手上有牌，可以逆势调节。

牌是什么？

传统的牌是房地产。

经济不行，货币放水，启动楼市，资产泡沫，宏观调控。

这个循环一遍遍上演。

房住不炒的提出，标志着决策层准备向这一模式告别。因为副作用确实大。

不用楼市发动机，还有什么牌？

三驾马车中，出口无法指望，明年外部经济不会太好；消费是个长周期的事，不能立马起效；还得靠投资。

投什么？

只能是基建。但该修的路都修得差不多，该搭的桥基本都搭了。前段时间地方政府基建投资徘徊不前，就有找不到合适项目的因素。

中央经济工作会议发出了一张新牌：重新定义基建。

不只是传统的铁公基，而是：

明确了5G、人工智能、工业互联网、物联网等“新型基础设施建设”的定位。

科技基础工程也是基建。

这是未来一段时间基本的经济逻辑。

07

2018年以两个新闻人物作结：孟晚舟、刘强东。财新将他们作为连续两期的封面。

抛开八卦，这两个人物身上暗含这个时代的隐喻。

孟晚舟事件显示了我们的外部处境与挑战。

刘强东压力更大的其实不是明州事件，而是一个致命数据。

京东公布活跃用户数量下降，互联网公司用户下降比营收下降致命N倍，这是第一次出现一家大型互联网公司活跃用户数量下滑的现象，背后是中国互联网用户红利见顶。互联网进入了下半场。

中国户均住宅达到1.1套，每个家庭有一套多的住房，从供需底层结构看，房地产的刚需没有那么强烈了。中国房地产进入了下半场。

车市出现多年来从未有过的销量下降，汽车被视为可以与楼市比肩的全链条拉动型产业，车市失速，中国制造业进入了下半场。

外部环境的巨变，内部经济步入下半场，这构成了2018的关键脉络，也将成为2019叙事的基本底色。
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