股指期货松绑满月对冲效率渐增何时恢复“常态化”？

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作者：董鹏
源自：21世纪经济报道

5月20日盘中，沪指跌至2838.45点，距前期低点2838.38点一步之遥。若没有期指对冲、转移股票现货抛压，这层“窗户纸”是否就此点破？

从中金所宣布“松绑”算起，已经一月有余，期指对冲效率稍有好转，如中证500期指的成交持仓比从4月中旬的0.7倍，上移到了目前的1倍附近。

“流动性在变好，如果不考虑成本，想卖还是能卖得出去，冲击成本也有所减小。”国内一家头部券商衍生品部门负责人20日介绍称。

但是，这还不够，最核心的交易成本问题并未解决，目前平今仓手续费仍然需要期指波动6次左右才能覆盖，这使得被市场误解的“投机盘”尚未大规模入市，而他们才是贡献日内流动性的主力部队。

另一方面，A股市场对外开放的不断提速，也在倒逼内地期指“常态化”加快节奏。

“如果国内股指期货的流动性和对冲功能难以发挥，外资要么选择放缓进入，要么选择离岸市场，如新加坡A50、港交所的新产品。”中信期货金融期货研究员方晨20日评价称。

目前，新交所已经推出MSCI中国指数期货（NCH），港交所也在谋划推出MSCI中国A股指数期货。这些“竞品”的推出，加上中金所期指尚未完全“常态化”的现状，A股流动性、“定价权”面临分流风险。

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流动性小幅提升

上次期指松绑的节点不好，赶上了外部风险爆发、A股拖延了许久的回调。但从实操角度看，期指不该“背锅”。

21世纪经济报道记者了解到，国内买方机构在期指市场多以中性策略为主，即多单、空单数量相匹配，不留风险敞口，如业内使用最为广泛的阿尔法策略等。

以华南一家券商为例，其股票自营盘为单独部门，属绝对的多头，衍生品交易部则采用上述中性策略，多空相匹配。

“就算有风险敞口，也不会很大，因为要面临基差变动等一系列变量，同时裸空的监管风险也不容忽视。”上述衍生品业务部负责人介绍称。

相反，期指松绑，反而转移了一部分股票现货市场的抛压。4月19日，中金所宣布，将日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约500手。随后，期指持仓量出现明显增加。

据统计，今年1-4月期指日均持仓量在23万手左右，近期则创下了30万手左右的新高。这一定程度上也受到了市场波动加剧，市场各方加码对冲头寸所致。

“近1个月的时间里，期指三个品种成交、持仓均有一定程度上移，如IC成交持仓比便升至1倍左右，表明整体流动性有一定改善。”方晨介绍称。

这与前述券商衍生品业务部负责人的反馈相似，期指“厚度”稍有增加，市场冲击成本随之降低。

不过，贡献流动性的主力“投机盘”，还未大规模进场。

经过4月19日的调整，期指平今仓手续费已调整为成交金额的万分之三点四五。以沪深300期指当前主力IF1906合约为例，5月20日结算价为3584.2点，其平今仓手续费为371元/笔，其中还没加上期货公司收取部分。

该品种最小波动价位为0.2点。换言之，需要IF1906合约波动7次，方能覆盖掉了上述交易成本，日内获利难度可见一斑。

要知道，在此前期货市场各自为战的“炒手”时代，部分商品期货活跃品种仅需要波动1次，不仅可以覆盖掉交易成本，还有收益盈余。

“目前，平今手续费相比非平今还是比较高，日内相对高频的投资者还是没有参与其中。”方晨介绍称，日内开仓手续费、保证金其实已经和2015年松绑前没有显著区别，所以后续还有进一步放松空间的就是在平今手续费上。

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[h3]MSCI期指“争夺战”[/h3]

5月14日，A股迎来MSCI新兴市场指数首轮扩容，A股纳入因子从5%提高至10%。

这带来了一个矛盾，一边是持续对外开放的A股市场，另一边则是受限的期指，外资进场如何对冲风险？是否会进一步倒逼期指加速恢复“常态化”？

“有部分这方面的原因，成熟的外国投资者也都需要A股衍生品工具。”方晨指出，无论是去年底开始的加大外资进入中国市场的推动力度，包括桥水、贝莱德等大型对冲基金进入国内市场，还是近期MSCI提高A股纳入因子。

MSCI中国区研究主管魏震近期反馈，很多国际投资者表示，A股纳入因子如果将来提升至20%以上，仍需解决四大问题，首当其冲的一项便是对冲及衍生品缺乏，“目前监管的方向是希望内地股指期货常态化后，再放开海外市场。”

“放开期指，是国内权益市场的金融创新、开放的一个先决条件。假设期指交投不够活跃，其对冲成本、效率都并无法得到保证。”前述券商衍生品业务负责人评价称。

需要指出的是，中金所沪深300等品种还面临着不小的外部竞争。

以新交所为例，继2006年推出富时中国A50股指期货后，去年还推出了MSCI中国（净总收益）指数期货，该品种以美元为交易货币，合约涵盖8个最近的连续月份，以及3年期中的4个季度月。

瞄准MSCI期指的，还有港交所。

3月11日，港交所与MSCI签订授权协议，计划推出MSCI中国A股指数的期货合约。“该期货将在得到监管审批且综合考虑市场因素后推出，时间上来说越快越好。”港交所行政总裁李小加早前表示。

反观中金所，却受到不小的限制，目前期指都未完全松绑，更谈不上品种创新和引入境外投资者。

业内人士认为，这可能导致原本计划投资A股的外资，要么选择放缓进入，要么选择上述两个交易所的产品，进而导致国内期指流动性、“定价权”分流。2015年期指受限后，国内就有投资者转战新交所A50期指的案例在先。

不过，一个容易被忽略的细节是，期指历次松绑间隔短则7个月，长则15个月，而上次松绑间隔缩短到了4个月。未来期指松绑的节奏会否进一步加快？市场在拭目以待。

作者：董鹏
来源：21世纪经济报道

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