白酒行业点评：悲观预期已体现，集中度提升趋势不变，回调带来机会

白酒行业集中度提升趋势不变，行业平稳前行。站在当前时点往后看，上市公司集中度提升的逻辑并未发生变化，同时消费升级的方向不变。渠道扩张的红利可能减弱，投资者对经济的担忧增加，我们判断总体影响可控。白酒中秋销售可保持较快增长，主力品种价格坚挺，个股不乏亮点。财富效应仅是短期扰动因素，长期因素并未变化，悲观预期已得到体现，前期回调带来优质公司布局机会。

报告要点：

集中度提升趋势不变，行业平稳前行。我们判断过去两年上市公司高速增长的驱动因素主要有两个：（ 1）消费习惯和营销模式改变推动品牌白酒集中度快速提升；（ 2）主力品种价格上行，带动渠道扩张和补库存。而经济复苏并非过去 2 年上市公司高增长的主因。站在当前时点往后看，哪些因素发生了什么变化，哪些没变？不变：（ 1）对上市公司而言，集中度提升的逻辑并未发生变化；（ 2）消费升级的方向不变。变化：（ 1）渠道扩张的红利可能减弱，上市公司加大了广宣投入，实现平稳过渡；（ 2）投资者对经济的担忧增加，我们判断总体影响可控。

白酒中秋销售可保持较快增长，主力品种价格坚挺，个股不乏亮点。（ 1）受财富效应和渠道扩张速度放缓的影响， 18 年中秋需求增速可能慢于17 年中秋和 18 年春节，但也无需悲观，预计 3Q18 上市公司总体可以增15-20%，如果剔除基数较高的茅台，预计可增 20-30%。（ 2） 8-9 月主力产品价格维持坚挺。现阶段茅台一批价 1700 元，同比升 300 元以上，五粮液一批价 820-830 元，同比升 10-20 元。（ 3）个股来看，舍得酒业、顺鑫农业、山西汾酒可能是亮点。

财富效应仅是短期扰动因素，长期因素并未变化，悲观预期已得到体现，前期回调带来优质公司布局机会。我们认为，消费升级和集中度提升的方向未发生变化，经济下行和渠道扩张红利减弱，可能导致增速放缓，但不会导致需求下滑，影响可控，预计 2019-2020年上市公司可增 15-20%，优质公司增速更快，当前估值已经回落至较低水平，悲观预期得到体现。

重点推荐：舍得酒业、山西汾酒、顺鑫农业、五粮液、贵州茅台。

风险提示：经济下滑对白酒行业的影响超预期。渠道库存超预期。
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