CTA趋势跟踪与周期配置

今年上半年，在资本市场较大波动的背景下，CTA策略表现一枝独秀，取得了3.34%的平均收益，跑赢其他资产类别。CTA即投资于各类期货及衍生品的资产管理产品，以其与传统权益市场相关性较低的特性，在权益市场低迷的阶段备受市场宠爱。大部分CTA的核心策略趋势跟踪策略背后的收益来源于哪里？不同管理人管理的、不同周期CTA之间如何选择和配置？通过下文的专题介绍，让我们一起对CTA趋势跟踪策略与周期配置进行全方位的解密。

CTA基金起源于1949年，近年来在资产的风险管理与运作方面显得日趋重要，规模也迅速增长。而目前全球市场上多数CTA采取的趋势跟踪策略，当市场呈现上涨或下跌时，趋势跟踪往往表现较好。

趋势跟踪交易者以价格为基础，因为不去尝试预测市场方向，他们的策略是，当价格有所变动时，对市场的运动产生反应，参与已经发生的，而不是将要发生的。他们知道自己是趋势跟踪交易者，而不是趋势预测者。

因此，本文将基于动量因子构建一个简单的CTA趋势跟踪策略来说明周期配置中的风险分散。

结合本文的模拟分析，我们有如下结论：

1、趋势跟踪策略的收益主要来源于收益分布的“肥尾”，其盈利类似跨式期权套利——买入一个看涨期权同时买入一个行权价格更低的看跌期权，实质上是一种做多波动率策略。

2、在境内市场，不同频率的趋势跟踪策略之间具有较低的交叉相关性，而且与海外论文中的结论相比相关性更低。

3、客户在配置趋势跟踪策略时，可以考虑配置不同周期的CTA趋势跟踪策略以分散风险、除低波动、提高夏普比。

时间序列动量策略构建

根据Moskowitz、Ooi和Pedersen（2012）在《Time series momentum》中的理论解释，即包括股指期货、外汇远期、商品期货、债券期货在内的金融资产价格都存在的明显的“时间序列动量效应”。本文选择时间序列动量因子构建趋势跟踪策略。

具体来说，记日度策略为D，周底策略为W，月度策略为M，举例来说，D（1,15）即估计窗口为15天，持有时间为1天的偏短周期策略，W（1,8）即估计窗口为8周，持有时间为1周的偏中周期策略，M（1,12）即估计窗口为12个月，持有时间为 1月的偏长周期策略

图片：动量策略构建

策略
策略频率
估计窗口
持有时间
D(1,15)
日度策略
15
1
W1,8)
周度策略
8
1
M1,12)
月度策略
12
1
资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

过去 5年回测的模拟简化版的多品种的商品趋势跟踪策略表现发下：

图2:多品种商品趋势跟踪策略净值曲线

资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

趋势跟踪策略的主要收益来源于收益分布的“肥尾”，其盈利类似跨式期权套利——买入一个看涨期权同时买入一个行权价格更低的看跌期权，实质上是一种做多波动率策略。下图也显示了趋势类策略的经典的“微笑曲线”（在极端市场情况下表现突出）在不同周期策略中均显著体现：

图3:偏短周期日度策略D（1,15）“微笑曲线”

资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

图4:偏短周期日度策略D（1,18）“微笑曲线”

资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

图5:偏短周期日度策略D（1,18）“微笑曲线”

资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

不同频率策略相关性分析

在初步研究了时间序列动量效应之后，我们比较了不同频率下动量效应的区别，综合年化收益、年化超额收益、夏普比等指标，我们选取了几种代表性策略进行研究。以下是不同频率策略之间的相关性：

图6:不同频率策略相关系数矩阵

资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

从上述模拟分析中可以看出，在境内市场，不同频率的趋势跟踪策略之间有较低的交叉相关性，而且与海外论文中的结论相比相关性更低。

国内市场趋势策略周期分类

趋势跟踪策略无疑是目前国内CTA策略最为主流、表现也最为出彩的一类。一般认为，周期太短，容易对市场短期波动的“噪音”过度反应，太长则会对趋势的逆转反应过于滞后。

在实盘操作中，较短周期的趋势跟踪策略由于流动性问题，策略容量较为有限，且受较高换手带来的交易成本限制，费后的夏普会受到较大影响，而较长周期的趋势跟踪策略尽管在胜率上存在弱势，但有较高的盈亏比和更大的策略容量。

目前国内市场的趋势跟踪策略管理人主要为海外管理人和本土管理人，其中海外管理人主要来自英国，一般采取直接将海外策略复制到国内的方式，特点是策略历史悠久、跟踪周期较长且基本依据纯价量的技术面信息，即便在海外的代表的管理人中，如元盛、宽立、英仕曼，跟踪周期也不尽相同。

图7:趋势跟踪策略分类

分类
特点
跟踪周期
代表管理人
海外
策略历史悠久、策略容量大、跟踪周期较长
月度及以上
元盛、
宽立、
英仁曼
1-2月
2-3月
5-8周
本土
跟踪周期较短、策略种类更为多样化
日内、日度、周度不等
富善、
千象、
黑翼
2周左右2周左右1-2周
资料来源：Wind，中金公司财富服务中心

结合本文的模拟分析，客户在配置趋势跟踪策略时，可以考虑配置不同周期的CTA趋势跟踪策略以分散风险、降低波动、提高夏普比。