匿名人员
2019-2-24 00:02
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本期投资提示：
决定连锁化的发展方式（直营/加盟）取决于在标准化基础上满足需求丰富度。与酒店行业分析框架类似，加盟模式具有快速复制、扩张成本低、旱涝保收的优势；而直营方式更易保证分支的标准化和规范性，公司整体也会具有较高的规模效应和经营杠杆（利润波动数倍于营收的变化）。通过标准化、幅度接触度和投资回报期长短我们可以对消费服务类行业加盟商的“犯错成本”进行量化，从而更加直观的辨别加盟/直营对特定商业模式的适用程度。我们观察到麦当劳、肯德基一类管理水平高度领先的企业在我国绝大部分门店仍采用直营，在中国特殊的饮食文化丰富度下，我们判断现阶段直营仍是较优的选择。
翻台率的极限取决于就餐时长和习惯，业态属性决定了客单价与翻台率达到的平衡状态。海底捞17年平均翻台率5次/天。截止2018年11月19日，海底捞85.52%的门店每日营业时间超过20小时，翻台率后续提升预计有限。根据我们的测算，海底捞海外/一线/二线/三线及以下城市达到盈亏平和点时所需的翻台率分别为3.04/2.72/2.60/2.66次/天。而上限方面，最优情况下22小时经营门店翻台率预计可以达到7.29次，而18小时经营门店为6.99次（目前海底捞门店中最高翻台率可以达到7次）。从收入角度考虑，翻台率与就餐时间之间存在平衡点。翻台率提升就餐时间就要下降，就餐时间下降客单价就会下降，不能两全，餐厅需要在两者之间找到一个最优比例。
海底捞低租金的秘密：高坪效+客流对商圈的溢出效应。海底捞顾客的溢出效应使得其可以谈到远低于行业平均水平的租金。这也是海底捞是愿意维持一定比例超负荷的高翻台率的因素。从年坪效来看，海底捞在5-5.5万元/平方米左右，呷埔呷埔2-2.5万元/平方米之间，而其他餐饮企业集中在1.5-2万元/平方米。以麦当劳为例，一家300平米的门店年收入大致在900万元，对应坪效在3万元/平方米，租金占比在7-8%，对应单位租金大约6-7元/平方米/天，这在业内已经处于领先水平。而海底捞的租金占比在3-4%之间，由于一般餐饮和商业物业会采用固定租金合同，单位坪效越高则租金相对营收占比越低。
规范餐饮行业人治环节，奖惩制度是关键：优厚待遇只是海底捞提供优质服务的表面动力，能让员工不断发挥主动性的深层次原因是充分内部晋升机会和严格的奖惩机制。任何餐饮都会面临细节层面的员工风险，互相监督和自我克制保证了激励的良性循环能够正常运作。标准化的火锅行业叠加明确的奖惩制度设计使得中式餐饮也可以充分控制“人治“环节。
餐饮门店新店营收增长基本符合S型曲线，在成熟期之前的时间段内首尾增速较慢，爬坡期增速较快。根据我们的测算，海底捞3个月基本可以达到盈亏平衡点（累计净利润为正），12个月内大多数门店能够收回前期资本开支，进入稳定经营阶段。一、二、三线城市海底捞门店开业12个月内营收分别为4100+/3900+和2900+万元，基本达到同店水平。中餐的火锅业态易于标准化，海底捞通过主打服务确定了高人力低租金的模式，竞争者模仿成本过高导致其优势突出。中长期维持高翻台率、平客单价的模式，具有复制千店的潜质，建议长期关注火锅行业及海底捞（6862.HK）。
风险提示：现有激励下可能出现开店过快降低翻台率风险；社保成本加大风险等
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