匿名人员
2019-2-23 23:46
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1月组合：白酒表现抢眼。当月内五者涨跌幅分别为贵州茅台（15.86%）、青岛啤酒（3.82%）、口子窖（12.38%）、中炬高新（4.34%），汤臣倍健（3.35%），组合收益率为7.95%，同期上证综指上升1.65%，组合领先上证综指6.3%。
外资主导春季躁动，板块估值体系有望重构。本周外管局称QFII额度将由1500亿提升至3000亿，北上资金对食品饮料板块的买入明显提升，受此影响本周板块市场表现优异（上涨5.6%），涨幅位列两市首位。从重点标的跟踪来看，白酒相对更受外资青睐，茅台、五粮液、洋河本周外资持股比例分别提升0.31、0.27、0.17pct，而伊利、海天、中炬则分别提升0.05、0.05、0.04pct，年初至今来看，茅、五、洋分别提升0.67、0.52、0.55pct，可见本周买入力度明显增加。我们认为，外资加速布局一方面反映出国内食品饮料龙头愈发受到外资的青睐，另一方面也意味着外资对龙头估值的影响将逐渐提高，板块估值体系有望迎来重构。
白酒：寻找穿越周期的公司。在行业调整期，我们沿着增长稳健、抗调整能力强的思路寻找业绩穿越周期的白酒标的，重点推荐贵州茅台、口子窖和顺鑫农业，其共同特点在于库存水平较低且需求保持稳健，渠道动销持续强势。本周我们发布顺鑫农业深度报告《牛二依旧牛，再论顺鑫的成长性》，我们认为面对行业调整，牛栏山低库存模式+刚性需求属性+高性价比优势有助于公司平稳穿越周期，值得高度重视。现阶段省外持续高速扩张驱动公司业绩增长，未来公司有望凭借其建立的品牌、渠道壁垒持续收割市场份额。随着公司主业逐步清晰，业绩弹性有望得到充分体现，公司市值仍被低估，我们持续重点推荐。
高端酒渠道跟踪：茅台动销强势，库存水平良性。我们对高端酒上海渠道进行调研，重点反馈信息如下：1）关于春节动销，茅台1-2月货大部分已到货，近期动销强势，部分小商货已卖完，普飞一批价为1730-1750元，价格持续居高不下，预计月底将略有回落，五粮液价格表现一般，主要和去年控量保价以及打款政策有关；2）关于茅台19年增长，预计收入增长约15%，利润增速快于收入增速，主要源于销量个位数增长、结构调整以及直营比例增加；3）关于高端酒19年判断，2018年茅台2.8万吨+五粮液2万吨+老窖6-7千吨，2019年需求预计稳中有升，茅台预计实现3.1万吨；4）关于行业趋势判断，高端酒稳健，次高端承压，中低端影响不大，价格和库存是较好判断行业风险的指标；5）关于社会库存，茅台库存在年计划的20%以下比较安全，每年茅台刚性需求约75%-80%，整体囤货量有限，五粮液整体库存偏大，主要是渠道备货较大。
伊利股份：跂高而望矣，不如登高之博见。本周我们调研了伊利，我们重新思考了伊利的推荐逻辑。
1.回归消费品稳健业绩和长期投资逻辑：收入稳健双位数增长，跨越周期，降低短期1-2年对利润释放弹性的预期。1）我们预计公司2018年收入接近800亿元，维持15%以上快速增长。分品类我们估算，常温液奶占比70%，其中安慕希、金典均成为百亿大单品引擎；低温奶占比10%，重点培育畅轻大单品；奶粉业务上半年好于下半年，随着新生儿人数下滑，未来预计回归10%左右增长；冷饮不断产品升级，维持接近10%的增长。2）毛利率受到产品结构升级驱动，但是原奶价格上涨3%对成本有一定压力，买赠促销相对平稳，预计毛利率略有压力。3）行业竞争长期存在，2019年趋势好于2018年，费用率在2018Q2阶段高点后回归平稳，预计2018年费用率上涨，2019年与2018年费用率偏差不大，双寡头格局下没有太多下降空间。4）整体利润我们预计2018年个位数增长、2019年利润增速近似。
2.伊利的格局观：食品领域的华为，展望10年，期待成为对标雀巢、达能的全球健康食品集团。这次交流最深的体会是公司未来的愿景的清晰规划，伊利的目光已经不仅仅限于乳业和中国市场。伊利的壁垒是什么？一是公司的渠道力，始终保持市占率领先优势；二是产品品牌塑造和推新能力。大单品的塑造能力强，新品均有储备，等待时机，近几年不断尝试跨界产品，成立健康饮品事业部、奶酪事业部丰富产品品类和未来健康食品板块布局。三是优秀的管理能力和运营机制。公司事业部制度权责清晰，任务分解精细。分配制度完善，员工激励到位。产业链金融深度合作，将上游供应商、集团员工福利、下游经销商利益有效接连。四布局海外市场的前瞻性。从澳洲、新西兰奶源建设+荷兰、欧盟、美国研发中心+巴基斯坦、东南亚市场开拓看，未来是要走向全球化。
中炬高新：2018Q4调味品环比改善，2019年有望加速增长。2018年公司实现营业收入41.67亿元，同比增长15.46%；实现归母净利润6.07亿元，同比增长33.83%。其中2018Q4公司实现收入10.03亿元，同比增长13.86%；实现归母净利润1.21亿元，同比增长22.59%。单四季度公司收入和归母净利润环比2018Q3均呈现加速趋势，我们认为主要系美味鲜公司环比改善明显。2018Q3美味鲜子公司由于气候及高基数原因，单季收入/归母净利润增速仅为6.41%/1%，远低于前三季度收入10.28%和归母净利润15.59%的增长水平。根据公司全年整体目标完成情况及历年完成目标的经验，我们认为调味品全年目标可以完成，但由于2018Q4处于董事会换届的人事调整期，大幅超过经营目标的可能性较小，预计全年调味品收入增长略高于10.26%的目标。则2018Q4调味品收入增长约11%，高于Q3个位数增长。2018年11月15日公司完成了第九届董事会选举，宝能占据了9个董事会席位中的4席，同时宝能系陈琳被选举为董事长。随着宝能的影响力不断增加，公司快速向民营机制转变。宝能入主后公司激励机制得到加强，充分激发员工活力。同时公司将加大调味品市场投入，在明后年产能释放充足的情况下，调味品业务有望迎来加速增长。此外伴随公司阳西产能释放，自动化程度提高推动调味品毛利率上升。而体制从国企向民企转变有望推动公司管理费用率下降。预计公司2018-2020年收入分别为41.67、48.13、58.23亿元，归母净利润分别为6.07、7.29、9.36亿元，EPS分别为0.76、0.91、1.17元，对应PE为40倍、34倍、26倍，维持“买入”评级。
投资策略：总量来看，资产性收入增量不明显，基尼系数下行，消费增速有望换挡；可选消费（核心是中高端）部分企业在16-17年实现了快速增长，必选消费底盘更稳。即使增速下行，运营能力强的企业仍具较好的竞争力和业绩的确定性。白酒短期有反复但中长期看好贵州茅台、顺鑫农业、口子窖、洋河股份、泸州老窖等；啤酒行业受益的先后顺序分别是华润啤酒、重庆啤酒、青岛啤酒；食品重点推荐伊利股份、中炬高新、元祖股份、海天味业等，保健品行业建议关注汤臣倍健，肉制品行业积极关注龙头双汇发展。
风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。
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