期权学校之波动率交易

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波动率交易策略是期权独有的交易方式，通过交易价格波动幅度(即波动率)而非价格涨跌方向从而获利。从交易Vega角度出发，波动率交易策略具体分为：波动率择时交易，即交易IV整体水平的变化；波动率期限结构交易，即交易相同行权价、不同到期期限IV的相对水平；波动率偏度交易，即交易相同到期期限、不同行权价IV的相对水平。本文回顾了2018年上半年vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权、豆粕期权及白糖期权的波动率策略表现，发掘波动率择时、波动率期限结构交易机会，并评估了波动率交易成本。
　　期权影响因素包括标的价格、波动率、到期期限、行权价等，不同的到期期限、行权价构成了几十甚至上百个期权合约。根据期权定价公式，我们可以通过期权市场价格反推出波动率值，称之为隐含波动率(IV)，这可理解为把不同期权合约进行了标准化，从而方便评估期权价格本身是否被高估或低估，以及不同期限、不同行权价的期权价格之间是否有明显偏离。
　　对于波动率择时交易，某种意义上讲，具有统计套利的特征，即根据波动率均值回归的属性，找到一个参考值，在波动率回归中赚取利润。IV的计算是简单的，关键在于如何找到一个合适的参考值，来评估期权价格是否合理。比较常用且合理的方法是使用标的价格的历史波动率(HV)作为参照，或者使用IV的历史值作为参考标准。
　　对于波动率期限结构交易，类似于期货市场里的月间价差交易，探究各月份之间应该满足何价差关系，做价差回归。至于什么样的价差范围是合理的，这与标的自身属性有一定联系，可能需要一些基本面逻辑支撑。
　　对于波动率偏度交易，经典如根据波动率微笑的分布特征，将偏离的波动率值“拉回”从而达到合理形态。但是因为这部分价差利润很窄，普通投资者参与时可能都难以覆盖交易成本，因此本文不做论述。
　　本文覆盖了三个期权品种，分别从波动率择时交易、波动率期限结构交易以及波动率交易成本展开分析。
50ETF期权
　　50ETF期权的标的是华夏上证50ETF，简称50ETF。下图为过去10年50ETF的历史波动率及价格走势，其中HV20、HV60、HV121、HV242分别代表过去20/60/121/242个交易日(对应1个月、3个月、半年、一年)的历史波动率。

　　股票市场的牛熊周期较长，2008年及2015年年中是众所周知的牛市高点，在拐头急跌初期HV快速拉升，而后阴跌过程中HV慢慢回落到低位。50ETF波动率的波动幅度较大，最小值接近5%，最大值达到75%水平，平稳时期波动中枢大概在20%附近。
隐含波动率走势
　　下图为50ETF期权上市以来IV走势及标的50ETF涨跌幅(右轴)。2015年股市大跌期间50ETF涨跌幅度超5%，期权IV值也来到历史高峰水平，最高时期当月IV达到了86.7%，远月IV也达到65%高点。80%以上的IV值意味着，市场预期未来标的每天涨跌幅平均在5%以上，这近乎不可能，表明当时市场极度恐慌，期权IV值被高估。经历股市高点急跌下来之后，IV值回归较理性状态，波动范围在5%—40%区间。

　　今年以来股票市场波动加剧，上证50历经2月、3月、6月初多次急跌，分别带动了IV快速拉升，接近30%的高点水平，IV值的波动中枢也从去年下半年的10%抬高至20%附近。
　结论与展望
　　波动率择时交易：IV与HV偏差在-5%到10%范围，潜在利润空间较大，且偏差波动频繁，屡现IV偏高后快速回归，说明波动率择时存在不少交易机会。当波动率偏差高于5%时，是较好的做空IV时机，止盈边际在偏差回归到2个点之下。当波动率偏差低于-3%时，是较好的做多IV机会。