期货交易品种介绍——低硫燃料油

终于，期盼已久的低硫燃料油期货合约于2020年6月22日，在上海国际能源交易中心正式上市交易。本篇文章对低硫燃料油的具体情况进行一个大致的解读。

一、燃料油期货合约回顾
在介绍低硫燃料油期货合约之前，先带大家熟悉上海期货交易所上市的燃料油期货合约（FU）。
如果熟悉燃料油这个期货品种的投资者知道，燃料油期货合约可谓是“命途多舛”。2004年8月25日，燃料油期货合约首次在上海期货交易所挂牌上市，是当时国内唯一的能源期货品种。上市时对应的燃料油标的为电厂用180cst（cst为运动粘度）。
然而，到了2009年，由于燃料油的消费税单位税额由每升0.1元提高到每升0.8元。受此加征消费税影响，现货市场消费结构发生巨大变化。工业燃料烧设备（加热炉和冶金炉等）和电厂发电等传统行业需求大幅减弱，期货合约成交低迷。顺便提一下，目前执行的消费税标准提升到1.2元/升（合1218元/吨）。
2011年，上海期货交易所将合约交割标准由工业用燃料油调整为180CST内贸船用燃料油，以此来提高燃料油的市场成交量。但事与愿违，2012年燃料油期货首现零成交，此后成交持仓持续低迷。究其主要原因：内贸船商为节约成本，直接调和能使用的低品质燃料油，对期货市场参与度不高。
2018年6月26日，上海期货交易所发布燃料油期货合约及业务规则修订案，燃料油期货合约交割品级由完税180CST燃料油调整为保税380船用燃料油，也就是目前可以交易的FU合约。直到2020年6月22日，国际化低硫燃料油期货正式上市。
上海国际能源交易中心低硫燃料油期货标准合约

来源：上海国际能源交易中心

二、低硫燃料油合约上市背景和意义
因为IMO新规的执行（低硫燃料油合约上市的主要原因）：2020年1月1日起，全球船舶航行所用燃料油的硫含量从之前上限不得超过3.5%降至不超过0.5%，以减少二氧化硫的排放量。所以作为以前船东主要需求的高硫燃油，直接切换到了低硫燃油，但如果使用脱硫塔把硫排放降低至0.5%以下，仍可以使用高硫燃料油（一般情况下，定义高硫燃料油硫含量等于或小于3.5%，低硫燃料油硫含量小于等于0.5%）。
IMO新规过后，高硫燃料油作为船燃需求量大减，船燃需求结构变化明显。根据MPA（新加坡海事及港务管理局）的数据显示，2020年1月至4月，新加坡港口船用油销量总计1365万吨，其中，LSFO 380CST（低硫燃料油380）的销量为819.21万吨，占比60%；MFO380CST（高硫燃料油380）的销量为250万吨，占比只有18%，剩余销量则由LSMGO（低硫轻柴油）等油品组成。
2020年1-4月燃料油新加坡实际消费量占比

来源：Wind，中信建投期货
2020年1至4月，高硫380燃料油现货价格最高346美元/吨跌至最低190美元/吨，同期低硫燃料油现货从730美元/跌至最低220美元/吨。低硫价格波动幅度较高硫更大，在这样的情况下，若单纯利用高硫燃料油期货对低硫市场进行风险管理，贸易商和船东无疑要承担的巨大的价格变动风险。
新加坡高、低硫燃料油现货价格（单位：美元/吨）

来源：Wind，中信建投期货
2019年年底，大部分贸易商和船东认为IMO新规生效后，低硫供应偏紧，所以提前用陆地储罐和浮仓囤积了大量的低硫燃料油。但面临今年低硫价格大幅下跌，并无保值工具可用，导致囤货利润大幅亏损，这次上市低硫燃料油期货对国内企业是必需的。
此外，中国作为世界上最大的进口国和消费国，近几年燃料油价格都依靠新加坡的普氏报价来为国内燃料油合约定价。所以这次低硫燃料油的上市也是为了提升了中国在低硫燃料油现货和期货定价的话语权，并把中国打造成亚太地区主要的船燃加注中心之一，弥补燃料油大多仅依靠进口的短板，加强国内燃油价格的竞争力。

三、低硫燃料油价格影响因素
由于低硫燃料油是原油的下游产品之一，国际原油价格波动直接影响低硫燃料油价格的涨跌。从今年1-6月的新加坡低硫燃料油掉期价格和布伦特期货主力价格来看，两者的价格走势高度相关。
此外，低硫燃料油最主要的下游需求为航运，航运业的景气程度直接影响燃料油的需求，进而对价格产生影响。今年突如其来的全球疫情和IMO新规的执行，直接导致航运市场的需求遭受了严重的打击，从下图可以明显看出，BDI从尽管最近1个月有近200点的反弹，但BDI指数仍处历史的低位，船燃需求恢复缓慢。
波罗的海干散货指数（BDI）

来源：Wind，中信建投期货
世界上燃料油的主要生产地为中东、俄罗斯、南美和中国等地，全球燃料油的年产量约为5亿吨，其中3-4亿吨可以在公开市场上进行贸易流通。因为欧洲和中东地区的内部消耗通常有限，新加坡又作为全球燃料油最大的消费地和集散地，所以存在西部地区（阿姆斯特丹、鹿特丹、安特卫普、富查伊拉）的燃油可能会流向东部的新加坡进行套利，致使新加坡的供应量增加，加之新加坡的销售量和库存量，三者共同影响燃料油的市场价格。目前亚洲市场低硫燃料油的交易价格，仍主要参考新加坡市场的10ppm柴油价格。

四、小结
短期来看，低硫燃料油价格处于历史底部位置，由于和原油相关性较强，可参考之前高硫燃料油与原油的波动，所以待原油能逐步企稳回升后，低硫燃油价格也会缓慢回升。同时，随着未来航运业的需求恢复，作为主力船燃需求的低硫燃油使用量也会明显提高。虽然整体低硫燃油的供应端较为充足，但需求端的需求反弹可能会更为明显。所以中长期来看，预计价格上涨的可能性较高。