证券期货类案件（39）|操纵证券市场与市值管理，法律上存在 ...

【大王律师】
被告人徐某、王某、竺某为牟取非法利益，与他人合谋，利用信息优势连续买卖，操纵证券交易价格和交易量，控制上市公司信息发布的步骤和内容，在股票二级市场兴风作浪，且犯罪数额及违法所得数额特别巨大，情节特别严重，严重破坏了国家对证券交易的管理制度和正常的证券交易秩序，三被告人的行为依法均构成操纵证券市场罪。
一、先重温一下操作证券期货市场罪的有关法律条文，热下身，然后再看法院如何围绕被告人辩护意见发表裁判意见。
《中华人民共和国刑法》第一百八十二条
有下列情形之一，操纵证券、期货市场，情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处罚金：
（一）单独或者合谋，集中资金优势、持股或者持仓优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券、期货交易价格或者证券、期货交易量的；
（二）与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券、期货交易，影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量的；
（三）在自己实际控制的账户之间进行证券交易，或者以自己为交易对象，自买自卖期货合约，影响证券、期货交易价格或者证券、期货交易量的；
（四）以其他方法操纵证券、期货市场的。
二、就被告人辩护人提出的辩护意见，法院认为：
（一）关于被告人徐翔的辩护人提出的辩护意见
1、对“徐翔的行为不符合操纵证券市场犯罪构成要件中的利用信息优势和连续买卖的数量占比标准”的辩护意见。
经查：2010年至2015年，被告人徐翔伙同被告人王巍、竺勇先后与13家上市公司的实际控制人合谋，通过高位减持股份套现或定向增发股票牟利。
为实现非法获利，徐翔等人先以控制的账户组在二级市场提前建仓，大量频繁买卖涉案股票，借助个人及泽熙产品的影响力诱使他人跟风交易，之后，由上市公司实际控制人按照徐翔等人的要求，适时发布“高送转”、引入当时市场热点题材等利好信息，配合徐翔等人在二级市场的操纵行为，共同造势，等到把涉案股票的价格拉抬到高位时，徐翔等人就通过大宗交易的方式去接盘上市公司实际控制人或其他股东减持的股票、定向增发解禁的股票以及把提前建仓的股票抛售，从中获利。
在上述行为中，徐翔以操纵涉案股票交易价格和交易量为目的，控制上市公司信息发布的节奏和内容，甚至为部分上市公司提供热点题材或“高送转”方案，其行为符合利用信息优势操纵证券市场罪的构成要件。至于被告人利用的信息是真实还是虚假，对二级市场是利好或是利空，以及对上市公司发布利好信息的具体时间和细节是否完全知晓，不影响犯罪构成。
中国证监会出具的关于本案的行政认定函证明，涉案期间，被告人徐翔控制的账户组对涉案股票反复、频繁、连续进行买人、卖出，其参与交易的天数在涉案股票总交易天数中的占比，有8支股票占比超过50％，另5支股票占比也在9.7％至47.93％之间，其中某上市公司股票占比高达92.21％；其账户组交易日的成交占比，买入、卖出数量排名第一、第二的天数在相应的总交易天数中有8支股票占比在40％以上，其中某上市公司股票比分别为80.65％、73.08％。可见，连续买入卖出是徐翔等人利用信息优势拉抬涉案股票交易价格的主要手段。
至于连续买卖的数量占比标准，根据《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第三十九条第六项“上市公司及其董事、监事、高级管理人员、实际控制人、控股股东或者其他关联人单独或者合谋，利用信息优势操纵该公司证券交易价格或者证券交易量”的规定，利用信息优势操纵证券市场的行为，与利用资金、持仓或者持股等优势资源操纵证券市场不同，不需要将被告人对涉案股票的连续买卖的天数及交易数量占比作为认定犯罪的构成条件。
2、对“徐翔的交易行为和涉案公司股价的偏离度及证券市场股价异常波动之间没有因果关系”的辩护意见。
证券市场的交易价格波动受多种因素影响，但综合本案事实和证据可以认定，涉案期间，被告人徐翔等人在二级市场使用控制的账户组除连续买卖外，还存在集合竞价虚假申报、开盘虚假申报、自买自卖、盘中交易拉升或打压、盘中拉抬、尾市封涨停、频繁高买低卖等多种异常交易行为，与上市公司实际控制人发布利好信息行为相互配合、共同作用，制造涉案股票在证券市场交易活跃的假象，造成该股票交易价格异常，明显偏离了同期沪深指数和行业指数等其他可比指数。
证监会出具的《行政认定函》证实，其中有12起涉案公司股票价格的涨幅严重偏离同期沪深指数和行业指数，其换手率远超此前同期换手率；徐翔控制的账户组在涉案公司发布利好信息后，即开始通过大宗交易接盘上市公司董事长、实际控制人或其他股东减持的股票，并通过竞价交易系统抛售获利，期间涉案股票价格明显上涨。
鉴定机构出具的司法鉴定意见书证实，徐翔、王巍等利用信息优势，使用控制的账户组在二级市场连续买卖、接盘、抛售涉案股票，共计买入、卖出75亿余股，交易数量极大。参照证监会实施的行业内相关规范性意见，上述指数和股票交易量是判断行为人操纵证券市场的重要指标，它们的异常变化足以证明徐翔利用信息优势进行股票交易的行为是涉案股票上涨异常的重要原因。
因为上升势头已经形成，节奏已经被带起来了，即使徐翔等人这时候停止涉案股票的交易，涉案股票价格仍很有可能继续抬升，我们不能因为徐翔已经停止操纵行为而股票价格仍继续抬升，或者涉案股票价格没有达到徐翔等人的预期目标而否认徐翔等人操纵行为对股市所造成的影响。
我们须知，操纵证券市场犯罪的构成要件并不要求达到被告人的客观行为达到控制、主宰证券市场交易的程度。
3．对“徐翔参与涉案上市公司大宗交易减持和认购定向增发股票的行为不属于操纵证券市场罪规制的对象；徐翔运作股票的方法，符合市值管理制度的要求和内涵”的辩护意见。
被告人往往都会以所谓市场管理来做抗辩，因此我们先来看看操纵市场与市场管理大致存在哪些差别？
市值管理源于麦肯锡的“价值管理”，通过改善管理、股权激励、产业并购、重大投资等措施使得上市公司有一个更光明的未来，并得到公众股东的认同，从而使得该公司的市值得到正当合理的增长，简而言之，就是一种阳谋。
好的市值管理，大王律师认为应该是这样的：1、不单纯追求股票价格的最高；2、是公司依法决策，全员参与，共同受益；3、立足长远，慎重决定，认真实施；4、管理科学，优化流程；5、守正笃实，久久为功，短则三五年，长则十年八年，有如某句口号“功成不必在我，功成必定有我”；6、立足于企业的实际运营，不直接插手二级市场股票价格；7、以企业盈利能力为抓手为主线，理顺企业管理营运的方方面面，只管股价不讲盈利就是耍流氓；8、一切行为的出发点就是让企业长远健康发展，改善企业内在体质；9、堂堂正正，阳光下运行，按规矩来不遮遮掩掩；10、国家政策支持，是正道，不触犯高压线。
而操纵市场恰恰与之相反，背道而驰，是属于监管部门“坚决依法打击”的对象。
在本案中，被告人徐翔、王巍、竺勇等人事前与13家上市公司实际控制人合谋，利用资金优势，控制利好信息发布的节点，操纵股票价格，并事先签订协议，约定减持底价和超出部分分成，通过徐翔、王巍控制的账户组连续买卖涉案股票，拉高股价后高位减持或者匿名成立新公司参与定向增发股票，最终牟取非法利益。与正常减持和定向增发的方式方法均不同，事后徐翔等人与上市公司实际控制人按约定分得赃款，并故意销毁双方协议以掩盖犯罪事实，其违反法律、操纵证券市场的主观意图明显。
徐翔本人也多次供述，其在减持和定向增发期间，曾采取多种措施去规避法律对大股东交易股票的强制性规定和证监部门的监管。
显而易见，被告人徐翔等人的操纵行为明显不符合市值管理的内涵与要求。
4．对“徐翔是因涉嫌内幕交易立案，归案后主动供述了操纵证券市场的犯罪事实，其行为构成自首”的辩护意见。
关于自首，刑法要求被告人犯罪以后自动投案并如实供述自己罪行或者被采取强制措施的犯罪嫌疑人、被告人和正在服刑的罪犯如实供述司法机关还未掌握的本人其他罪行。
但法院认为，公安机关在对被告人徐翔采取强制措施前，即已掌握徐翔操纵证券市场犯罪的部分事实和证据，徐翔归案后如实供述同种类的犯罪事实，不构成自首，应属于坦白。
（二）关于被告人王巍的辩护人提出“王巍在共同操纵证券市场犯罪中系从犯，具有自首情节”的辩护意见
经查：在共同犯罪过程中，被告人王巍积极为被告人徐翔推荐证券市场上有减持、定向增发股票意向的上市公司，在上市公司董事长、实际控制人与徐翔之间传递交易信息，积极参与合谋，商议股票减持和定向增发相关事项，代表徐翔和涉案上市公司相关人员签订协议、介绍、引入可以炒作抬升股价的市场热点题材，为制造股票利好信息提供帮助。为获取更大利益，王巍还在二级市场使用本人控制的账户组大量买卖涉案上市公司股票。
可见，王巍在共同犯罪中积极主动，起主要作用，系主犯。
被告人王巍在配合公安机关对被告人徐翔涉嫌犯罪侦查期间，能够主动供述公安机关尚未掌握的其本人的犯罪事实，构成自首。
（三）关于被告人竺勇的辩护人提出“竺勇在操纵证券市场犯罪中属于情节严重，系从犯，构成自首”的辩护意见。
经查：被告人竺勇为牟取非法利益，同被告人徐翔等人与多家上市公司实际控制人合谋操纵证券市场，参与五起涉案上市公司股票的操纵行为，和徐翔、被告人王巍共同获取大宗交易减持分成款近16亿元，分得赃款近亿元，犯罪数额和违法所得数额特别巨大，情节特别严重。
在共同犯罪中，被告人竺勇负责在被告人徐翔和涉案上市公司相关人员之间传递信息等，起辅助和次要作用，系从犯。竺勇在配合公安机关对徐翔涉嫌犯罪侦查期间，能够主动供述公安机关尚未掌握的其本人的犯罪事实，构成自首。
【基本案情】
山东省青岛市人民检察院在（2016）鲁02刑初148号指控：

2009年至2015年，被告人徐翔成立泽熙公司，由徐翔实际控制发行泽熙产品，进行证券投资。徐翔以亲友、泽熙公司员工、员工亲友等人的名义开设大量证券账户供其控制、使用，获利按比例分成。2012年至2015年，被告人王巍以亲友及公司员工名义开设并实际控制近20人的证券账户，进行股票买卖。
2010年至2015年，被告人徐翔单独或与被告人王巍、竺勇共同与13家上市公司实际控制人合谋后，按照徐翔等人的要求，由上市公司实际控制人控制上市公司发布“高送转”方案、释放公司业绩、引入热点题材等利好信息的披露时机和内容，由徐翔等人利用合谋形成的信息优势，通过实际控制的泽熙产品证券账户、个人证券账户择机进行相关股票的连续买卖，双方共同操纵上市公司股票交易价格和交易量，在股价高位时减持上市公司股份，或将提前建仓股票、定向增发解禁股票抛售，从中获利。

被告人徐翔、王巍、竺勇对公诉机关指控的犯罪事实均无异议，当庭表示认罪。
被告人徐翔的辩护人提出的辩护意见具体如下：

徐翔的行为不符合操纵证券市场犯罪构成要件中的利用信息优势和连续买卖的数量占比标准；
徐翔的交易行为和涉案公司股价的偏离度及证券市场股价异常波动之间没有因果关系；
徐翔参与涉案上市公司大宗交易减持和认购定向增发股票的行为不属于操纵证券市场罪的规制对象；
徐翔运作股票的方法，符合市值管理制度的要求和内涵；
徐翔是因涉嫌内幕交易立案，归案后主动供述了操纵证券市场的犯罪事实，其行为构成自首，建议对其从轻处罚。
被告人王巍的辩护人提出“王巍在共同操纵证券市场犯罪中系从犯，具有自首情节，建议对其减轻处罚并适用缓刑”的辩护意见。
被告人竺勇的辩护人提出“竺勇在操纵证券市场犯罪中属于情节严重，系从犯，具有自首情节，建议对其减轻处罚并适用缓刑”的辩护意见。　　

法院经审理查明：

2009年至2015年，被告人徐翔成立上海泽熙投资管理有限公司、上海泽熙资产管理中心等多家有限责任公司及合伙企业，管理、控制泽熙产品；被告人王巍成立极限资产管理股份有限公司、克州喜马拉雅工程咨询有限公司，上述公司均主要从事证券市场投资。
期间，二被告人借用他人名义开设证券账户，以自有资金进行证券交易或者要求他人按其指令进行证券交易。徐翔实际控制139个证券账户，王巍实际控制50个证券账户。被告人竺勇自2012年以来，帮助徐翔投资证券市场，洽谈、运作投资项目。
2010年至2015年间，被告人徐翔单独或伙同被告人王巍、竺勇，先后与13家上市公司的实际控制人合谋，由上市公司实际控制人控制上市公司择机发布“高送转”方案、引入热点题材等利好信息；徐翔等人基于上述信息优势，使用泽熙产品及其控制的证券账户，在二级市场进行涉案公司股票的连续买卖，拉抬股价；徐翔以大宗交易的方式，接盘上述公司股东减持的股票；上述公司股东将大宗交易减持股票获利部分，按照约定比例与徐翔等人分成。或者双方在共同认购涉案公司非公开发行股票后，以上述方式拉抬股价，抛售股票获利，或实现股票增值。

期间，徐翔等人利用信息优势，使用泽熙产品以及控制的证券账户在二级市场连续买卖、接盘、抛售涉案股票，共计买人、卖出75亿余股，累计使用资金424亿余元，非法获利共计93亿余元及持有定向增发股票1.4亿余股。其中徐翔组织实施了全部13起操纵行为，在二级市场竞价交易及大宗交易接盘后在二级市场抛售获利49亿余元，单独获取大宗交易减持分成款21亿余元，持有定向增发股票1.4亿余股；王巍积极参与8起操纵行为，在二级市场竞价交易获利6.4亿余元；竺勇参与5起操纵行为。徐翔、王巍、竺勇共同获取大宗交易减持分成款15亿余元。
山东省青岛市中级人民法院于2017年1月22日作出（2016）鲁02刑初148号刑事判决：一、判处被告人徐翔犯操纵证券市场罪，判处有期徒刑五年六个月，并处罚金人民币110亿元；二、判处被告人王巍有期徒刑三年，并处罚金人民币10亿元；三、判处被告人竺勇有期徒刑二年，缓刑三年，并处罚金人民币5千万元；四、被告人徐翔、王巍、竺勇违法所得人民币9，337，631，655.94元依法上缴国库；被告人徐翔持有的定向增发股票1.4亿余股及孽息依法上缴国库；随案移送的罪证物品一宗，依法予以没收；随案移送的涉案财物依法处置。宣判后，三名被告人未上诉，检察机关未抗诉，判决已发生法律效力。