期货—今年钢材冬储背后的逻辑

冬储是钢材市场每年都绕不开的话题。对北方钢厂而言，冬储是钢厂在需求淡季保持连续生产的必要手段；对钢贸商而言，冬储是其在充满不确定性的背景下与市场博弈的手段。而决定是否冬储的前提，是在预期收益与潜在风险之间的取舍与平衡。　　
历年冬储回顾
钢材冬储是每年12月至来年1月的市场关注点之一，冬储的节奏在相当程度上影响节前累库和去库的幅度。期货日报记者通过梳理往年的钢材冬储总结发现，包括贸易商在内的中下游在进行冬储时会考虑一系列因素。如贸易商会主动根据价格周期、春节前价格走势以及盘面价格来决策，但也有一些因素“迫使”贸易商被动进行冬储，如钢厂产量和钢厂政策等。反过来，贸易商冬储也会对影响春节后的钢材市场行情。　　
今年冬储更多看价格，同时钢价在4200—4500元/吨，市场会展开规模冬储。　　
所谓冬储，指的是因季节和节日因素导致下游需求锐减，供给出现阶段性过剩，需要中间商留一些库存以备来年开春销售的操作模式。　　
钢贸商冬储的类型主要有以下三类：一是主动型冬储，即钢贸商主动囤积部分钢材资源，以备来年销售盈利。二是被动型冬储，即钢贸商与钢厂签订经销协议，每月有固定的销售计划，因冬季、节假日下游需求停滞，形成了被动型冬储。三是混合型冬储，即既有被动型冬储的经销计划，也有主动型冬储的预期。　　
钢厂冬储政策模式主要有以下两类：一是买断结算模式，即钢贸商以一定价格买断一批钢材，后市钢价涨跌不再影响该批钢材价格；二是后结算模式，即前期按照一定价格打款锁定一批钢材，后期根据市场销售价格的实际情况确定最终结算价格。　　
12月中旬以来，华东、东北和西北等地部分钢厂陆续出台冬储政策，而冬储结束时间多集中在明年2月底至3月底，东北部分钢厂延期至4—5月结束。不同地区冬储政策与往年都不相同。　　
从钢厂阵营来看，未推出冬储政策或者不打算出台冬储政策的不在少数，华东地区出台冬储政策的钢厂数量明显低于去年同期。贸易商冬储意愿也不强。一般而言，由于明年春节提前，冬储政策大概率要提前出台。目前，部分钢厂冬储政策变化不大，价格也较为合适。如西北地区最低锁货价在4350元/吨左右，华东地区在4450元/吨左右。贸易商春节前不会大批量存货，多以小规模操作为主。　　
华东地区某钢厂率先公布冬储政策，合计投放量65万吨，采取分段冬储，分为三个时间段：第一阶段2021年12月21日至2021年12月31日，共计投放20万吨。第二阶段2022年1月1日至2022年1月10日，共计投放20万吨。第三阶段2022年1月11日后投放25万吨。结算政策可采用锁价和后结算模式，其中锁价模式为螺纹钢HRB400EΦ18-22按照4450元/吨到货价格销售，盘螺HRB400EΦ8-10按4600元/吨到货价格销售，客户可以自行选择汽运和船运。与去年相比，以下几方面明显不同：一是今年明确投放65万吨，去年不限量；二是螺纹钢锁定价比去年高出200元/吨，盘螺高出250元/吨；三是钢厂细分三个阶段投放，且不同阶段给出的价格优惠不一样，鼓励贸易商提前打款。　　
钢厂投放的第一阶段螺纹钢，由于价格较低，当天上午就售罄，说明贸易商不是不愿意冬储，而是现货高升水超出了其心理预期。今年整体冬储量或低于往年，但部分商户基于维护与钢厂的稳定合作关系，仍会冬储。
东北地区建筑钢材生产企业发布冬储政策的数量较往年明显回落，且已发布政策的钢厂收款提前、单价提高、贴息增加。从钢厂结算周期调整等变化来看，钢厂对明年开春后的行情预判不一。尚未出台冬储政策的钢厂或考虑“南运”。
去年，西北地区的冬储于11月中旬由新疆最先启动，其他地区于12月逐步开始持续至今年春节前，新疆地区冬储价格在3400—3800元/吨，陕西、甘肃、青海、宁夏地区在4000—4200元/吨。而今年上述区域内主要市场建筑钢材现货价格较去年高出500—800元/吨，虽然这些地区大部分钢厂出台冬储收款计息政策，但贸易商打款积极性并不高。陕西暂未出台冬储政策。目前已出台冬储政策的钢厂主要为民营钢厂，八钢、酒钢和陕钢三大国有企业尚未发布明确的冬储政策。　　
关键在于价格
价格始终是钢贸商考虑是否囤货的第一要素。截至12月23日，上海地区HRB40020mm现货报价4860元/吨，与当日螺纹钢期货主力合约的基差为337元/吨。9月中旬以来，螺纹钢基差变化较大，其中11月2日基差高达1059元/吨。
螺纹钢价格在10月12日至11月18日大幅下跌，目前振荡反弹一月有余，至12月23日收盘价较之前低点反弹约20%，较去年同期高300元/吨左右。现货市场上，12月23日北京、唐山报4700元/吨左右，上海、杭州报4870元/吨左右，这对钢贸商来说并不算低，很大程度上减弱了其冬储意愿。　　
今年下半年，伴随着钢厂限产力度加大，螺纹钢基差持续振荡上行约4个月，并于10月中旬末达到高点，现货升水幅度整体呈明显扩张态势，反映了钢材价格运行逻辑由现实牵引，现实的减产行为支撑现货价格保持强势地位。但自10月下旬起，随着旺季需求被逐步证伪，钢价运行逻辑由供应端主导逐步过渡至需求端主导，基差上涨空间挤压效应增强，基差回调修复逻辑走强，螺纹钢1月合约基差于11月2日创下1059元/吨的高点。　　
12月以来，钢材市场整体维持在弱生产积极性与弱需求交织的背景下，但随着房地产行业边际趋稳，市场情绪逐渐回暖，钢厂复产预期加强，以钢材期货价格强于现货价格的基差修复路径愈发明朗。随着基差逐步修复，贸易商冬储心态环比略有回暖，上周华东某钢厂发布的4450—4500元/吨的螺纹钢锁价冬储资源甚至出现了一抢而光景象，这也是近期基本面好转的反映。但现实的隐忧以及不确定性仍较大。一方面，贸易商在什么时间、什么价位冬储以及库存规模多大等都会受到钢材绝对价格以及走势影响；另一方面，社会库存的超季节性变动也会反过来影响钢材价格。　　
今年螺纹钢冬储价格大概率创历史新高，华东地区某钢厂锁定价比去年高出200元/吨，高成本下需要春节后价格大幅上涨才能盈利。不过，在过去5年冬储中，真正盈利次数并不多。2018年12月至2019年4月，均价上涨超400元/吨，冬储略有盈利；2020年年底到2021年春夏之际，盈利相对明显。大部分商户认为后期冬储锁价成本或明显高于前期已给出的政策成本，但部分商户为维持与钢厂稳定的合作关系，仍留有部分资金以备后需。　　
市场看弱需求
“每年12月开始，钢贸商面临冬储，而时间、数量、价位非常重要。因为供需错配，来年开春大多能引爆一波钢价上涨行情，但收获的多少，主要受制于冬储时间、价格以及节后消费。从往年情况来看，若冬储时间过早，存在冬储时间过长、累库过高的风险；若建仓时间过晚，冬储行情已经启动，恐不具备价格优势。目前来看，钢价还不具备优势。另外，我们很看重明年的需求，这也是我们衡量冬储与否的原因。”河南某钢贸企业总经理李先生说。　　
期货日报记者发现，11月下旬，钢材价格筑底反弹，这源于对房地产政策预期的转变。国家统计局数据显示，1—11月，全国房地产开发投资137314亿元，同比增长6.0%，比2019年1—11月增长13.2%，两年平均增长6.4%；商品房销售面积158131万平方米，同比增长4.8%，比2019年1—11月增长6.2%，两年平均增长3.1%；房地产开发企业到位资金183362亿元，同比增长7.2%，比2019年1—11月增长14.2%，两年平均增长6.9%。　　
从需求端来看，2021年，房地产融资监管进一步加强，既有“三道红线”从需求端锁定房企负债融资上线，又有“两条红线”从银行供给端约束房企负债融资额，房地产企业经营风险逐步显露。土地市场同样持续降温，11月下旬到12月通常是土地供应和成交的季节性旺季，但目前土地供应仍维持历年同期低位，开发商拿地意愿持续偏弱，民营房企在资金流动性等方面限制下，拿地态度依然谨慎。　　
邱怡宏认为，12月中央经济工作会议对于明年整体的宏观环境要求是着力稳定宏观经济大盘、保持社会大局稳定，因此要求明年经济工作要稳字当头、稳中求进，在稳增长的定调下，房地产总体政策环境将有所回暖，面临“政策底”向现实需求底部的过渡，但难改房地产周期性走弱格局。明年一季度新开工面积增速尚难企稳，房地产行业资金面的缓解程度还需视春节过后相关销售政策的落地情况而衡量。　　
多位受访贸易商认为，春节后钢价走势存有较大的不确定性。往年贸易商积极冬储都是对春节后钢价行情预期较为乐观，但今年无论是政策端还是钢市自身供需面都存在利空因素，尽管明年经济政策定调稳增长，但严峻形势还没有过去。今年下半年以来，房企拿地积极性不高，且资金收紧情况下在建项目工程欠款严重，明年上半年地产新开工和施工面积难以有效改善，地产用钢减量压力仍存。而且政策端重申“房住不炒”的基本定位，央行LPR五年期利润并未跟跌。从全球来看，货币宽松政策逐步退出，部分国家已经启动加息，对整体商品价格也有一定利空影响。回归钢市自身基本面来看，采暖季北方钢厂仍会限产，但非限产地将迎来供应回升、利润尚可情况，钢厂复产意愿较强，供应存在阶段性增加的可能。　“明年2月初是农历春节，这段时间需求整体低迷，房地产完全复产复工要到明年2月下旬至3月初才会显现。也就是说，市场对房地产阶段性转好的预期至少要到明年2月底才能被证伪。在偏高价位选择冬储对于钢贸商而言风险偏高，即使尝试，大概率也是适量采购而非大量囤货。”赵毅说。
库存处于低位 　　
赵毅告诉期货日报记者，京津冀2+26城及周边地区秋冬季限产较往年将更加严格，此前唐山市发布的征求意见稿中保障阶段就覆盖到了2022年3月13日。因此明年一季度华北地区钢材产量或低于往年同期，造成区域性供给偏紧现象。从全国来看，2021年压减粗钢产量任务完成，政府层面未公布新一年度计划，但“双碳”背景下钢铁产量下行趋势不变。京津冀2+26城所在省份的炼铁产能占全国比重达到47%，华北产量下降将带动全国总量保持在低水平，吸引钢贸商冬储。
截至12月23日当周，螺纹钢总库存519.54万吨，较前一周下降33.6万吨，且厂库和社库双降。在10月及11月上旬去库一般的情况下，11月下旬起库存去化再次提速，且持续至今，目前库存量基本跌至近5年低值。　　
“偏低的库存有助于提升钢贸商冬储意愿。今年四季度至明年3月中旬，京津冀地区的停限产措施实施较往年将更加严格，至少华北地区钢材产量维持在低水平。若春节后需求快速回升，偏低的产量和库存量将与需求复苏形成共振，使得价格短期上行。因此年底的低库存吸引贸易商备货。”赵毅说。　　
当前的钢材库存水平确实为冬储创造了相对有利条件。据了解，全国螺纹钢最新库存总量同比降低102.70万吨；而热卷库存同比仅增13.94万吨，但去年库存总量低。需要注意的是，二者社库同比降幅不等，库存同比下降多体现在厂库上，螺纹钢厂库同比下降80.81万吨，热卷厂库减量11.18万吨，因而低厂库+高利润下钢厂冬储意愿不强。不过，2021年冬储盈利主要是因为钢厂亏损主动冬储，库存多集中在钢厂和大贸易商手中，而春节后随着需求释放，中小贸易商补库刺激投机需求，进而助推钢价上行。相反，目前钢厂盈利较好，螺纹钢、热卷即期成本核算吨钢利润在800元以上，处于往年同期高位，因而后续钢厂复产、提产意愿较高，主动冬储的可能性不大。　　
下半年随着产量的收缩强于需求的收缩，8月社会库存便逐步开启了去化过程，与往年不同，这是由供给收缩主导的被动去库，因此螺纹钢去库速度或不及往年，但去库幅度及持续性则远超往年。在疫情不稳、极端降温天气、宏观经济下行压力以及各项政策影响下，钢材的需求旺季表征不仅未能得到体现，反而表观需求和建材成交走弱，并在淡季继续延续现货市场交投寡淡的特点。　　
从库存周期历史规律来看，增库存周期时间一般始于上一年的11月下半月或12月初，但今年第二轮去库周期的延长使得库存拐点仍未出现，进而使得累库周期明显延后，并将缩短累库时间。一般来说，春节后到终端需求启动前是钢材库存压力较大之时，2022年春节相对略早，从时间节点上来看，农历正月十五反而对应往年累库周期的高涨期，即便加上明年2月4—20日的北京冬奥会可能对物流运输以及企业复工进程产生的限制，从时间点上也将会提前于去年。　　
此外，虽然3月4—13日还有北京冬残奥会举办，但其对于累库的影响预计不会过大。原因如下：一是秋冬采暖季以及北京冬奥会无论是从政策还是物流限制基本已经成型；二是冬残奥会的持续时间不及冬奥会；三是从全国范围来看，随着3月天气回暖，冬残奥会相关范围外将陆续回归正常产销进程，冬残奥会对于累库的额外增量预期不会过于明显。因此，预计2022年库存累积幅度将受到整体累库时长缩短的限制，且从当前市场普遍对明年春节期间累库幅度的保守预估来看，当前现货市场的恐高心态仍在延续。
今年大规模、长时间的减产以及钢材库存的持续去化为明年供需关系的改善创造了非常乐观的条件，同时10月中旬到11月上旬末钢价的大幅回调也提供了一定的安全垫作用，贸易商冬储心态环比出现一定程度回暖。但冬储价位高于去年，这是目前冬储意愿普遍偏谨慎的最直接的考量因素。　　
2022年钢材市场供需双弱格局仍将维持，且预计供应收缩幅度略不及需求收缩幅度，明年由政策主导的供应波动幅度将有所收敛，最终供应的变化要向供需平衡靠拢，而需求端不确定性相对更大，虎年有可能呈现“虎头蛇尾”式行情。因此，对于带单边投机性质的冬储还需谨慎而为，需要结合现金流压力对冬储量加以控制。