一句话点评NO.582｜中欧基金李帅-中欧产业前瞻，值不值得买？

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中欧产业前瞻

基金要素

基金代码：A类：012390，C类：012391。
基金类型：偏股混合型，股票资产不低于60%。
业绩比较基准：沪深300指数收益率*60%+中证港股通综合指数收益率*20%+中证短债指数收益率*20%
募集上限：本基金没有设置募集上限。
基金公司：中欧基金，目前总规模将近4800亿元。其中股票型和混合型基金合计管理规模超过2800亿元，管理规模比较大，权益类投资的占比也比较高。
基金经理：本基金的基金经理是李帅先生，他拥有12年证券从业经验和超过5年的基金经理管理经验，目前管理1只基金，合计管理规模3亿元。

数据来源：WIND
李帅先生管理规模比较小的原因是他刚从嘉实基金跳槽到中欧基金，这只新基金是李帅先生在中欧基金发行的第一只新基金，这对他来说还是有一定意义的。在嘉实基金期间，他的管理规模在15-25亿元之间。

数据来源：WIND
代表基金：他管理时间最长的基金是在嘉实基金期间的嘉实低价策略( 001577.OF )，从2015年7月27日至2020年10月19日，累计收益率101.50%，年化收益率14.31%。业绩表现比较优秀。（数据来源：WIND，截止2021.05.28）

数据来源：WIND
结合净值图和分年度业绩表现，有以下观点和判断：

1、长期能够跑赢沪深300指数和偏股混合型基金指数；

2、超额收益主要来自2017年以前和2020年；

3、2018年回撤幅度较大，预计没有做仓位择时；

4、在价值风格占优的2017年表现还不错，在成长风格占优的2020年表现也不错，大概率做了风格择时；

更多的信息，我们从持仓特点中来进一步获取。

持仓特点

第一，在2018年以前，李帅先生的持股集中度还是比较高的，基本上在50%-65%之间，而在此之后，一直维持在45%-50%之间，比较吊诡的是，在他离任之前，持股集中度一下子降低到了35%。持股集中度的变化，显示他的投资框架是有所调整的。

数据来源：WIND
第二，从换手率来看，安昀先生很明显发生过质的变化，在他第一段管理经历中，他的换手率非常高，而最近的这三年换手率明显降低，特别是2020年，更是降低到了1倍出头的换手率。

数据来源：WIND
结合上述两点，李帅先生属于持股集中度不高+持股周期不短的“偏收藏家型”选手。

数据来源：WIND、彩虹种子绘制
第三，李帅先生在管理基金的早期会做一定幅度的仓位择时，在最近几年仓位择时的幅度比较小了。

数据来源：WIND
第四，从风格配置图上，可以明显看出，李帅先生是会做大幅度的风格择时的。

数据来源：WIND
结合上述两点，李帅先生属于基本不做仓位择时+会做大幅风格择时的“见风使舵型”选手。

数据来源：WIND、彩虹种子绘制
第五，李帅先生最近几年的行业持仓是比较分散的，在2020年半年报时，他的前五大持仓行业分别是汽车、电气设备、房地产、非银金融和机械设备。所有行业的占比都没有超过20%。

数据来源：WIND、彩虹种子绘制
第六，由于李帅先生刚跳槽到中欧基金，他在中欧基金管理的产品时间还非常短，也没有最新的定期报告，我们参考他在2020年第三季度末的定期报告中观点，来感受一下他的投资逻辑。
三季度市场先是经历了7月上旬的大幅快速上涨，之后两个半月的时间整体比较平淡，创业板跑输上证50。基金经理在三季度知行合一的执行了二季度的判断和决策，取得了较好的收益。

在二季度末，我们判断“基于当时市场选出的消费医药科技三大核心赛道估值与被市场抛弃的金融周期传统版块的估值差异达到历史极值，在这个时点上，基金经理的选择是不追随趋势，越在极值的时候，越要知行合一的客观分析股价与长期价值的性价比，我们坚持选择好的盈利模式、具备核心竞争力的优秀公司以及优秀的企业家，但我们的投资框架不会忽略估值，因此，在二季度末期，基金经理把组合做的更为平衡，减持了部分严重透支未来三到五年估值的个股，增持了以化工和地产产业链为代表的传统板块的极低估值的优质公司”。

回顾三季度，我们做的比较好的地方是，在高位大幅减持了不到一年已经提前兑现了三年预期收益的装配式建筑个股等公司，以及在想对不错的位置进一步增持了一直坚定持有的并且长期看好的光伏和电动车优质龙头；做的不足的地方是，在军工板块高点是只减持了一半的仓位，原因是基金经理研究认为未来军工板块中几个细分行业的高成长较为确定，因此在短期透支一年估值的情况下，考虑到年底估值切换留了一半的底仓，会在性价比较高的时候再择机加仓；

目前暂时没有体现出来效果的操作是，在三季度大幅增持了地产龙头，我们很认同房住不炒的政策，但我们同时判断，地产龙头的估值已经难以被继续压缩，这个位置的性价比非常好，在横向和纵向对比各方面都极低甚至是最低的估值下，行业龙头未来三年中高两位数的成长确定，高股息率、高ROE、良好的现金流，且无论是市场化资金成本、拿地能力、还是政策三道红线，都更加有利于行业向龙头确定性的集中。

最后，补充说明的是，基金经理的核心策略是买入并长期持有优质公司通过分享优质企业成长来获取收益，并不是交易板块或者个股，三季度交易相对较多，主要是由于部分板块和个股在6月和7月两月出现了短时间的过快过急的大幅上涨，部分透支了未来两三年的预期收益，因此基金经理选择了交易来保护好收益。
从这段文字中，能够感受到李帅先生会比较看重企业的估值，并会比较果断的体现在交易上。

投资理念与投资框架

李帅先生在今年3月份写了一篇题为《中欧基金李帅：2021下半年或是低估值/中小市值价值成长元年》的文章，详细阐述了他的观点。

其中，他介绍了他的投资理念是：以产业投资者眼光去寻找、以股东心态买入并长期持有具备自我进化力和持续价值创造能力的最优秀的公司。

他会重点关注具备如下特征的公司：行业盈利模式、空间和景气周期变化，企业竞争优势、长期价值和估值的可提升性。

在谈到对未来的看法时，李帅先生认为通胀很可能会是未来10年的主题。

对于未来的投资主线，李帅先生认为很可能是低估值的价值成长股。
这篇文章的观点，以及李帅先生对未来的逻辑推演，是非常精彩的，推荐你搜索阅读。

一句话点评

通常来说，对于一位刚跳槽的基金经理，我一般会选择再看一看，但是一方面，李帅先生之前的持仓是比较稳定的，最近几年的投资框架也比较稳定，另一方面，他在3月份发表的文章，逻辑清晰，让我有一种眼前一亮的感觉。

关于本基金值不值得买，有几点看法，供大家参考：

1、对于新人和绝大多数投资者，本基金值得少买，唯一有点可惜的是，这只基金没有设置持有期，如果购买建议持有2-3年以上；

2、以李帅先生目前的观点和他去年9月份的持仓来看，他的持仓确实具有低估值的风格特征，对于组合中都是成长风格的基金经理的投资者来说，他的基金是具有配置价值的，可以考虑增加这类资产的配置比例；

3、我会把李帅先生纳入观察池跟踪一段时间，大概率会把他纳入二级投资池中；

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不值得买：占权益类仓位的占比为0%，不建议超过5%。

值得少买：占权益类仓位的占比为5%-10%，不建议超过15%。

值得买：占权益类仓位的占比为10%-15%，不建议超过20%。

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