国内期权尚还年轻，境外的期权市场是什么样子？

来源：期货日报

摘要

期权具有显著的保险特征和风险对冲效应，成为投资者管理期货、现货及资产组合风险的一种基础性工具。
由于期权价格具有对标的价格变化的非线性特征，在定价和风险管理上相对其他衍生品更为复杂，构成了对普通投资者的进入壁垒。为了推进投资者参与期权市场，发挥期权的功能效应，迫切需要加强期权投资者教育工作。通过提高投资者对期权的理解，提升投资者的专业技能，扩大投资者的参与程度，从而间接促进期权市场的成熟与稳定。本文介绍了境外市场期权投资者教育经验，以期对我国期权市场推广提供借鉴。

境外期权市场投资者结构

第一，期权市场以机构投资者为主，投资者结构相对较为均衡。期权市场参与者结构是有效衡量市场成熟度指标，同时它也能为期权的投教工作提供指引。TABB的研究数据显示，在美国市场，期权市场的参与者主要是机构投资者，成交量占比达到85%，其中做市商占比48%，个人投资者促进只占15%。在亚太市场，个人投资者在期权市场中的参与比例较高，比如KOSPI指数期权的机构投资者占比58%，个人投资者占比42%，台指期权两者比例分别为51%和49%。亚太市场的个人投资者比重仍然较高，但与期货相比，期权市场的投资者结构较为均衡，比如台指期货的机构和个人投资者占比分别为43%和57%。
第二，大户、机构投资者偏好股指期权，中小户投资者偏好股票期权和ETF期权。2011年OCC的统计数据显示，股指期权市场的机构投资者(不包括做市商)和个人大户投资者占比分别为16.3%和30.3%，而个人中小户投资者合计不足9%，ETF期权及个股期权市场上的机构和大户分别为12.3%和26%以及11%和18%，中小户在这两个市场的比重分别为11%和22%。从上述数据可以看出，机构投资者和个人大户投资者以参与股指期权为主，而中小户投资者偏好参与ETF期权和股票期权市场。
第三，投资者参与期权市场的风险管理需求要显著大于投机需求。期权的投机交易比重远低于期货，港交所的统计数据显示，恒生指数期货的投机交易比重占比达60%，套保和套利交易比重只有近40%，而这一比例在恒指期权中，分别为24%和76%，并且套保和套利交易比重显著大于投机交易。

投资者参与期权市场的影响因素

一是经纪公司推广是吸引投资者参与期权的驱动因素。TABB的研究显示，美国期权市场中，欧洲投资者占比10%，这些投资者参与美国期权市场最主要的原因是因为交易所对经纪公司进行期权教育，在众多的问卷反馈中，这一比例达到92%。美国交易所及期权投教机构与欧洲经纪机构合作，进行了诸多语种的期权投资者教育，让投资者对美国期权市场及期权策略有深入了解，其结果导致美国期权市场中的欧洲投资者稳步增长。
二是互联网投教是期权市场参与者获取知识的主要途径。在期权知识的获取方面，互联网和经纪公司的投教推广占有极其重要的地位。研究数据显示，投资者获取期权知识的最主要途径(允许多选)是通过互联网，占比达到65%，其次是通过经纪公司或者金融服务公司，占比达40%。在投资者获得期权知识的网站方面，投资者主要通过(Yahoo Finance)雅虎财经，追求中性收益(Seeking Alpha)等网络进行获取。
三是知识娴熟度阻碍投资者参与期权市场。Tower的研究数据显示，在期权功能认识上，投资者认为期权是对冲组合风险以及保护组合资产下行风险的比重分别为79%和61%，而获取超额回报的仅为50%，表明大部分投资者对期权的功能具有正确的认识。在曾经交易过期权的非期权投资者中，近90%的投资者认为，对期权专业知识的缺乏是投资期权的最主要障碍。投资者反馈的时间成本占比也较大，一定程度上也与知识娴熟度有关，即需要花费大量的时间精力去研究期权交易。
四是内部控制制度影响机构投资者参与期权市场。Tower的研究数据显示，在受访的机构投资者中，未来一年打算尝试用期权进行风险对冲的占比67%，表明了期权市场拥有很大部分的潜在参与者。但是受访者的问卷数据也表明，公司的内部控制制度制约着他们参与期权市场，假如公司内部控制制度许可，他们参与期权市场的占比将达到63%。

境外期权市场投资者教育方式

首先，开展形式多样化的期权投资者教育推广活动。美国衍生品市场种类繁多，投资者教育体系完备，形成了以监管机构、民间组织到交易所多方位的投资者教育网络。一是在线教育。主要交易所都专门开辟了在线教育板块，形成差异化、分层次的在线知识传播体系。二是专题会议。CBOE承办的全球风险管理峰会，Eurex举办衍生品问题互动论坛，推广旗下期权产品。三是讲座授课。主要交易所对期权产品举办线上、线下的各层次讲座、报告。四是经纪公司推广。CBOE通过经纪公司，建立起庞大的期权推广教育活动网络，开展期权基础知识及交易策略教育活动。五是辅助技术服务。CME和CBOE针对期权和其他衍生品提供定价分析工具，并形成辅助决策系统，方便投资者进行投资决策。
其次，针对不同投资者类型设计差异化的投教产品体系。交易所在设置期权知识结构时，采取了以基础知识为导向的差异化进阶体系设计。一是知识结构体系设计。比如，CBOE设置了多样化的学习模块，包括初级、中级、高级期权专业知识，让投资者能够比较全面地理解期权。二是知识应用层次设计。境外市场30%的投资者选择期权delta方向性交易，美国期权行业协会(OIC)以及交易所针对该类投资者进行大量教育。三是知识测试层次设计。交易所设计了模拟考试课堂，投资者能通过课程学习检测学习效果，以帮助掌握期权交易的相关知识。四是帮助经纪公司展开投教活动。研究显示，经纪公司认为OIC应提供更多的投教材料、策略研究报告以及相关的技术文档，以帮助经纪公司实施市场营销活动。
再次，充分利用新媒体及创新教育方式让期权的学习更简单。针对期权价格变化的非线性特征，交易所在期权教育上采用简单的方式对期权进行教育推广。一是生动的投教方式。在实践中，大部分交易所试图通过图文并茂、简洁明了的方式向投资者展示期权期权特性。二是社区化的投教形式。CBOE建立期权枢纽(Options Hub)的在线网站，采用门户网站的形式，为投资者提供期权专业知识介绍、市场与技术分析、焦点事件解读等栏目，平台与Facebook、Twitter和LindedIn对接，月均浏览量已达40万次。三是全球化投教服务。CME为向境内投资者推广期权，通过境内的各类研讨会、经纪网络、合作活动向中国投资者提供期权产品投资者教育服务，以吸引投资者参与CME的期权市场。
最后，根据投资者对期权偏好行为的变化有针对性地开展投教。美国市场通过持续关注投资者对期权产品的认知态度优化和完善期权投资者教育工作。一是投资者参与期权市场的影响。OIC定期对投资者偏好行为进行分析，包括对投资者参与期权市场的影响因素、投资行为偏好、多元化资产配置需求、期权专业知识需求等，OIC会将研究报告面向社会公布，便于交易所展开针对性的投教工作。二是投资者对期权的使用偏好。境外的投教机构定期跟踪投资者对期权的使用偏好，以帮助交易所改进期权产品的设计。

对我国期权市场的启示

我国期货市场起步较晚，投资者熟悉传统的股票投资，对于期权的理解普及不广，迫切需要加强投资者教育，让广大投资者深入认识期权的风险管理功能。通过对比境内外的期权产品投资者教育，对我国期权市场投教工作具有如下几点启示：
一是以交易所为主导，培育会员公司的投教能力，运用会员公司网络开展期权投教活动。根据境内外交易所及相关机构的投教经验，开展投资者教育主要以交易所为主导，交易所向投资者提供期权学习材料及授课服务，供各类型投资者学习，并传播期权的风险管理功能及投资风险。同时，交易所也需要充分利用会员公司的投教网络，借鉴股指期货的投教经验，通过为会员公司提供学习材料、储备人才、培训讲师、培训认证、资助投教活动，形成全方位的投教体系。
二是展开与社会媒体的合作，通过社会媒体增大投资者教育渠道。社会媒体拥有庞大的受众群体，是投资者所广泛关注的传播渠道。在境内市场，期权业务起步较晚，投教网络主要依托交易所、会员公司、期货业协会以及服务机构这些传统的渠道，应加强与社会媒体的合作，通过社会媒体的受众群体，传统期权产品及业务，传递正确的投资理念，吸引合格的投资者参与股指期权市场。
三是跟踪研究投资者对期权的认知变化，以帮助改进期权产品设计。境外交易所及相关机构已对投资者行为及偏好进行了长期的跟踪，通过持续关注投资者参与期权的态度和对期权产品的意见以改进产品设计和投教服务。投资者偏好除受到自身风险偏好影响外，还受到期权投教的影响。投资者对期权具有正确的功能认知和良好的投资偏好，有益于期权市场的成熟稳定。
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