股指期货套利机理原因

沪深300指数期货通过设置最后交易日（最后交易日是每个月的第三周的周五）交割结算价，以最后二小时所有指数点算术平均价作为结算价，来迫使期货价格收敛于现货价格，这样沪深300指数会和当月股指期货价格高度拟合。

      股指期货上市三年多，历时39个月，交割结算38次。其中大部分交割日期现指数相差在10个点以内，不超过0.5%，拟合度非常高。也有特例例外，2011年12月16日股指期货结算价2352点，沪深300收盘价2390.13点，升水38近1.6%交割。2013年3月15日，股指期货结算价2568.6，沪深300收盘价2539.87收盘，贴水28.73点，近1.11%交割。这两个特例的原因是，2011年12月16日现货尾市45分钟上涨2.2%，股指期货结算是按最后两小时所有指数算术平均价计算，所以出现股指结算价和沪深300相差38个点。2013年3月15日正好相反，现货在最后两小时持续下跌2.2%，股指期货结算价格按最后两小时算术平均价结算当然会高出现货很多。

      统计历史数据和结合交割制度发现，只要股指期货结算日最后两个小时不是持续的单边上涨或下跌，股指期货交割价和沪深300收盘价都不会相差0.5%，大部分在0.1%—0.3%之间。即使是2011年12月16日和2013年3月15日的特殊情况，在下午13:00—14:00时间段，股指期货和和沪深300升贴水都在10个点以内，只是最后一个小时期现才会出现较大升贴水。

      自从股指期货诞生以来，市场就出现过无数次的无风险期现套利机会。2010年4月16日，股指期货15:00价格3428点，沪深300指数收盘点位3356点，相差2.1%。隔季合约开盘在3600点以上，套利可达7%收益。通过按照沪深300权重比，买入一揽子股票构成沪深300指数，然后卖出股指期货，交期期前几个交易日选择升贴水很小的日子平调股指期货。如果下月合约仍存在较大升水，那么股票现货继续持有，股指期货改在下月合约就开空仓即可，如果下月合约没有升水则现货也平调，获利了结。2010年10月25日，沪深300收盘价3481点，股指期货13:00是3596点，可套利区间达到3.3%。采用这种现货不动，不停地换月套利，2010年套利收益可达15%—30%。

      2011年以后，股指期货升水的套利机会越来越少，期限拟合度较高。主要原因还是牛市结束，市场上涨预期降低，导致升水很难出现。2012年9月27日，市场出现单边上涨，沪深300现货最高2265，股指期货最高2320，相差55个点，存在及时套利机会。由于高价成交只是一瞬间，估计只有电脑才能扑捉这个机会。

      如今的市场，已经从常态升水变为贴水。操作上是卖出沪深300指数现货，买入股指期货对锁寻找差价。截止到2013年7月4日，沪深300指数收盘2221.96点，IF1307合约收盘价2271点，贴水50点2.2%。股指期货贴水的套利方案需要持有持有沪深300现货的空头，空头一般需要融券解决。

      融资融券是新开通的业务，是投资者向开户的券商抵押现金借入股票卖出，将来买回股票再还给券商的交易模式。融资比较容易，融券由于借券不容易，券商不一定有所需要的券种，实际操作还是有难度的。但是，几乎稍微大一点的券商，都会提供300ETF，而且一般数量是最多的。2012年5月28日上市的两只沪深300ETF，其中510300成交金额每个交易日都在5个亿以上，成交非常活跃，不会发生不可预测的飞单、滑点等额外交易成本事项。通过借入510300ETF，在市场上融券做空卖出，然后买入股指期货合约，锁定差价就能完成无风险套利。

      7月4日510300ETF收盘价是2.255元/股，对应2255点，比股指期货IF1307合约升水84点，约3.86%。也就是说，借入300ETF融券做空，同时买入股指IF1307。在7月19日交割日前，隐含可能套利区间是3.8%左右，实际能获得的至少1%—2%。融券陈本15天约0.33%，加上交易费率合计约0.38%左右，无风险套利收益15天最少获利1%—2%，年化收益24%—48之间，是非常可观的。

      下两周，由于股市前期下跌过大过猛，短时期内难有大规模空头出现。同时由于跌幅过大，很多个股下跌40%以上，就存在低价股超跌反弹可能。指数在没有大空头和超跌反弹个股指引下，会出现短暂的平衡。大幅上行缺乏多头推动权重股推动，下行没有空头打压。7月的股指是微幅上涨为主。在多头市场背景下，股指期货贴水更容易得到修复。

      总之，股指期货上市以后，由于市场的大涨和大跌就会出现期现升贴水较大的现象。一旦发生2%以上的升贴水，都是较好的套利机会。在大熊市期间，15天一次满仓2%的收益机会还是很难得的。

      【后记】中午听某证券公司分公司总经理说他们公司，4000多万股ETF市值1个多亿全部被自营盘接走，市场上一般投资者根本借不到ETF做空